2025年三季报点评：组件出货环增，储能维持盈利、出货有望高增

2025-11-10 曾朵红,郭亚男,徐铖嵘东吴证券落枫

事件概述：公司2025年Q1-Q3营收499.7亿元，同比-20.9%，归母净利润-42亿元，同比-396.2%；Q3营收189.1亿元，同比-6.3%/+13.1%，归母净利润-12.8亿元，同比+6.5%/+19.7%。
业务表现：
- 组件出货持续增长，Q3约19-20GW，单瓦亏损约5-6分，环比略改善。
- 分布式系统持续出货，贡献正向盈利。
- 储能出货约1GWh+，保持正盈利，预计Q4出货5GWh，全年8-10GWh，出货高增。
- 支架出货约2GW，贡献正盈利。
- 光伏反内卷持续推进，价格有望修复。
财务数据：
- Q1-Q3期间费用59.1亿元，同比-17.7%，费用率11.8%，同比+0.5pct。
- Q3期间费用20.7亿元，同环比-19.5%/+16.6%，费用率11%，同环比-1.8pct/+0.3pct。
- Q1-Q3经营性净现金流28.5亿元，同比-25.5%。
- Q3经营性现金流10.1亿元，同环比-74.6%/-62.3%。
- Q1-Q3资本开支38.1亿元，同比-63%。
- Q3资本开支4.7亿元，同环比-77.6%/-58.3%。
- Q3末存货265.4亿元，较年初增加18.8%。
盈利预测与投资评级：
- 下调2025及2027年归母净利润至-41/24亿元，同比-18%/+236%。
- 上调2026年归母净利润至7.2亿元，同比+118%。
- 维持“买入”评级，基于组件出货增长与费用有效控制。
风险提示：竞争加剧，政策变动超预期等。