自主品牌业务营收稳步增长，23Q1盈利能力同比改善

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 造纸III 2023年05月02日 可靠股份（301009）2022年报及2023年一季报点评 推荐 （维持） 自主品牌业务营收稳步增长，23Q1盈利能力同比改善 目标价：15元 当前价：11.65元 事项：  公司公布2022年年报及2023年一季报。2022年公司实现营业收入11.9亿元（YOY-0.01%），实现归母净利润-0.43亿元（YOY-208.51%）；实现扣非归母净利润-0.5亿元（YOY-248.91%）。2023Q1实现营业收入3.19亿元（YOY-0.88%），实现归母净利润0.11亿元（YOY+466.92%）；实现扣非归母净利润3.10亿元（YOY+584.94%）。 评论：  自主品牌业务营收稳步增长。1）2022年：分产品看，婴儿护理产品实现营收5.28亿元（YOY-13.8%），毛利率为12.61%（YOY-4.72pct）；成人护理产品实现营收5.36亿元（YOY+15.55%），毛利率为12.75%（YOY-7.03 pct）；宠物护理产品实现营收0.96亿元（YOY+9.77%），毛利率为3.87%（YOY-4.28 pct）。分模式看，自有品牌实现营收4.46亿元（YOY+14.04%），毛利率为14.59%（YOY-7.91 pct）；ODM实现营收7.18亿元（YOY-7.69%），毛利率为10.19%（YOY-5.08 pct）；其他渠道实现营收0.23亿元（YOY+27.54%），毛利率为77.08%（YOY-4.88 pct）。2）23Q1：营收整体持平（YOY-0.88%），主要系ODM业务下滑所致，自有品牌业务营收同比增长24.13%。  23Q1盈利能力同比改善。2022年公司毛利率为13.1%（YOY-5.54pct），主要系原材料浆、石化类产品价格同比上升所致；期间费用率为11.6%（YOY-2.8pct），其中销售/管理/研发/财 务 费 用 率 同 比+0.38/-0.44/+0.15/-2.57pct，财务费用率大幅下滑主要系2022年利息收入和汇兑收益增加所致。同时，公司在口罩及婴儿护理用品产能利用率不足下对相关资产计提固定资产减值准备0.6亿元；综合作用下，2022年公司归母净利率-7pct至-3.6%。2023Q1公司毛利率已有较大改善，同比+4.52pct 至16.59%，期间费用率基本保持稳定，同比+0.62pct至11.45%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.34/-0.04/-0.26/+1.26pct；归母净利率同比+2.87pct至3.48%。  成人失禁护理龙头，ODM+自主品牌双轮驱动，维持“推荐”评级。公司深植个护护理，产品优质&渠道多元，多年蝉联成人失禁行业冠军；未来随老龄化趋势延续及渗透率提升，成人失禁业务有望享受行业发展红利，同时代工业务在加深客情维护和升级品质下仍有望保持平稳增长。但考虑到公司23Q1原材料成本还未改善，我们预计2023-2025年分别实现归母净利润0.67/1.13/1.59亿元(23/24年原值分别为0.75/1.26亿元)，23-25年对应当前股价PE为47/28/20X；参考绝对估值法，给予目标价15元/股，维持“推荐”评级。  风险提示：线上增长不及预期，婴儿护理业务恢复不及预期，行业竞争加剧。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 1,186 1,325 1,545 1,800 同比增速(%) 0.0% 11.7% 16.6% 16.6% 归母净利润(百万) -43 67 113 159 同比增速(%) -208.5% 256.0% 67.4% 41.5% 每股盈利(元) -0.16 0.25 0.41 0.59 市盈率(倍) -73 47 28 20 市净率(倍) 2.3 2.2 2.1 1.9 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年4月28日收盘价 证券分析师：刘佳昆 邮箱：liujiakun@hcyjs.com 执业编号：S0360521050002 公司基本数据 总股本(万股) 27,186.00 已上市流通股(万股) 9,718.38 总市值(亿元) 31.67 流通市值(亿元) 11.32 资产负债率(%) 26.48 每股净资产(元) 5.02 12个月内最高/最低价 14.67/10.08 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《可靠股份（301009）深度研究报告：专注创新，铸就成人失禁龙头》 2023-03-17 -19%-7%5%17%22/0522/0722/0922/1223/0223/042022-05-05~2023-04-28可靠股份沪深300华创证券研究所 可靠股份（301009）2022年报及2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 689 983 1,148 1,350 营业总收入 1,186 1,325 1,545 1,800 应收票据 0 1 1 1 营业成本 1,031 1,069 1,201 1,363 应收账款 264 221 260 317 税金及附加 3 5 5 6 预付账款 5 8 9 9 销售费用 95 93 107 123 存货 182 161 179 217 管理费用 30 