核心观点与关键数据
- 25H1业绩超预期：归母净利润同比增长21.5%至9.1亿元（一致预期7.8亿元），主要得益于专业运动利润率提升和其他收入增长。收入同比增长7.1%至68.4亿元，持续经营净利润同比增长6.4%。
- 主品牌表现稳健：主品牌收入同比增长4.5%至60.5亿元，电商双位数增长，占主品牌收入30%以上。毛利率同比-0.3pp至43.6%，经营利润率同比-0.6pp至20.0%，主要受童装占比提升和电商折扣加深影响。
- 线下渠道优化：持续提升线下渠道质量，推进DTC模式。大货门店截至6/30为6360家，较去年末减少22家。计划2025年底完成100-200家DTC门店转型，2026年300-400家，资本开支约4亿元。
- 专业运动加速扩张：专业运动收入同比增长32.5%至7.8亿元，营业利润率同比+6.1pp至10.0%。索康尼门店截至6/30为155家，较去年末增加45家。索康尼仍处于加速扩张和品牌投资期，策略上致力于建立精英运动心智，拓展服装/OG/运动生活，加速高线核心点位布局，3年翻一番目标不变，维持全年30~40%增长指引，板块年OPM指引为中高单位数。
- 财务指标：应收/存货周转天数分别为118/91天，较24年末分别-2/ +23天，存货金额22.5亿元，较24年增41%，管理层计划年末回到<20亿的健康库存水平。中期派息率50%。
- 业绩会信息：7月以来零售额较6月加速增长，集团全年收入目标正增，利润目标增10%以上。
研究结论
- 维持买入评级：目标价7.20港元。预计公司2025E-2027E营收分别为144.1/156.1/169.7亿元，同比分别+6.1%/ +8.3%/ +8.7%，归母净利润为13.9/15.3/16.7亿元，同比+12.1%/+10.3%/ +9.0%。现价对应25E PE为10.7倍。
- 风险提示：终端消费环境波动，终端销售不及预期；线下客流承压；体育鞋服行业竞争加剧；新店态推进不及预期等。
