2025 年半年报点评商业化持续拓展，早研产品释放积极数据

泽璟制药-U(688266)[Table_Industry]医药/必需消费 泽璟制药2025年半年报点评 本报告导读： 公司产品放量加速，研发成果密集兑现，核心管线布局收获期，早研管线稳步挺进，有望进一步提升竞争力，维持“增持”评级。 投资要点： 商业化持续深入，产品加速放量。2025年上半年公司实现营收3.76亿元，同比+56.07%，其中Q2实现营收2.08亿元，同比+57.04%，环比+24.08%，产品放量呈现加速趋势。2025年上半年亏损同比略有 增 长 ， 销 售 费 用 率 、 管 理 费 用 率 、 研 发 费 用 率 分 别 为56.24%/10.30%/52.31%，同比+6.30pcts/-0.68pcts/-22.95pcts，其中销售费用同比增长较多，主要系市场推广服务费增长。 研发成果密集兑现，管线步入收获期。公司已有3个产品获批上市，其中多纳非尼两个适应症均已纳入医保，有望维持稳定增长；凝血酶于去年底纳入医保，并合作远大在国内进行推广；吉卡昔替尼的骨髓纤维化适应症已于2025M5获批，斑秃适应症的NDA申请已获受理，另有两项自免适应症处于III期阶段；重组人促甲状腺激素获批的甲状腺癌诊断用药适应症目前在技术审评阶段，并合作默克在国内进行推广。 早研管线稳步推进，ASCO数据释放积极信号。公司在ASCO上展现了ZG006和ZG005的积极数据，其中ZG006单药的3L以上治疗SCLC的II期的临床研究中，10mg和30mg组的ORR分别为62.5%和58.3%，DCR分别为70.8%和66.7%，且安全性良好，支持其在该适应症中开展进一步的注册研究；ZG005+化疗±贝伐1L治疗宫颈癌的临床研究中，20mg/kg组（N=28）的未确认ORR为82.1%，DCR为96.4%；10 mg/kg组（N=26）的未确认ORR为65.4%，DCR为96.2%，且两组的耐受性和安全性均良好。我们认为公司的早研管线储备充分，随着后续临床的进展和数据的读出，公司的竞争力有望进一步提升。 风险提示。药品研发进展不及预期风险，药品销售不及预期风险，竞争加剧风险，政策风险。 收获期已至，看好ZG005和ZG006的全球竞争力2025.03.06亏损额度持续收窄，在研管线兑现加速2024.11.04ZG006临床数据亮眼，早研管线兑现加速2024.09.09亏损额度大幅收窄，管线加速步入收获期2024.08.26收入持续增长，差异化管线步入收获期2024.04.24 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号