为何港股近期偏弱

为何港股近期偏弱 本报告导读： ①港股近期走势偏弱，宏观背景角度看，6月来港币汇率偏弱，全球贸易环境不确定性再度上升对港股形成扰动。②股市环境角度看，港股前期热点板块热度下行，增量资金流入节奏略有放缓，对港股表现形成制约。③后续美联储或降息，港币汇率承压现状改善，具备资产独特优势的港股继续吸引资金流入，受益于AI周期的港股科技弹性更大。 杨锦(分析师)021-23185661yangjin2@gtht.com登记编号S0880525040083 投资要点： 对港股热点研究问题的思考-20250815 2025.08.15每周海内外重要政策跟踪（25/08/15）2025.08.15财报季全球盈利预期齐上修2025.08.12港股流动性有无隐忧2025.08.09每周海内外重要政策跟踪（25/08/08）2025.08.08 宏观背景看，港币汇率和美国贸易政策对港股带来扰动。6月以来，港美息差走阔引发了套息交易，港币兑美元汇率触及弱方兑换保证。历史上港币汇率持续触及弱方兑换保证时，中国香港金管局将收紧流动性，期间港股表现也往往偏弱。美国贸易政策不断变化持续对全球大类资产带来冲击。一方面，特朗普对印度等国再次展开关税威胁。另一方面，美国对铜、铝等商品加征关税。6月以来美国关税政策的持续变化推动全球贸易环境的不确定性再度上升，影响资本市场风险偏好，扰动风险资产价格。当前港股流通市值中外资占比约六成，扰动幅度或相对较大。 股市环境看，港股热门板块热度下行，增量资金流入放缓。上半年港股表现占优源自于科技、消费等资产更具稀缺性。而6月以来港股新消费略显过热迹象，国内互联网巨头资本开支不及预期，对港股科技板块行情也形成压制。此外，资金面上，25年上半年港股通南向资金大幅流入港股，不过6月以来，伴随着AH溢价持续收窄，南向资金大幅流入势头略有放缓。外资7月下旬开始逐渐流出，影响港股震荡偏弱。 展望下半年，港股牛途继续向上。尽管6月末以来港股表现偏弱，但美联储降息或临近，港币汇率持续承压现状或有望扭转，汇率对港股的压制作用也将弱化。借鉴历史上港股占优行情，本轮港股强劲源于港股资产更具稀缺性，吸引增量资金不断流入。港股科技、消费类资产与当前AI应用、新消费等产业趋势相关度更高，且基本面更优，相较A股而言仍具有稀缺性，有望吸引南向资金继续流入。AI应用加速落地中，充分受益AI周期的港股科技是主线。 风险提示：美国通胀压力加大，美联储降息延后；国内AI大规模商业化应用进展缓慢。 目录 为何港股近期偏弱..................................................................................................3 今年上半年港股涨势如虹，恒生指数、恒生科技指数最大涨幅分别达到33%、49%。但6月中旬以来港股表现却略显逊色，在A股不断向上突破之际，同属中国资产的恒生指数和恒生科技行情表现却偏震荡。为何近期港股表现偏弱？下半年港股能否延续牛市走势？本文对此进行分析。 为何港股近期偏弱 回顾上半年，在AI应用、新消费、创新药等板块轮番驱动下，港股表现优异，涨幅在全球市场中居于前列。而6月中旬以来，港股表现弱于A股。25/6/11-8/15期间恒生指数跑输沪深300指数4.1个百分点，恒生科技也跑输创业板指21.6个百分点。为何港股近期偏弱？我们可从宏观背景和股市环境两个维度来寻找背后的原因。 宏观背景看，港币汇率和美国贸易政策对港股带来扰动。6月以来港币汇率持续偏弱，叠加特朗普政策重心重回关税领域、影响全球资金风险偏好，扰动港股走势。 ①6月中旬以来港币汇率持续触及弱方兑换保证，影响港股震荡偏弱。25年以来，由于特朗普政策给美国通胀前景带来较大不确定性，5-7月美联储均未调整利率，货币政策紧缩预期有所升温，10年期美债利率在4.4%附近高位震荡。随后港美息差走阔引发了套息交易，6月下旬以来港币兑美元汇率触及弱方兑换保证。历史上港币汇率持续触及弱方兑换保证时，中国香港金管局将收紧流动性，对香港本地消费服务、地产等利率敏感行业影响较大，期间港股表现也往往偏弱。近期汇率压力下，香港金管局已在持续收紧流动性，中国香港银行同业市场流动资金收市总结余由6/25的1735.2亿港元下降至8/14的570.9亿港元，金管局回收流动性的操作对港股短期表现一定程度上形成压制。 ②美国贸易政策不断变化持续对全球大类资产带来冲击。6月以来特朗普政策重心重回关税领域。一方面，特朗普对印度等国再次展开关税威胁。7/31特朗普签署行政令，将对加拿大的关税税率从25%上调至35%；8/1美国对来自印度的商品征收25%的关税；8/7美国对来自瑞士的商品征收39%的关税。另一方面，美国对铜、铝等商品加征关税。6月美国将进口钢铝关税由25%提高到50%；7/9特朗普宣布自8月起对进口铜征收50%的关税；8月以来，特朗普称将对药品、半导体等商品征收高额关税。总体来看，6月以来美国关税政策的持续变化推动全球贸易环境的不确定性再度上升，影响资本市场风险偏好，扰动风险资产价格。当前港股流通市值中外资占比约六成，扰动幅度或相对较大。 数据来源：PIIE，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 股市环境看，港股热门板块热度下行，增量资金流入放缓。