2025年中报点评：硅料技术持续优化、电池组件出货高增，反内卷下有望优化

2025年中报点评：硅料技术持续优化、电池组件出货高增，反内卷下有望优化 2025年08月26日 证券分析师曾朵红执业证书：S0600516080001021-60199793zengdh@dwzq.com.cn证券分析师郭亚男执业证书：S0600523070003guoyn@dwzq.com.cn证券分析师徐铖嵘执业证书：S0600524080007xucr@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：公司25H1营收405.1亿元，同-7.5%，归母净利润-49.6亿元，同-58.3%，毛利率0.1%，同-7pct，归母净利率-12.2%，同-5.1pct；其中25Q2营收245.8亿元，同环比1.4％/54.2％，归母净利润-23.6亿元，同环比0.8%/-8.9％，毛利率2%，同环比-3.4/4.9pct，归母净利率-9.6%，同环比0.1/6.7pct。 ◼硅料出货位居龙头、技术指标优秀：25H1公司硅料销售约16.13万吨，全球市占率约30%，位居行业第一。我们测算Q2公司销售约8-9万吨（权益约6-7万吨），Q2市场价格环比Q1下滑、我们测算硅料单吨亏损扩大。Q3起行业反内卷初显成效，硅料报价自7月初3万+提升至约5万/吨，整体价格有所修复。公司技术指标持续提升，公司N型出货比例达90%+，硅耗降至1.04kg/kg-Si以内，蒸汽基本实现零消耗；N型料体金属降至0.1ppbw内，表金属降至0.2ppbw内，显著领先行业。 市场数据 收盘价(元)21.32一年最低/最高价14.89/32.05市净率(倍)2.29流通A股市值(百万元)95,982.34总市值(百万元)95,982.34 ◼电池组件出货高增、海内外市场渠道不断突破：25H1公司电池销49.89GW，继续保持全球第一；我们测算Q2电池出货约30GW+，开工率 提 升+4-5月 抢装涨价单瓦亏损 有所收窄。25H1公 司组件 销售24.52GW，我们测算Q2销售约14-15GW，单瓦亏损收窄；国内分布式出货保持第一，集中式延续央国企良好合作，海外市场销5.08GW、爆发式增长；在波兰、罗马尼亚、匈牙利等市场取得领先优势。 基础数据 每股净资产(元,LF)9.33资产负债率(%,LF)71.93总股本(百万股)4,501.99流通A股(百万股)4,501.99 ◼在手现金充足、经营现金流出：公司25H1期间费用42.2亿元，同-10.9%，费用率10.4%，同-0.4pct，其中Q2期间费用20.8亿元，同环比-18.2%/-2.9%，费用率8.5%，同环比-2/-5pct；25H1经营性净现金流-19.5亿元，同-302.9%，其中Q2经营性现金流-4.9亿元，同环比-121%/-66.1%；25H1资本开支44.8亿元，同-69.4%，其中Q2资本开支20.3亿元，同环比-72.1%/-16.7%；25H1末存货137亿元，较年初8.5%。截止Q2末，公司货币资金与交易性金融资产余额总计约332.29亿，能有效满足公司资金周转需求。 相关研究 《通威股份(600438)：2024年业绩预告点评：价格低位+减值影响全年业绩承压，经营现金维持净流入》2025-01-20 ◼盈利预测与投资评级：由于光伏行业竞争加剧，硅料价格承压，我们下调公司25-27年归母净利为-76/20/51亿元（25-26年前值为35.9/63.2亿元，27年新增预期51亿），同增-8%/127%/151%，考虑公司硅料、电池和组件出货行业领先，且海外市场不断突破，维持“买入”评级。 《通威股份(600438)：2024年中报点评：硅价触底加速出清，电池组件持续深化》2024-09-06 ◼风险提示：政策不及预期，竞争加剧等 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn