公司首次覆盖报告：纯碱行业龙头央企，稀缺天然碱项目打开成长空间

2025年08月27日 ——公司首次覆盖报告 投资评级：买入（首次） 金益腾（分析师）jinyiteng@kysec.cn证书编号：S0790520020002 张晓锋（分析师）zhangxiaofeng@kysec.cn证书编号：S0790522080003 毕挥（分析师）bihui@kysec.cn证书编号：S0790523080001 公司为纯碱行业龙头，拟建天然碱项目，首次覆盖给予“买入”评级 公司实际控制人为中国盐业集团有限公司。经过了持续资产整合之后，公司建成了集“制盐、盐化工、精细化工、高分子材料、生物制药”为一体的循环经济产业链，建成以“两碱、两钠、两树脂”为龙头的盐化工产业集群，拥有36万吨/年烧碱、390万吨/年纯碱、6.5万吨/年金属钠等产能。2024年以来，纯碱景气持续下行，拖累公司业绩。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.48、1.52、3.46亿元，EPS分别为0.10、0.10、0.24元，当前股价对应PE分别为80.6、78.5、34.4倍，但考虑公司预计2027年天然碱项目投产，天然碱工艺成本明显低于其他工艺，公司成长性凸显，首次覆盖给予公司“买入”评级。 纯碱行业新增产能压力较大，未来低成本的天然碱工艺或将脱颖而出 根据百川盈孚测算的各工艺成本，截至2025年8月1日，联碱法、氨碱法、天然碱法的工艺成本分别为1,246、1,395、679元/吨，按照该工艺成本测算，当前仅天然碱工艺盈利尚可。同时参考海外经验来看，天然碱工艺在全球纯碱竞争中占据主导地位。根据中国能源网报道，美国凭借丰富的天然碱矿资源以及先进的生产技术，长期在全球纯碱出口领域占据主导地位。美国拥有着全球99%的天然碱资源，其贸易量在全球纯碱总贸易量中约占比50%，在国际纯碱市场上具有较高的影响力和话语权。综上，我们认为，未来低成本的天然碱工艺或将脱颖而出。 公司取得大型天然碱矿采矿权，拟建500万吨纯碱，未来成长可期 6月16日，公司控股子公司中盐碱业参与内蒙古自治区通辽市奈曼旗大沁他拉地区天然碱采矿权拍，2025年6月17日，收到通辽市自然资源局《成交确认书》，中盐碱业以68.0866亿元竞得该采矿权。根据重组说明书和通达融媒公众号报道，项目自2025年7月起的24个月之内要完成投产，36个月之内实现年产纯碱500万吨的生产能力。根据公司公告，单吨天然碱法纯碱的完全成本或为822元/吨，明显低于氨碱法、联碱法成本，未来成长可期。 风险提示：宏观经济下行、碱矿储量不及预期、项目投资导致的纯碱市场风险。 目录 1、公司为纯碱等盐化工行业龙头，持续绿色发展，厚植生态底色.........................................................................................41.1、公司为纯碱行业龙头，系总部位于内蒙的大型央企..................................................................................................41.2、公司实际控制人为中盐集团，实行股权激励彰显发展信心......................................................................................51.3、公司营收、利润主要来自于盐化工业务，业绩波动主要受纯碱景气度影响..........................................................62、金属钠：公司为金属钠行业龙头............................................................................................................................................73、玻璃产能或见顶，未来纯碱需求增长或有限.........................................................................................................................83.1、城市更新加快、国家补贴刺激装修需求，或支持浮法玻璃需求..............................................................................83.2、光伏玻璃：供需矛盾突出，新增产能或将放缓........................................................................................................103.3、纯碱行业新增产能压力较大，未来低成本的天然碱工艺或将脱颖而出................................................................124、积极改造存量纯碱产能，拟建大型天然碱项目凸显成长优势...........................................................................................144.1、青海两碱成本优势明显，积极技改降低成本............................................................................................................144.2、公司取得大型天然碱矿采矿权，未来成长可期........................................................................................................154.2.1、通辽天然碱矿物量大，水资源配套丰富，交通便利.....................................................................................154.2.2、天然碱项目投入较大，公司积极筹措资金.....................................................................................................164.2.3、天然碱项目的纯碱单吨完全成本或较低.........................................................................................................174.3、公司低廉价格竞拍取得吉兰泰天然碱探矿权，成长可期........................................................................................185、盈利预测：未来公司有望受益于天然碱项目投产...............................................................................................................196、风险提示..................................................................................................................................................................................20附：财务预测摘要..........................................................................................................................................................................21 图表目录 图1：截至2025年8月5日，公司实际控制人为中盐集团......................................................................................................6图2：2024年，公司营收同比下降..............................................................................................................................................7图3：主要业务毛利率：2024年纯碱毛利率同比下降...............................................................................................................7图4：2025年H1公司归母净利润同比下降................................................................................................................................7图5：截至2025年二季度末，公司资产负债率水平较低..........................................................................................................7图6：金属钠主要用于靛蓝粉和医药中间体行业等....................................................................................................................8图7：2025年5月以来，金属钠价格呈现上涨趋势...................................................................................................................8图8：2021年以来，中国商品房销售面积呈现下降趋势...........................................................................................................9图9：2020年以来，装饰装修产值日益提高.............................................................................................................................10图10：2024年，平板玻璃消费量同比增长3.80%...................................................................................................................10图11：2024年