安踏体育（02020.HK）拟收购 PUMA，“单聚焦、全球化、多品牌”战略深化

拟收购PUMA，“单聚焦、全球化、多品牌”战略深化 安踏体育拟收购PUMASE，拓宽业务版图。安踏体育拟收购PUMASE29.06%的股份（卖方为Artémis），现金对价为35欧元/股（较PUMA前收盘价溢价62%），本次交易总额15.06亿欧元（约122.78亿元人民币），以公司自有现金支付，该交易有望于2026年底前完成。 买入（维持） ➢由于外部环境压力以及公司自身经营波动，截止2026年1月26日PUMA股价较2024年末的高点下跌54%，较2021年末的高点下跌81%，我们判断目前PUMA股价处于底部位置。 ➢交易完成后安踏体育将成为PUMA的最大股东，后续安踏体育拟寻求向PUMA监事会委派合适的代表，同时保持各自业务运营的独立性，在此基础上推进合作，目前安踏体育没有发起要约收购的计划。 安踏体育“单聚焦、全球化、多品牌”战略深化，现有品牌矩阵得到充实。我们判断此次对于PUMA的收购一方面弥补安踏体育现有品牌矩阵的薄弱环节，安踏体育旗下安踏品牌覆盖大众运动（以篮球、跑步、运动生活为主）、Fila定位时尚运动，迪桑特/可隆/Jack Wolfskin/Amer集团旗下品牌覆盖专业户外赛道，PUMA则是在足球、跑步、综合训练、篮球和赛车等运动细分品类均有深厚的品牌影响力；另一方面PUMA在欧洲、拉丁美洲、非洲和印度等市场均有强大的影响力，此次收购事项将进一步提升安踏体育在国际地区的布局以及影响力。 PUMA短期处于业绩阵痛期，收购完成后安踏体育有望赋能PUMA业绩改善。根据PUMA此前发布的财报显示，2025年前三季度公司实现营收约为59.74亿欧元（货币中性基础上下降4.3%，其中EMEA营收下降1.9%至25.74亿欧元，美洲营收下降6.2%至22.12亿欧元，亚太地区营收下降5.5%至11.88亿欧元），前三季度报表EBIT为亏损1070万欧元（2024年同期为盈利5.1亿欧元），最终净亏损约为3亿欧元（2024年同期为盈利2.6亿欧元），展望2025全年公司营收预计下降低双位数，报表EBIT预计亏损。 作者 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 我们判断面对全球需求波动、市场竞争加剧以及PUMA自身的库存问题，PUMA短期经营承压，长期来看PUMA拥有着深厚的品牌资产、全球影响力及体育资源，同时安踏体育在中国及全球市场推动多品牌转型、价值重塑及高质量成长等方面已积累了成功经验，双方合作下长期PUMA有望重新恢复增长。 分析师王佳伟执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 此前安踏体育发布2025Q4业绩公告，短期主品牌表现略有波动，Fila/其他品牌表现优异。2025Q4安踏主品牌受消费环境较弱、春节滞后、气温偏暖等因素影响，Q4流水同比下降低单位数（（2025全年增长低单位数），库销比维持在5以上的健康水平；Fila品牌Q4流水增长中单位数（2025全年增长中单位数），对比Q3提速，库销比在5以上；其他品牌Q4流水增长35%-40%（全年增长45%~50%），展现了极强的增长动能，2025年公司整体经营稳健。 1、《安踏体育（02020.HK）：2025年公司经营稳健，关注长期多品牌表现》2026-01-212、《安踏体育（02020.HK）：Q3安踏/Fila流水小幅增长，户外品牌表现仍优异》2025-10-283、《安踏体育（02020.HK）：H1业绩增长优异，持续看好公司集团化能力》2025-08-27 2025年我们预计公司归母净利润132亿元左右，展望2026年我们预计公司收入增长10%+，归母净利率或有小幅下降。基于全年的经营表现，我们预计公司2025年营收增长10.9%至785.64亿元，归母净利润预计为132亿元，同比2024年扣除一次性利得后的归母净利润增长11%。2026年来看，考虑到消费环境仍具有不确定性，同时综合考虑公司对于JackWolfskin的前期投入，我们预计公司2026年归母净利润增长6.4% 至140亿元，由于收购PUMA的交易尚未完成，因此该盈利预测暂不考虑PUMA的影响。 盈利预测和投资建议：公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，不考虑PUMA影响，我们预计公司2025-2027年归母净利润为131.94/140.35/159.37亿元，对应2026年PE为14倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求下滑；多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com