菲莫国际和英美烟草发布25H1业绩，预计HNB业务全年均双位数增长

菲莫国际和英美烟草发布25H1业绩，预计HNB业务全年均双位数增长 2025年08月04日 证券分析师吴劲草执业证书：S0600520090006wujc@dwzq.com.cn 增持（维持） 证券分析师石旖瑄执业证书：S0600522040001shiyx@dwzq.com.cn证券分析师张家璇 ◼菲莫国际7月22日发布2025年Q2业绩：菲莫国际Q2实现营收101亿美元，有机同比+6.8%。2025年上半年营收为194亿美元，同比+6.5%。Q2无烟产品收入42亿美元，有机同比+14.5%，占整体收入的41%，同比+2.9pct； 出 货 量 同 比+11.8%， 其 中HNB/口 含 烟/电子 雾化同比+9.2%/23.8%/100%。 执业证书：S0600520120002zhangjx@dwzq.com.cn证券分析师阳靖 ◼HNB业务继续增长：Q2 HNB销量388亿支，同比+9.2%（Q1为11.9%），剔除渠道库存影响Q2同比+11.4%（Q1为9.4%）。Q2欧洲、日本、印尼和韩国等增速较快，全球市占率环比持平，截至2025Q2末，HNB用户数3400万。Q2日本市场HNB渗透率提升至48%，yoy+3pct，菲莫占烟草行业份额提升至32%，yoy+2.3pct。菲莫维持HNB全年销量增长10-12%预期。 执业证书：S0600523020005yangjing@dwzq.com.cn证券分析师郗越 执业证书：S0600524080008xiy@dwzq.com.cn证券分析师王琳婧 ◼口含烟和雾化电子业务高增：Q2口含烟销量同增23.8%，其中ZYN增长43%，美国尼古丁袋销量1.9亿罐，同比+41%。美国ZYN扩产提前完成。雾化电子业务，VEEV继续推动新市场上市，Q2欧洲出货量同比翻倍增长。 执业证书：S0600525070003wanglj@dwzq.com.cn ◼英美烟草8月1日发布2025上半年业绩：英美烟草2025H1营收125.69亿英镑，恒定汇率下同比+1.8%。H1新型烟草营收为16.51亿英镑，同比+2.4%，占比为18.2%，同比+0.7pct；其中雾化电子/加热不燃烧/现代口含烟收入恒定汇率口径同比分别-13.0%/+3.1%+40.6%。英美烟草预计H2新型烟草加速增长，全年收入同比增速为中个位数。 ◼H2分阶段推广HNB新品，收入将加速增长：加热不燃烧H1收入同比+0.8%，恒定汇率口径+3.1%。出货量市占率同比-0.7pct，其中亚太中东非洲出货量62亿支，同比+8.7%，主要系日本和哈萨克斯坦推动；美洲欧洲出货量39亿支，同比-8.3%，波兰和葡萄牙增长被捷克、德国和罗马尼亚下滑抵消，意大利份额保持稳定，系全球推广Hilo前部分市场减少供给。预计H2在主要市场分阶段推出，收入加速增长。 相关研究 ◼现代口含烟延续增长，雾化电子受非法产品影响：现代口含烟H1营收同比+38.1%，恒定汇率口径+40.6%，出货量同比+42.2%；其中美国市场收入同比+372%，恒定汇率下+206%，出货量同比+206%。雾化电子H1收入同比-15.3%，恒定汇率口径-13.0%，出货量同比-12.9%，系美国和加拿大不合规产品影响，新品Vuse Ultra将在H2带动雾化电子增长。 《618节奏拉长规则简化，国货美妆高质量增长》2025-06-23 《5月我国非美出口展现韧性，重视非美出口枢纽小商品城的战略地位》2025-06-16 ◼投资建议：全球烟草行业规模接近万亿美元，在减害背景下新型烟草增速领先，并将占据更多市场份额。菲莫国际和英美烟草等国际烟草巨头加大对新型烟草的布局，聚焦加热不燃烧等品类，推进无烟化转型。建议关注与英美烟草HNB新品glo Hilo绑定的雾化电子代工龙头思摩尔国际，菲莫国际IQOS的代工商盈趣科技，以及有望整合境外资产的中烟唯一上市平台中烟香港。 ◼风险提示：监管政策不确定，新产品推广不及预期，市场竞争加剧等。 内容目录 1.本周行业观点......................................................................................................................................42.本周行情回顾......................................................................................................................................53.细分行业公司估值表..........................................................................................................................54.