欧洲市场增长靓丽，期待HNB业务放量——思摩尔国际25H1业绩点评

思摩尔国际（06969.HK）消费电子 2025年08月22日 证券研究报告/公司点评报告 评级：增持（维持） 分析师：张潇执业证书编号：S0740523030001Email：zhangxiao06@zts.com.cn分析师：邹文婕执业证书编号：S0740523070001Email：zouwj@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)6,190.48流通股本(百万股)6,190.48市价(港元)22.12市值(百万港元)136,933.43流通市值(百万港元)136,933.43 事件：业绩符合预期，靠近此前预告中枢。25H1实现营业收入60.13亿元，同比+18.3%；净利润4.92亿元，同比-28%；调整后净利润7.37亿元，同比-2.1%。欧洲市场增长强劲。 1）ToB：收入47.39亿元，同比+19.5%。其中，欧洲及其他国家收入27.34亿元 （+38%），增长强劲；主要受益于公司推出多个创新合规产品解决方案，支持客户拓展到新的品类和占领新市场。美国市场收入（含转运）18.88亿元（+1.5%）；美国电子雾化市场仍由不合规产品主导，影响了核心客户的销售表现，后续随着监管逐步趋严份额有望回升；特殊用途雾化产品业务仍处于恢复期。中国内地市场收入1.17亿元（-6.1%）。2）自有品牌业务：收入12.74亿元，同比+14.1%，包含自有品牌电子雾化产品和自 有品牌雾化美容产品。①自有品牌电子雾化产品保持稳健增长趋势。其中，欧洲及其他市场收入达到10.69亿元，同比+15.1%。为应对主要欧洲国家禁止一次性电子雾化产品后的强劲市场需求，公司推出了升级版产品XROS5和XROS5Mini并成为热销产品，推动公司自有品牌VAPORESSO在关键市场的的份额增长。美国市场收入1.74亿元，同比-6.7%。②自有品牌雾化美容产品“岚至”在中国内地销售，收入0.31亿元。面向零售客户的家用美容仪用户数量突破一万人，面向美容机构的专业设备获得二类医疗器械认证，已有超过100家私营机构采购该设备。 盈利能力：净利率有所下降，主要受股份为基础开支及所得税影响。毛利率37.8%（-0.5pct），调整后净利率12.3%（-2.5pct）。期间费用率30.5%（+0.9pct）， 其中：销售、管理、研发、财务费用率分别+0.7pct、+3.4pct、-3.1pct、-0.1pct；其中管理费用增加较多主要受以股份为基础的开支影响。此外所得税增加也对利润率造成一定扰动，25H1所得税开支为2.07亿元，同比+60.9%，主要系国际业务扩张相关的税务拨备增加。HNB业务有望逐步进入放量阶段。英美烟草HNB新品GloHilo于2024Q4在6月在 相关报告 1、《下半年欧美市场恢复良好，加热不燃烧打造第二增长曲线》2025-03-21 日本仙台推出，反馈乐观；9月将在日本全国范围内推广，预计25H2将持续推广至更多关键市场。26年Hilo有望逐步进入放量阶段，关注公司作为核心供应商的利润增厚。投资建议：不合规产品进入出清阶段，加热不燃烧打造第二增长曲线，公司业绩有望 2、《自有品牌实现高增，全球监管趋严业绩有望持续修复》2024-08-22 持续修复。考虑股份支付费用影响小幅下调25年净利润，考虑HNB业务有望放量上调26年净利润，预计25-26年实现净利润12.8、18.1亿元（原25-26年预测为13.8、17.4亿元），对应PE103、73X，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本 行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。