绿城中国（03900）：2024年报点评：产品和拿地精准度才是主要矛盾

事项：公司2024年实现营业收入1585.46亿元，同比增长20.7%；归母净利润约16亿元，同比下降48.4%。

评论：

1. 业绩下滑原因：主要源于大规模计提减值，非金融资产减值损失达40亿元（较前两年合计25亿元增加），若加回则除税前溢利与2024年基本持平。毛利率相对稳定（2025年12.7%，2024年13%），印证减值是主要影响因素。2021年前土储亏损市场已有预期，不构成利空。
2. 核心矛盾：主要矛盾仍聚焦于资产负债表空间、销售规模、拿地节奏和利润率。
3. 财务表现：
   • 资产负债表优化：有息负债下降90亿元，货币资金保持不变，净负债率从63.8%降至56.6%。
   • 销售表现：权益销售规模1206亿元，仅下滑5.5%（较2021年高点下滑16.7%），回款率达104%。
   • 拿地表现：权益货值860亿元，测算拿地净利润率超9%，高于2022-2023年。
4. 经营改进：
   • 成本控制：平均建造单方成本下降114元。
   • 拿地策略：差异化布局苏州、金华等城市，避免高溢价竞争，杭州、成都拿地稳健，1-3月拿地平均溢价率26.73%。
   • 产品口碑：苏州玫瑰园、台州凤起潮鸣等项目强化非深耕城市的产品教育能力。
5. 投资建议：
   • 核心优势：产品基因和拿地精准度未受影响，2025年仍具备土储置换能力，下沉市场优势（如浙江）和低密别墅经验使其更从容。
   • 管理层变动：短期核心能力预计不变，若变动促进融资成本下降或为利好。
   • 估值预测：调整24-26年EPS为1.00、1.40、1.56元（原1.42、1.63元），基于剩余收益模型测算，2025年目标价14港元（13倍PE），维持“推荐”评级。
6. 风险提示：核心城市拿地竞争加剧影响利润率，管理层变动影响经营。