风险提示..............................................................................................................................................7 图表目录 图1：本周各指数涨跌幅.......................................................................................................................5图2：年初至今各指数涨跌幅...............................................................................................................5 表1：行业公司估值表（市值更新至8月3日）...............................................................................5 1.本周行业观点 菲莫国际7月22日发布2025年Q2业绩：菲莫国际Q2实现营收101亿美元，有机口径同比+6.8%。2025年上半年营收为194亿美元，同比+6.5%。Q2无烟产品收入42亿美元，有机同比+14.5%，占整体收入的41%，同比+2.9pct；出货量同比+11.8%，其中HNB/口含烟/电子雾化同比+9.2%/23.8%/100%。 HNB业务继续增长：Q2 HNB销量388亿支，同比+9.2%（Q1为11.9%），剔除渠道库存影响Q2同比+11.4%（Q1为9.4%）。Q2欧洲、日本、印尼和韩国等增速较快，全球市占率环比持平，截至2025Q2末，HNB用户数3400万。Q2日本市场HNB渗透率提升至48%，yoy+3pct，菲莫占烟草行业份额提升至32%，yoy+2.3pct。菲莫维持HNB全年销量增长10-12%预期。 口含烟和雾化电子业务高增：Q2口含烟销量同增23.8%，其中ZYN增长43%，美国尼古丁袋销量1.9亿罐，同比+41%。美国ZYN扩产提前完成。雾化电子业务，VEEV继续推动新市场上市，Q2欧洲出货量同比翻倍增长。 英美烟草8月1日发布2025上半年业绩：英美烟草2025H1营收125.69亿英镑，恒定汇率下同比+1.8%。H1新型烟草营收为16.51亿英镑，同比+2.4%，占比为18.2%，同比+0.7pct；其中雾化电子/加热不燃烧/现代口含烟收入恒定汇率口径同比分别-13.0%/+3.1%+40.6%。英美烟草预计H2新型烟草加速增长，全年收入同比增速为中个位数。 H2分阶段推广HNB新品，收入将加速增长：加热不燃烧H1收入同比+0.8%，恒定汇率口径+3.1%。出货量市占率同比-0.7pct，其中亚太中东非洲出货量62亿支，同比+8.7%，主要系日本和哈萨克斯坦推动；美洲欧洲出货量39亿支，同比-8.3%，波兰和葡萄牙增长被捷克、德国和罗马尼亚下滑抵消，意大利份额保持稳定，系全球推广Hilo前部分市场减少供给。预计H2在主要市场分阶段推出，收入加速增长。 现代口含烟延续增长，雾化电子受非法产品影响：现代口含烟H1营收同比+38.1%，恒定汇率口径+40.6%，出货量同比+42.2%；其中美国市场收入同比+372%，恒定汇率下+206%，出货量同比+206%。雾化电子H1收入同比-15.3%，恒定汇率口径-13.0%，出货量同比-12.9%，系美国和加拿大不合规产品影响，新品Vuse Ultra将在H2带动雾化电子增长。 投资建议：全球烟草行业规模接近万亿美元，在减害背景下新型烟草增速领先，并将占据更多市场份额。菲莫国际和英美烟草等国际烟草巨头加大对新型烟草的布局，聚焦加热不燃烧等品类，推进无烟化转型。建议关注与英美烟草HNB新品glo Hilo绑定的雾化电子代工龙头思摩尔国际，菲莫国际IQOS的代工商盈趣科技，以及有望整合境外资产的中烟唯一上市平台中烟香港。 2.本周行情回顾 本周（7月28日至8月1日），申万商贸零售指数涨跌幅-2.22%，申万社会服务+0.10%，申万美容护理-3.30%，上证综指-0.94%，深证成指-1.58%，创业板指-0.74%，沪深300指数-1.75%。 年初至今（1月2日至8月1日），申万商贸零售指数涨跌幅+12.39%，申万社会服务+3.53%，申万美容护理-2.47%，上证综指+19.66%，深证成指+15.40%，创业板指+22.80%，沪深300指数+18.18%。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3.细分行业公司估值表 4.风险提示 监管政策不确定，新产品推广不及预期，市场竞争加剧等。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与