2025年半年报点评收入环比提速，盈利短期承压

三只松鼠(300783)[Table_Industry]食品饮料/必需消费 ——三只松鼠2025年半年报点评 本报告导读： 公司2025Q2在线上内容电商和线下分销渠道保持较大费用投放力度，收入增长环比加速，坚果原材料成本上行、前置性费用投入等因素影响下盈利阶段性承压。 投资要点： 营收环比提速，短期利润承压。2025H1公司营收54.78亿元、同比+7.94%，归母净利润1.38亿元、同比-52.22%，扣非净利润0.51亿元、同比-77.75%。对应2025Q2单季度实现营收17.54亿元、同比+22.77%，归母净利润-1.01亿元、亏幅同比扩大（2024Q2为-0.19亿元），扣非净利润-1.12亿元、亏幅同比扩大（2024Q2为-0.35亿元）。 线上费效趋弱、线下加力开拓，坚果成本波动。2025H1核心渠道收入看，抖音系14.8亿元、同比+20.8%，天猫系8.8亿元、同比-18.6%，京东系8.1亿元、同比+1.9%，线下分销9.4元、同比+40.2%，门店1.9亿元、同比-18.7%，线上抖音流量红利趋弱下收入保持增长但费用投入较大，线下渠道逐步开拓。核心品类看，坚果收入27.3亿元、同比-1.0%，毛利率同比-2.6pct至23.9%；烘焙6.8亿元、同比+12.0%，毛利率同比+1.1pct至22.7%；综合类14.0亿元、同比+49.7%，毛利率同比+1.5pct至32.0%。坚果品类毛利率受原材料成本上涨影响，其他品类毛利率在供应链布局下整体提升。2025Q2整体毛利率同比-0.3pct至21.6%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+3.1/+1.6/-0.1/-0.02pct，净利率同比-4.4pct至-5.7%。 持续强化供应链，期待边际改善。面对外部市场环境变化，公司将更注重性价比基础上的差异化和品质化，供应链投入有望逐步收获。公司已落地华东、北区、西南供应链集约基地，实现核心坚果及部分零食品类自主生产，自产比例有望持续提升。同时随着公司战术上更兼顾投流带来的规模和利润，费用投放效率有望调整优化，逐步拓宽全品类全渠道，公司通过全品类生活馆新店型测试，有望逐步探索线下社区零售变革机会，期待后续成长。 加速渠道和品类开拓，成长逻辑不变2025.05.01迈过高基数，加速开拓可期2025.04.16拓宽品类边界，加速开拓线下2025.03.28成长逻辑持续，期待线下开拓催化2025.02.232024圆满收官，2025持续开拓2025.01.22 风险提示：市场竞争加剧、原材料成本上涨、食品安全问题。 财务预测表 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号