上调全年业绩指引，加大资本开支以满足全球客户ADC项目需求

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年上半年公司实现收入27.01亿元，同比增长62.2%；毛利9.75亿元，同比增长82.2%；净利润7.46亿元，同比增长52.7%；经调整净利润8.01亿元，同比增长50.1%。毛利率提升主要系产线产能利用率提高和公司运营及生产效率提升。
• 新签项目与市场占有率：截至2025年上半年，公司未完成订单总额增至13.29亿美元，同比增长57.9%；新签金额同比增长48.4%，北美增速超过其他地区。上半年新签综合项目37个、新增3个PPQ项目，进行中项目总数达到225个。全球ADC市场研发和BD交易持续火热，公司客户在2025年1-7月ADC并购交易中占比75%，在对外授权金额大于10亿美金的交易中贡献超过75%的交易总金额。公司全球ADC外包市场占有率从2022年的9.9%增长至2024-2025H1的22.2%。
• 资本开支与产能扩张：公司预计2025年资本开支为15.6亿元，其中9亿元投入新加坡基地、4.5亿元投入无锡基地；预计到2029年资本开支将超过70亿元，扩大国内外偶联原液、制剂、载荷连接子产能。已启动无锡和上海基地的扩建工作，以及江阴新基地的设计工作，偶联制剂和载荷连接子产能将实现翻倍。无锡基地DP3制剂车间于2025年7月成功实现GMP放行，DP5计划于2027年实现GMP放行。新加坡基地于2025年6月实现机械完工，预计于2026年上半年实现GMP放行。

研究结论

• 盈利预测与投资建议：上调盈利预测，预计2025年至2027年公司收入分别为60.45亿元、81.60亿元、108.52亿元，归母净利润分别为16.11亿元、21.78亿元、29.40亿元。对应2025年8月19日收盘价，对应PE为39.99、29.57、21.90倍，维持“增持”评级。
• 风险提示：需求下降风险、技术迭代风险、业务扩张风险、市场竞争风险、海外扩展和经营风险等。