利润短期承压，关注反转催化

华康股份2025年半年报显示，公司营收同比增长37.32%，主要得益于舟山产线逐步投产带来的收入增长。然而，归母净利润同比下降3.38%，扣非归母净利润同比下降6.56%，主要受产品结构变化（舟山液体产品占比提升）及财务费用增加（可转债利息）影响，利润短期承压。

核心观点与关键数据：

1. 舟山产线贡献收入增长：25H1公司实现营业收入18.66亿元，同比增长37.32%。其中，25Q2收入同比增长44.95%，主要来自晶体糖醇（+7.24%）和液体糖、醇及其他产品（+103.63%），推测液体糖醇高增与舟山产品以液体糖浆类为主有关。
2. 毛利率及费用率变化：Q2毛利率为16.56%，同比下降3.00个百分点，主要因液体产品业务增加。费用端，销售费用率、管理费用率、研发费用率均有所下降，但财务费用率同比上升2.45个百分点，主要来自可转债利息费用化。
3. 利润短期承压：Q2归母净利润率为5.02%，同比下降3.04个百分点，反映利润短期承压。

项目进展与风险因素：

• 舟山产线第一阶段已基本建设完成并陆续投产，第二阶段膳食纤维、变性淀粉等新产品线也将陆续建设。
• 公司拟收购豫鑫糖醇100%股权，7月4日已回复上交所审核问询函。

盈利预测与关注点：

• 预计2025-2027年EPS分别为0.84/1.23/1.73元，对应23X、16X和11XPE。
• 利润短期承压主要受木糖醇价格底部及舟山项目产能爬坡情况影响。若木糖醇价格反转或舟山项目产能利用率提升，公司利润有望改善。

风险因素：客户订单不及预期、产品降价超预期、资产收购不及预期。