安踏体育（2020.HK）事件点评：拟收购PUMA股权，持续深化多品牌全球化

拟收购PUMA股权，持续深化多品牌全球化 glmszqdatemark2026年01月27日 推荐维持评级当前价格：77.90港元 事件：2026年1月27日，安踏体育宣布以约15.1亿欧元（约122.8亿元RMB）自有现金收购Pimault家族旗下Artemis持有的PUMA公司29.06%股权，对价为35欧元/股，较公告前日PUMA收盘价21.6欧元有62%溢价。此次收购系非控股战略投资，预计收购后PUMA品牌运营独立、双方协同合作。 PUMA差异化运动定位补全安踏集团品牌矩阵，有望提升全球竞争力。我们认为此次收购契合安踏集团“单聚焦、多品牌、全球化”战略：1）PUMA品牌成立于1948年，拥有深厚的品牌积淀与运动基因，全球消费者认知度较高。欧睿国际数据显示，2024年PUMA以2.5%的销售份额位列全球运动品牌第三，仅次于Nike与Adidas。2）PUMA优势运动项目或与集团现有品牌形成互补。据公司2025Q3业绩报告，PUMA品牌在赛车、篮球、足球等领域已建立一定品牌优势，有望与安踏集团现有品牌矩阵中的跑步、高尔夫、冰雪等优势项目形成有效互补。3）收购或助力安踏集团全球化战略。据公司2025Q3业绩报告，PUMA品牌在欧洲、拉丁美洲、新兴市场位列运动品牌前五，在北美、亚太地区位列前十。我们认为此次收购或给安踏集团全球化战略提供资源协同；同时，安踏集团在中国市场积累的品牌运营、渠道及供应链经验亦或助力PUMA在中国市场的中长期发展。 分析师高旭和执业证书：S0590523110007邮箱：gaoxh@glms.com.cn 研究助理华思怡执业证书：S0590124070048邮箱：syhua@glms.com.cn PUMA当前处于转型关键期，此前管理层预期2027年恢复增长，资源协同有望加速转型。据PUMA公司2025Q3业绩会，当前PUMA面临品牌关注度不足、过渡折扣影响品牌力、直营渠道占比较低、产品线过于复杂、库存水平较高等挑战。当前公司积极推进渠道改革与库存清理，并同步推进组织架构与管理层变革；在2026过渡年之后，目标于2027年恢复至超越行业平均水平（公司预计约5%）的增长。我们认为此次收购后双方资源协同、有望加速PUMA品牌重回增长。 集团自有现金充足，预计不影响年度派息。截至2025年6月30日，安踏集团净现金共计315亿元，现金充足，我们预计收购不影响集团年度派息政策。此外，公司预计本次交易有望于2026年底前完成，但仍需要得到相关监管部门批准。 投资建议：我们认为集团中长期多品牌发展潜力较优。考虑到此次交易尚在初期、收购结果不确定性较高，我们维持集团2025-2027年营收分别为784.8、862.5、944.0亿元，同比分别+10.8%、+9.9%、+9.4%；归母净利润分别为131.4、141.4、158.5亿元，同比分别-15.8%、+7.6%、+12.1%；基于2026年1月27日收盘价77.9港元/股，对应PE分别为15、14、12倍。维持“推荐”评级。 相关研究 1．安踏体育（2020.HK）2025Q4营运情况点评：Q4安踏品牌流水承压，多品牌全球化可期-2026/01/222．H1户外品牌表现优异，多品牌拓展细分市场-2025/09/013．2024年业绩点评：利润率短期承压，多品牌优势持续-2025/03/204．踏步向前，构筑三大成长曲线-2025/01/07 风险提示：收购进程不及预期，新品牌培育不及预期，终端消费复苏不及预期。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市西城区丰盛胡同20号丰铭国际大厦B座5F 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室