自主品牌业务快速拓展，上半年境内收入收同比+39%

证券研究报告|2025年08月10日 核心观点公司研究·财报点评 国内外业务共驱，公司收入利润维持较快增长。公司2025H1实现营业收入 24.32亿元，同比+24.32%，其中单Q2实现营业收入13.31亿元，环比+20.88%，同比+23.44%，收入同环比维持较快增长一方面得益于顽皮、领先等自主品牌快速拓展，另一方面受益于公司海外工厂订单景气维持。公司2025H1实现归母净利润1.12亿元，环比+22.75%，同比+29.79%，国内外业务收入维持增长同时，毛利率均较去年同期有所提升。 自主品牌业务快速拓展，境内业务维持量利齐增。（1）分区域：公司2025H1境内收入为8.47亿元，同比+38.89%，毛利率为37.68%，同比+0.89pct；境外收入为15.75亿元，同比+27.95%，毛利率为27.95%，同比+4.04pct。（2）分产品：公司2025H1主粮收入为4.96亿元，同比+85.79%，毛利率为36.63%，同比+0.79pct；零食收入为15.29亿元，同比+6.37%，毛利率为30.63%，同比+3.40pct。目前公司顽皮品牌正积极调整产品策略，聚焦中高端市场，主打新品“小金盾”系列呈现较好增长势头，同时领先品牌烘焙粮产品不断获得市场认可，未来有望支撑公司自主品牌业务维持较快拓展。 营销投入和股权激励费用增加，费用率整体有所提升。公司2025H1销售费用为2.97亿元，同比+35.81%，对应销售费用率12.22%（同比+1.03pct），目前公司正针对自主品牌业务国内外拓展加大宣传投入；2025H1管理费用 1.48亿元，同比+83.50%，对应管理费用率6.08%（同比+1.94pct）,主要原因系职工薪酬及股权激励确认费用增加；2025H1财务费用为0.02亿元，同比-63.49%，对应财务费用率0.10%（同比-0.23pct）。 销售回款有所加快，经营现金流同比明显改善。2025H1公司经营性现金流净额2.35亿元，同比+204.56%，经营性现金流净额占营业收入比例为9.67% （同比+5.72pct），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为108.75% （同比+12.15pct）。在主要流动资产周转方面，2025H1公司存货天数达64 天（同比-14.20%），应收账款周转天数达47天（同比-5.48%）。 风险提示：汇率波动风险；中美贸易冲突风险；品牌推广不及预期风险。 投资建议：公司海外代工产能布局领先，国内自主品牌业务快速拓展，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.4/4.8/5.5亿元，对应2025-2027年EPS分别为1.5/1.6/1.9元，2025-2027年PE分别为39/36/31X，维持“优于大市”。 盈利预测和财务指标 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元) 3,747 4,465 5,049 5,661 6,237 (+/-%) 15.4% 19.1% 13.1% 12.1% 10.2% 净利润(百万元) 233 394 441 482 553 (+/-%) 120.1% 68.9% 11.9% 9.4% 14.7% 每股收益（元） 0.79 1.34 1.50 1.64 1.88 EBITMargin 10.5% 10.4% 10.7% 10.9% 11.1% 净资产收益率（ROE） 10.4% 16.2% 16.1% 15.7% 16.0% 市盈率（PE） 74.1 43.9 39.2 35.8 31.2 EV/EBITDA 38.8 33.3 27.7 24.4 22.2 市净率（PB） 7.73 7.11 6.31 5.62 4.99 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 农林牧渔·饲料 证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308 lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001 证券分析师：江海航 jianghaihang@guosen.com.cn S0980524070003 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价59.59元 总市值/流通市值18138/18138百万元 52周最高价/最低价74.00/18.57元 近3个月日均成交额555.15百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《中宠股份（002891.SZ）-2025一季报点评：自主品牌拓展提速，海外业务维持景气，Q1归母净利润同比+62%》——2025-04-27 《中宠股份（002891.SZ）-2024三季报点评：主业维持增长，投资收益增加，Q3归母净利润同比+73%》——2024-10-28 《中宠股份（002891.SZ）-2023年报及2024一季报点评：海外代工业务维持较高景气，24Q1归母净利润同比+259%》——2024-04-28 《中宠股份（002891.SZ）-2023年三季报点评：国内外业务共同发力，Q3归母净利润同比+74%》——2023-11-02 中宠股份（002891.SZ） 2025中报点评：自主品牌业务快速拓展，上半年境内收入收入同比+39% 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 国内外业务共驱，公司收入利润维持较快增长。公司2025H1实现营业收入24.32亿元，同比+24.32%，其中单Q2实现营业收入13.31亿元，环比+20.88%，同比 +23.44%，收入同环比维持较快增长一方面得益于顽皮、领先等自主品牌快速拓展，另一方面受益于公司海外工厂订单景气维持。