核心观点
本轮股票牛市由年初利率快速下行催化，本质是机构资产配置重心因负债端压力重新调整，而非传统流动性驱动。理论上存在股债重新平衡的利率临界点，上半年由保险主导，下半年理财可能接力，居民存款搬家是重要因素。
利率中枢测算方法
- 新凯恩斯模型测算
- 基于市场交易的量化模型
- EVA测算法（银行视角）
- 根据市场关注主线划分利率锚（如中美日利率和地产关系）
保险成为股债再平衡主导方原因
- 新会计准则影响：FVOCI方式持有高股息股票避免股价波动冲击利润表，锁定分红收益，优于债券利息。
- 当前红利资产股息率（5.99%港股红利 > 4.46%中证红利 > 3.99%中证银行 > 2.5%债券收益率）
- 保险预定利率下调：降低新增负债成本，但存量产品成本刚性，导致股债性价比背离。
打平收益率与股债平衡点
- 股债综合收益需达到保险打平收益率（目前2.69%）才可能重新配置债券。
- 当前保险投资收益率（2.34%）低于打平收益率，具有增配股票和基金的动力。
组合视角：股债平衡驱动权益及基金占比上浮5%
- 债券投资年化收益率约2.18%。
- 股票+基金投资年化平均收益水平4.39%。
- 保险需增配股票和基金至18.31%比例，对应增配约1.6万亿资金。
- 这一过程将带动10年期国债利率上行至2.0%，30年期国债利率上限约2.4%。
理财：下半年接力机构
- 存款搬家至理财，理财端配置股债满足负债端要求。
- 资金赎回理财转向股票型基金，强化赚钱效应。
- 7月理财规模环比增速1.88%，低于季节性水平，固收类产品形成支撑。
研究结论
- 当保险配置比例满足收益率要求时，股债将再度平衡，贡献利率顶部。
- 利率高于点位顶部时，权益相对债券价值下降，保险配置盘重回“舒适区”。
- 10年期国债利率上限可能在2.0%左右，广谱利率上限约1.8%，免税政策取消可能推高上限。
- 债市跌势波动放大可能形成“踩踏”效应，引致超调突破测算上限。
- 利率上行至约束区间，权益市场风格由估值驱动转向景气驱动。
风险提示
- 货币政策超预期收紧
- 测算依据保险资金运用余额增速等假设计算得出
- 统计口径不准确
- 研报信息更新不及时
