2025年中报点评：持续优化渠道产品结构，高分红延续

优于大市 2025年中报点评：持续优化渠道产品结构，高分红延续 核心观点 公司研究·财报点评 Q2收入降幅收窄，扣非净利略有下滑。2025H1公司实现营收36.3亿元，同比-7.01%，归母净利润2.68亿元，同比+9.71%，扣非归母净利润2.38亿元，同比+1.35%，非经常性损益同比变化主因持有联翔股份公允价值变动影响，报告期48万，上年同期为-2279万元，EPS为0.33元/股，同时公司拟中期分红10派2.8元（含税）；其中Q2单季度实现营收23.63亿元，同比-2.55%，归母净利润1.67亿元，同比+7.15%，扣非归母净利润1.51亿元，同比-2.05%，盈利同比承压主要受裕丰汉唐持续降规模控风险影响，H1裕丰汉唐收入同比-60.5%，净利润同比-12.4%。 建筑材料·装修建材 证券分析师：任鹤证券分析师：陈颖010-880053150755-81981825renhe@guosen.com.cnchenying4@guosen.com.cnS0980520040006S0980518090002 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价10.53元总市值/流通市值8737/7751百万元52周最高价/最低价13.26/8.94元近3个月日均成交额93.10百万元 板材持续优化渠道产品结构，全屋定制逆势小幅增长。2025H1装饰材料/定制家居业务分别实现营收29.9/6.2亿元，同比-9.05%/+4.46%，其中装饰材料业务中的板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为17.9/1.9/10.1亿元，同比-16.45%/-15.64%/+9.87%，报告期易装业务转入家居运营，剔除后品牌使用费同比-12.4%，在家装需求整体承压背景下，公司持续优化多渠道运营，升级传统板材门店为“定制+”门店，并完善渠道产品结构，导入更多品类的高附加值板材及辅料产品，提升客单值和盈利能力。定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为3.1/0.53亿元，同比+3.0%/-60.5%，全屋定制继续保持逆势增长，同时继续控制定制工程业务规模，工程业务占比进一步下降。 毛利率和费用率总体平稳，应收项目继续缩减。2025H1综合毛利率18.3%，同比-0.8pp，期间费用率7.3%，同比+0.35pp，其中销售/管理/财务/研发费用率+0.18pp/+0.06pp/+0.12pp/-0.01pp。2025H1经营性现金流净额1.1亿元，同比-61.4%，收现比/付现比为0.96/0.94，上年同期1.0/0.95，其中Q2单季度经营性现金流净额9.43亿元，同比-18.7%，收现比/付现比为0.99/0.62，上年同期1.01/0.55。截至2025H1末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计7.3亿元，同比-31.6%。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《兔宝宝（002043.SZ）-2024年报及2025一季报点评：减值计提拖累业绩，高分红持续》——2025-04-30《兔宝宝（002043.SZ）-2024年中报点评：收入增长有韧性，重视回报高分红》——2024-08-28《兔宝宝（002043.SZ）-2023年报及2024一季报点评：业绩高于预告中值，高分红价值凸显》——2024-04-30《兔宝宝（002043.SZ）——2023年中报点评-上半年归母净利润同比+8.3%，现金流大幅改善》——2023-08-31 风险提示：地产复苏不及预期；渠道拓展不及预期；应收账款回收不及预期 投资建议：持续优化渠道产品结构，高分红价值持续，维持“优于大市” 公司持续完善多渠道布局、优化产品结构，通过多品类板材及辅料产品，提升客单值和盈利能力，继续看好渠道下沉及小B渠道持续拉动，市占率提升空间依旧巨大。考虑现阶段整体需求持续偏弱，下调盈利预测，预计25-27年EPS为0.87/1.01/1.15元/股（前值0.96/1.04/1.14元/股），对应PE为11.9/10.3/9.1x，公司持续重视股东回报，积极实施中期分红，分红率达86.7%，高分红价值持续，维持“优于大市”评级。 Q2收入降幅明显收窄，扣非净利略有下滑。2025H1公司实现营收36.3亿元，同比-7.01%，归母净利润2.68亿元，同比+9.71%，扣非归母净利润2.38亿元，同比+1.35%，非经常性损益同比变化主因持有联翔股份公允价值变动影响，报告期48万，上年同期为-2279万元，EPS为0.33元/股，同时公司拟中期分红10派2.8元（含税）；其中Q2单季度实现营收23.63亿元，同比-2.55%，归母净利润1.67亿元，同比+7.15%，扣非归母净利润1.51亿元，同比-2.05%，盈利同比承压主要受裕丰汉唐持续降规模控风险影响，H1裕丰汉唐收入同比-60.5%，净利润同比-12.4%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 板材持续优化渠道产品结构，全屋定制逆势小幅增长。2025H1装饰材料/定制家居业务分别实现营收29.9/6.2亿元，同比-9.05%/+4.46%，其中装饰材料业务中的板材/板材品牌使用费/其他装饰材料收入分别为17.9/1.9/10.1亿元，同比-16.45%/-15.64%/+9.87%，报告期易装业务转入家居运营，剔除后品牌使用费同比-12.4%，在家装需求整体承压背景下，公司持续优化多渠道运营，升级传统板材门店为“定制+”门店，并完善渠道产品结构，导入更多品类的高附加值板材及辅料产品，提升客单值和盈利能力。定制家居业务中全屋定制/裕丰汉唐收入分别为3.1/0.53亿元，同比+3.0%/-60.5%，全屋定制继续保持逆势增长，同时继续控制定制工程业务规模，工程业务占比进一步下降。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 毛利率和费用率总体平稳，应收项目继续缩减。2025H1综合毛利率18.3%，同比-0.8pp，期间费用率7.3%，同比+0.35pp，其中销售/管理/财务/研发费用率+0.18pp/+0.06pp/+0.12pp/-0.01pp。2025H1经营性现金流净额1.1亿元，同比-61.4%，收现比/付现比为0.96/0.94，上年同期1.0/0.95，其中Q2单季度经营性现金流净额9.43亿元，同比-18.7%，收现比/付现比为0.99/0.62，上年同期1.01/0.55。截至2025H1末应收票据及账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计7.3亿元，同比-31.6%。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：持续优化渠道产品结构，高分红价值持续，维持“优于大市”评级。公司持续完善多渠道布局、优化产品结构，通过多品类板材及辅料产品，提升客单值和盈利能力，继续看好渠道下沉及小B渠道持续拉动，市占率提升空间依旧巨大。考虑现阶段整体需求持续偏弱，下调盈利预测，预计25-27年EPS为0.87/1.01/1.15元/股（前值0.96/1.04/1.14元/股），对应PE为11.9/10.3/9.1x，公司持续重视股东回报，积极实施中期分红，分红率达86.7%，高分红价值持续，维持“优于大市”评级。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032