公司2025H1实现归母净利润1.12亿元，环比+22.75%，同比+29.79%，国内外业务收入维持增长同时，毛利率均较去年同期有所提升。 图1：中宠股份营业收入及增速图2：中宠股份单季营业收入及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：中宠股份归母净利润及增速图4：中宠股份单季归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2025Q1利润率同比提升。公司2025H1销售毛利率31.38%，环比+3.41pct，同比 +4.02pct，主要得益于境内外主业毛利率提升；2025H1销售净利率9.16%，同比 +1.25pct，受营销投入加大以及股权激励费用增加影响，净利率同环比增幅小于毛利率。 营销投入和股权激励费用增加，费用率整体有所提升。公司2025H1销售费用为 2.97亿元，同比+35.81%，对应销售费用率12.22%（同比+1.03pct），目前公司正针对自主品牌业务国内外拓展加大宣传投入；2025H1管理费用1.48亿元，同比+83.50%，对应管理费用率6.08%（同比+1.94pct）,主要原因系职工薪酬及股权激励确认费用增加；2025H1财务费用为0.02亿元，同比-63.49%，对应财务费用率0.10%（同比-0.23pct）。 图5：中宠股份毛利率、净利率变化情况图6：中宠股份三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 销售回款有所加快，经营现金流同比明显改善。2025H1公司经营性现金流净额 2.35亿元，同比+204.56%，经营性现金流净额占营业收入比例为9.67%（同比 +5.72pct），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为108.75%（同比 +12.15pct）。在主要流动资产周转方面，2025H1公司存货天数达64天（同比 -14.20%），应收账款周转天数达47天（同比-5.48%）。 图7：中宠股份经营性现金流情况图8：中宠股份主要流动资产周转情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：公司海外代工产能布局领先，国内自主品牌业务快速拓展，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.4/4.8/5.5亿元，对应2025-2027年EPS分别为1.5/1.6/1.9元，2025-2027年PE分别为39/36/31X，维持“优于大市”。 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 利润表（百万元） 2023 2024 2025E 2026E 2027E 现金及现金等价物 527 513 656 855 1262 营业收入 3747 4465 5049 5661 6237 应收款项 473 634 705 770 868 营业成本 2763 3208 3600 4013 4406 存货净额 580 579 641 688 776 营业税金及附加 14 14 18 19 21 其他流动资产 441 339 410 519 517 销售费用 387 495 581 665 748 流动资产合计 2022 2066 2412 2832 3424 管理费用 144 210 231 253 272 固定资产 1538 1507 1583 1647 1597 研发费用 48 73 81 91 100 无形资产及其他 93 92 89 86 84 财务费用 29 18 31 30 25 投资性房地产 522 537 537 537 537 投资收益 21 72 100 65 79 长期股权投资 215 250 250 250 250 资产减值及公允价值变动 17 16 (20) (16) (17) 资产总计 4390 4450 4871 5351 5891 其他收入 (78) (101) (81) (91) (100) 短期借款及交易性金融负债 684 420 475 532 587 营业利润 372 508 588 638 727 应付款项 378 411 478 529 575 营业外净收支 (2) (2) (2) (2) (2) 其他流动负债 124 223 205 231 272 利润总额 370 505 586 636 725 流动负债合计 1186 1054 1158 1293 1433 所得税费用 78 89 119 125 139 长期借款及应付债券 717 726 726 726 726 少数股东损益 59 23 26 29 33 其他长期负债 68 55 45 33 22 归属于母公司净利润 233 394 441 482 553 长期负债合计 785 782 771 759 748 现金流量表（百万元 2023 2024 2025E 2026E 2027E 负债合计 1971 1836 1929 2052 2182 净利润 233 394 441 482 553 少数股东权益 187 187 205 225 248 资产减值准备 (6) 5 3 1 (0) 股东权益 2233 2428 2737 3074 3461 折旧摊销 104 109 155 174 187 负债和股东权益总计 4390 4450 4871 5351 5891 公允价值变动损失 (17) (16) 20 16 17 财务费用 29 18 31 30 25 关键财务与估值指标 2023 2024 2025E 2026E 2027E 营运资本变动 (274) 52 (163) (154) (111) 每股收益 0.79 1.34 1.50 1.64 1.88 其它 51 8 16 19 23 每股红利 0.19 0.60 0.45 0.49 0.56 经营活动现金流 91 552 470 538 669 每股净资产