港股热门板块新消费、科技等阶段性偏弱，同时增量资金流入速度放缓，也是港股近期偏弱的背后原因。 ①港股新消费短期略显过热，港股科技盈利阶段性受压制。上半年港股表现占优源自于科技、消费等资产更具稀缺性。而6月以来港股新消费略显过热迹象，25/6/20时港股新消费成交额占比/流动市值占比处近3年从低到高94%分位，此后开始步入消化热度的震荡休整阶段。同时，二季度以来，受美国算力芯片出口管制影响，国内互联网巨头资本开支不及预期，对港股科技板块行情形成压制。另外，阿里、京东和美团在外卖业务加大补贴、抢夺市场，对上述科技巨头盈利也有一定影响。6月中旬以来，彭博对恒生科技25年EPS增速的一致预期持续下修。 ②6月来反内卷等宏观政策提振宏观预期，对A股催化更大。一方面，中央层面对反内卷的重视程度不断提升。7/1中央财经委会议要求聚焦供给侧优化和“反内卷”竞争，推动落后产能有序退出。反内卷政策催化下，供给收缩的预期强化，部分大宗商品价格得到提振，催化A股资源品、中游制造行业指数回升。另一方面，雅江电站开工建设事件对顺周期板块提振明显。7/19雅鲁藏布江下游水电工程正式开工，该工程投资总额达1.2万亿元，明显提振基建、水利等顺周期板块行情。综合来看，反内卷和雅江电站建设等政策和事件提振国内宏观预期，因此A股较港股更为受益。 ③资金面上，南向流入速度略有放缓，7月下旬后外资小幅流出。南向资金方面，25年上半年港股通南向资金大幅流入港股，累计流入近7000亿元。不过6月以来，伴随着AH溢价持续收窄，南向资金大幅流入势头略有放缓。外资方面，5月后外资小幅流入港股，不过7月下旬开始逐渐流出，最近一周外资减仓港股近300亿港币。 综合来看，港币汇率承压和关税事件对港股市场情绪有一定扰动，同时反内卷等宏观政策提振国内宏观预期，港股科技、消费稀缺资产表现震荡也是港股偏弱的影响因素。那么接下来港股能否再度跑赢A股？ 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究，注：深蓝色为商品期货涨跌幅，浅蓝色为A股行业指数涨跌幅 数据来源：Bloomberg，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，HKEX，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 展望下半年，港股牛途继续向上。尽管6月末以来港股表现偏弱，但美联储降息或临近，港币汇率持续承压现状或有望扭转。前文我们提到近期港币持续触及弱方兑换保证，对港股表现形成压制。但近期美国通胀、就业数据逐渐放缓，降息预期再度升温。7月美国非农新增就业数据不及预期，5月和6月数据也大幅下修；7月美国CPI同比增速为2.7%，与6月持平，低于市场预期的2.8%。根据Fedwatch，市场预计美联储9月将降息，年内可能有2-3次降息。若9月美联储如期降息，港美利差有望收敛，香港金管局收水压力或减轻，汇率对港股的压制作用也将弱化。 借鉴历史上港股占优行情，本轮港股强劲源于港股资产更具稀缺性，吸引增量资金不断流入。历史上三轮港股占优的时期，分别是2012-14年、2016-18年、2019-21年，背后驱动因素在于港股资产的结构性优势和增量资金流入。当前我国正处于新旧动能转换的重要时间节点，高质量发展背景下宏观总量增速放缓。类似2012-14年，尽管宏观层面缺乏向上的弹性，但科技、消费产业层面的深刻变革正在发生，因此更加顺应产业发展趋势的新消费、 AI应用等港股稀缺性资产优势更加明显。 南向资金是港股增量资金最主要来源。港股科技、消费类资产与当前AI应用、新消费等产业趋势相关度更高，且基本面更优，相较A股而言仍具有稀缺性。7月国内消费、地产数据修复偏弱，港股科技、消费资产在当前宏观偏弱环境下仍具备较强吸引力。一方面主动型公募仍有望增配与AI产业周期趋势相关度更高的稀缺性互联网；另一方面政策强化分红监管，叠加低利率环境下险资或将继续增配港股红利。综合以上，我们认为后续南向资金仍有一定增量空间，预计全年南向资金净流入规模有望超1.2万亿元，或将支撑港股行情向上。 AI应用加速落地中，充分受益AI周期的港股科技是主线。技术+政策催化下AI产业趋势加速，港股科技龙头广泛分布于AI全产业链，涵盖大模型开发、商业应用及终端生态等环节，凭借领先的技术优势，将充分受益于AI产业变革红利。7/31国常会审议通过《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，要求大力推进人工智能规模化商业化应用。同时中美经贸边际缓和、科技出口管制松动，望加速国产大模型迭代与AI应用落地，港股科技龙头或重拾相对优势。此外，港股红利受益于政策强化分红+低利率，港股新消费、创新药资产较A股同样稀缺，下半年或也值得关注。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究测算 数据来源：Wind，国泰海通证券研究测算，数据截至2025Q1 数据来源：腾讯、阿里、百度公司历年财报，国泰海通证券研究，数据截至25Q1 数据来源：中商产业研究院，国泰海通证券研究 风险提示：美国通胀压力加大，美联储降息延后；国内AI大规模商业化应用进展缓慢。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投