30 35 41 合同资产 0 0 0 0 研发费用 51 54 63 74 其他流动资产 18 34 36 41 财务费用 -39 -6 -7 -7 流动资产合计 1,159 1,408 1,632 1,934 信用减值损失 -6 -2 -2 -2 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -73 -8 -8 -8 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 572 540 507 475 投资收益 0 0 0 0 在建工程 94 100 112 125 其他收益 8 17 17 17 无形资产 85 87 88 91 营业利润 -55 88 147 208 其他非流动资产 39 38 40 43 营业外收入 1 1 1 2 非流动资产合计 790 766 748 734 营业外支出 2 2 2 2 资产合计 1,949 2,174 2,380 2,669 利润总额 -56 88 147 208 短期借款 0 0 0 0 所得税 0 0 0 0 应付票据 222 299 326 348 净利润 -56 88 147 208 应付账款 208 267 289 336 少数股东损益 -13 20 34 48 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 -43 67 113 159 合同负债 7 8 9 11 NOPLAT -95 82 140 201 其他应付款 13 13 13 13 EPS(摊薄)（元） -0.16 0.25 0.41 0.59 一年内到期的非流动负债 1 1 1 1 其他流动负债 23 17 20 23 主要财务比率 流动负债合计 475 605 658 732 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 0.0% 11.7% 16.6% 16.6% 其他非流动负债 42 42 42 42 EBIT增长率 -355.5% 186.2% 71.6% 43.0% 非流动负债合计 42 42 42 42 归母净利润增长率 -208.5% 256.0% 67.4% 41.5% 负债合计 517 647 700 774 获利能力 归属母公司所有者权益 1,353 1,420 1,532 1,692 毛利率 13.1% 19.4% 22.2% 24.3% 少数股东权益 79 106 147 203 净利率 -4.7% 6.6% 9.5% 11.5% 所有者权益合计 1,432 1,526 1,679 1,895 ROE -3.2% 4.7% 7.3% 9.4% 负债和股东权益 1,949 2,174 2,380 2,669 ROIC -6.8% 5.6% 8.6% 10.8% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 26.5% 29.8% 29.4% 29.0% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 3.1% 2.9% 2.6% 2.3% 经营活动现金流 -37 322 194 233 流动比率 2.4 2.3 2.5 2.6 现金收益 -30 151 206 264 速动比率 2.1 2.1 2.2 2.3 存货影响 -28 22 -18 -38 营运能力 经营性应收影响 -13 47 -32 -49 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.7 经营性应付影响 -96 136 49 69 应收账款周转天数 67 66 56 58 其他影响 130 -34 -11 -12 应付账款周转天数 86 80 83 82 投资活动现金流 -112 -34 -37 -38 存货周转天数 59 58 51 52 资本支出 -42 -46 -45 -47 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 -0.16 0.25 0.41 0.59 其他长期资产变化 -70 12 9 9 每股经营现金流 -0.14 1.18 0.71 0.86 融资活动现金流 -50 6 7 7 每股净资产 4.98 5.22 5.64 6.22 借款增加 0 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -19 -1 -1 -1 P/E -73 47 28 20 股东融资 0 0 0 0 P/B 2 2 2 2 其他影响 -31 7 8 8 EV/EBITDA -109 22 16 12 资料来源：公司公告，华创证券预测 可靠股份（301009）2022年报及2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 轻工纺服组团队介绍 组长、首席分析师：刘佳昆 英国约克大学硕士，曾任职于兴业证券、天风证券。水晶球入围核心成员。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘一怡 浙江大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：毛宇翔 英国伦敦政治经济学院硕士。2022年加入华创证券研究所。 可靠股份（301009）2022年报及2023年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyun