珠江啤酒2025年上半年业绩表现亮眼，核心观点如下：
核心观点
- 啤酒业务量价齐升：啤酒业务收入同比+7.8%，销量+5.1%，吨价+2.6%，主要得益于高端产品97纯生放量。高档酒收入占比提升至73.9%，其中97纯生贡献主要增量。华南地区收入增长显著，广东省外市场有待拓展。
- 盈利能力持续改善：啤酒业务毛利率同比+3.3pt，主要来自产品结构升级与成本节约。吨价提升带动毛利率上行，吨成本下降归因于原料成本下行及生产效率提升。费用率变化不大，财务费用率下降主要因利息收入增加。归母净利率同比+2.4pt。
- 非啤酒业务拖累：非啤酒业务收入同比-11.6%，主要受租赁餐饮服务收入下降影响。
关键数据
- 1H25营业总收入32.0亿元，同比+7.1%；归母净利润6.1亿元，同比+22.5%。
- 啤酒业务收入占比73.9%，中档/大众化产品收入分别同比-17.5%/+7.5%。
- 2Q25销量同比+1.1%，千升酒收入+3.8%，但增速放缓受需求疲软影响。
- 1H25吨价同比+2.6%，吨成本同比-3.8%，原材料/折旧/能源成本分别下降3.0%/7.1%/24.5%。
研究结论
- 高端产品97纯生持续放量，带动吨价及盈利能力提升，上调2025-2027年盈利预测：营业收入61.3/66.2/70.7亿元，归母净利润9.9/11.5/12.8亿元。
- 当前97纯生在广东市场形成品牌影响力，公司积极完善产品矩阵，竞争对手处于调整期，珠江啤酒有望扩大竞争优势。
- 维持优于大市评级，风险提示包括宏观经济增长、中高端啤酒需求放缓、渠道渗透受竞品阻击、原料成本上涨等。
估值与预测
- 预计2025-2027年EPS分别为0.45/0.52/0.58元，对应PE分别为24/20/18倍。
- 对比可比公司，珠江啤酒估值具有优势。
财务指标预测
- 营业收入增速7.0%/7.9%/6.9%，归母净利润增速22.1%/16.6%/10.9%。
- 毛利率48.5%/49.7%/50.2%，销售费用率14.8%/14.6%/14.5%，归母净利率16.1%/17.4%/18.1%。
