半年报点评：2025Q2销售收入增速转正，营运质量稳健

2025Q2销售收入增速转正，营运质量稳健 2025H1公司营收下降16.5%，归母净利润下降13.1%。2025H1公司实现营收333.6亿元，同比下降16.5%，毛利率同比下降0.5pcts至8.7%，销售费用率同比下降0.1pcts至1.3%，管理费用率同比下降0.1pcts至0.6%，叠加政府补助增加（2024H1为849万元，2025H1为3.5亿元），2025H1公司归母净利率提升0.1pcts至3.7%，归母净利润同比下降13.1%至12.2亿元。 买入（维持） ➢单Q2来看，公司营收同比增长10.51%至158.35亿元，增速转正，单Q2毛利率下降2.4pcts至8.3%，综合考虑政府补助的增加后，Q2归母净利润同比增长0.88%至6.07亿元。 2025Q2线下净开店，电商逐步拓展，产品创新持续。1）渠道端：截至2025H1末公司共计拥有营销网点5550家，较年初净减少288家，其中单Q2净开店9家，扭转网点下降趋势，公司鼓励支持总经销、经销商更好的开拓市场。与此同时，针对线上业务，公司开始运营老凤祥天猫旗舰店，推进线上线下融合发展，期内借助淘宝天猫珠宝饰品行业首届“超级首饰发布”，直接展示国家级非遗工艺珍品以及公司新品。 2）生产端：上半年公司紧抓国潮趋势，推出“盛唐风华”、“凤舞九天”、“八宝罗盘”等主题新品，同时公司积极与顶级IP进行跨界合作，上半年和阿里鱼合作开发《圣斗士星矢》联名产品，强化品牌和年轻消费群体之间的情感共鸣。从生产层面来看，期内东莞、海南两大生产基地推动生产升级，同时公司下属6家工厂试点云智造智能工厂项目，多方面提升数智化能力，实现“快产、快销、快补”的生产模式。 作者 波动环境下公司营运能力保持稳健。2025H1末存货金额同比增长2.6%至72.6亿元，存货周转天数延长8天至56天；应收账款同比下降32%至10.6亿元，应收账款周转天数同比基本持平在4天左右；2025H1公司经营活动现金流净额同比下降8%至47.1亿元，期内尽管消费环境波动，但公司的整体营运能力仍保持稳健。 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 展望2025年，我们预计公司业绩下降24%。展望2025年我们认为公司将继续加大渠道以及产品调整优化力度，为长期发展奠定基础，当前我们预计公司2025年营收下降13.5%至491亿元，归母净利润下降24%至14.81亿元。 分析师王佳伟执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 盈利预测和投资建议：公司作为黄金珠宝行业龙头，长期持续推进渠道/产品 经 营 效 率 优 化 ，我 们预 计公 司2025-2027年 归 母 净 利 润 为14.81/15.94/17.26亿元，现价对应25年PE为17倍，维持“买入”评级。 相关研究 1、《老凤祥（600612.SH）：2024/2025Q1业绩承压，渠道+产品优化力度加大》2025-05-012、《老凤祥（600612.SH）：终端销售波动，公司短期业绩承压》2024-10-303、《老凤祥（600612.SH）：2024H1业绩稳健增长，双百改革助力公司长远发展》2024-08-30 风险提示：金价波动风险；消费环境波动；门店优化不及预期等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com