绿城中国（03900.HK）2025年半年报点评

房地产2025年08月27日 推荐（维持）目标价：13.4港元当前价：10.14港元 绿城中国（03900.HK）2025年半年报点评 结算节奏影响业绩，拿地精准+好产品保障销售兑现 事项： 华创证券研究所 公司2025年上半年实现营业收入533.68亿元，同比-23.5%；归母净利润约2.1亿元，同比-89.7%。 证券分析师：单戈邮箱：shange@hcyjs.com执业编号：S0360522110001 评论： 证券分析师：许常捷邮箱：xuchangjie@hcyjs.com执业编号：S0360525030002 利润下滑主要来源于计提减值，而结算毛利率相对稳定。1）营收下滑主要受2025年上下半年交付节奏分布不均影响，2025年上半年结转面积同比-22.7%，导致营收同比下降；但2025年上半年公司结算毛利率约13.41%，较2024年同期13.09%有所上升。2）2025年公司继续积极推动长库存去化，上半年计提资产减值19.33亿元，进而影响股东应占利润（2025H1实现2021年及以前的库存去化约190亿元；2024年重难点库存去化422亿元），预计未来仍面临一定减值压力。 联系人：杨航邮箱：yanghang@hcyjs.com 2025年上半年拿地补仓节奏快，预期年内贡献500亿销售额，好产品及精准拿地促去化。1）2025年上半年，公司自投项目销售金额约803亿元，同比-6%，权益销售金额539亿元，权益比约67%。2）公司上半年积极拿地补仓，新增35个项目，建筑面积约355万方，预计可售货值约907亿元，一二线货值占比88%，杭州货值占比47%；预期年内均首开，可贡献销售额约500亿。3）2024年拿地已获取较高销售兑现度，我们监测2024年新增土储住宅去化率已接近7成（截至2025年6月底），且受益于限价放开，拿地利润率也有上升，我们测算2024年新增土储拿地利润率约为10%。 公司基本数据 总股本(万股)254000已上市流通股(万股)254000总市值(亿港元)257.5流通市值(亿港元)257.5资产负债率(%)76.97%每股净资产(元)14.0112个月内最高/最低价12.97/5.38 现金流充裕，债务结构持续优化。1）截至2025年6月底，公司货币资金约668亿，为一年内到期借款余额的2.9倍，创历史新高；2）期末融资成本3.6%，较2024年同期的4.0%下降40个基点；短债占比16.3%，创历史新低。3）融资渠道通畅，2月成功发行5亿美元三年期优先票据，为2023年2月以来首笔中资地产板块美元债。 投资建议：产品基因和拿地精准度是我们推荐公司的核心理由。公司自2022年以来保持较高的拿地精准度，同时凭借“好房子”时代的产品力加持，实现较好的销售兑现，但公司短期内仍需要消化2021年及以前的老库存（结算毛利率较低）及减值压力，预计结算利润或暂时承压，我们调整25-27年公司EPS预测为0.40、0.61、0.95元（25-27年预测前值1.00、1.40、1.56元），基于剩余收益模型测算公司估值，约为311亿元，给予2025年目标价13.4港元，对应2025年30倍PE，维持公司“推荐”评级。 风险提示：核心城市拿地竞争烈度较高影响利润率，管理层变动影响经营。 相关研究报告 《绿城中国（03900.HK）2024年报点评：产品和拿地精准度才是主要矛盾》2025-04-01《绿城中国（03900.HK）深度研究报告：决胜壁 龛市场，挖潜新模式价值》2024-12-31《绿城中国（03900.HK）2024年中报点评：利润阶段性承压，投资权益比持续提升》2024-09-04 附录：财务预测表 房地产及建筑建材组团队介绍 房地产及建筑建材组组长、首席研究员：单戈 中国人民大学风险管理与精算学博士，4年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：许常捷 同济大学建筑与土木工程硕士，2年地产研究经验，曾任职于华润置地，从事房地产投资（涉及住宅、租赁住房、商办综合体等），2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨航 上海财经大学学士，浙江大学硕士，2023年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所