户外品牌引领增长，持续深化全球化布局

安踏体育（02020.HK）服装家纺 2025年08月29日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：张潇执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：吴思涵执业证书编号：S0740523090002Email：wush@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)2,807流通股本(百万股)2,807市价(港元)95.60市值(百万港元)268,370流通市值(百万港元)268,370 安踏体育公布2025年中期业绩：报告期实现收入385.44亿元，同增14.3%，若剔除去年同期AmerSports上市事项的一次性利得，归母净利润为70.31亿元，同增14.5%，整体表现符合预期。公司期末拟派息每股137港仙，派息率达50.2% 分品牌看：主品牌稳健增长，FILA重拾动能，户外品牌延续强劲增长。安踏主品牌实现收入169.5亿元，同比+5.4%；FILA品牌实现收入141.8亿元，同比+8.6%；其他品牌实现收入74.1亿元，同比+61.1%。其中安踏/FILA/其他品牌经营利润率分别为23.3%/27.7%/33.2%，同比+1.5pp/-0.9pp/+3.3pp。安踏主品牌受益于精细化运营，盈利能力提升；FILA品牌利润率小幅下滑，主要系策略性提升产品功能和鞋类占比导致成本上升；其他户外品牌保持收入利润高增，品牌矩阵持续完善。2025年5月完成对德国专业户外品牌狼爪的收购，近期宣布出资40%与MUSINSA成立合资公司拓展韩国时装业务。进一步推动全球化业务顺利发展。 股价与行业-市场走势对比 分渠道看：线上保持高增，新零售模式优化渠道质量。期内主品牌电商收入61.31亿元，同比增长10.1%。线下方面，期内直营/批发业务分别同比+5.3%/-10.6%至94.13/14.06亿元。截至2025年6月末，安踏成人/安踏儿童/FILA/DESCENTE/KOLONSPORT门店数分别为7187、2722、2054、241、199家。公司持续推进“千店千面”战略，超级安踏、冠军店等新店型有效提升了单店效率和购物体验。具体来看，安踏殿堂级/安踏作品集/安踏冠军/超级安踏的门店数量达到77/62/97/69家。 相关报告 产品结构调整毛利率略有波动，运营效率提升盈利持续优化。1)2025H1公司毛利率同比下降0.7pp至63.4%，主要受安踏及FILA分部因产品组合及成本投入策略调整的影响，其中安踏/FILA毛利率分别下降1.7/2.2pp。2)2025H1公司员工成本/广告及推广费用/研发费用率分别为15.7%/6.6%/2.6%，广告费用率在收入增长的同时得到有效控制，同比下降0.9pp。3)公司整体经营溢利率增加0.6pp至26.3%，剔除一次性项目后，股东应占溢利率维持在18.2%，盈利能力保持稳定。4)2025H1公司平均存货天数上升至136天，主要受新收购狼爪业务并表及存货增加影响，整体营运资金周转仍处于健康水平。 1、《户外品牌延续高增，整体业绩符合预期》2025-03-21 2、《Q4集团整体流水提速，Fila品牌表现超预期》2025-01-09 3、《下行期安踏韧性延续，十一超预期筑底可期》2024-10-16 盈利预测及投资建议：安踏作为国内运动服饰龙头，多品牌战略成效显著，成功把握户外运动高景气赛道机遇。主品牌通过渠道和产品创新保持稳健，FILA在调整后有望企稳，新收购的狼爪品牌进一步完善了户外品牌矩阵，全球化布局稳步推进。我们看好公司领先优势持续扩大，稳健增长。展望25年，我们预计安踏主品牌及FILA保持稳健增长，以DESCENTE、KOLON为代表的户外品牌将延续强劲增长势头。我们预计公司2025-2027年实现归母净利润为139/155/173亿元（前值为135/153/172亿元），维持“买入”评级。 风险提示：消费需求承压风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。