保险行业2025年中报前瞻：资负两端延续回暖，业绩稳健增长

评级及分析师信息 人身险：NBV有望延续高增，产品结构优化加速。 新单保费分化，银保对冲个险部分压力。2025H1个险新单受前期产品预定利率下调、分红险转型初期销售预冷、去年高基数等因素影响，部分公司承压（如太保寿险2025H1个险新单同比-20.0%）；银保渠道通过合作网点扩张推动新单大幅增长（如太保寿险2025H1银保新单同比+90.2%）。 2025H1新业务价值增长有望表现亮眼。我们预计2025H15家A股上市险企可比口径下NBV平均增速超30%，主要受益于新业务价值率的改善：1）监管持续引导下调人身险预定利率，各险企新增负债成本持续压降；2）4月监管发布《关于推动深化人身保险行业个人营销体制改革的通知》，随着各险企深化执行个险渠道“报行合一”，个险渠道的费用率有望持续改善；3）分红险转型成效显著（太平人寿2025年前2个月个险/银保渠道长险新单中分红险分别占98.9%/88.6%，国寿2025Q1浮动收益产品占比51.7%，太保寿险2025Q1新保规模保费中分红险占比同比+16.1pp至18.2%），分红险业务能够为险企提供更多降低刚性负债的空间。 财产险：保费稳健增长，COR预计持续改善。财险保费增速平稳。2025H1财险公司原保费收入9,645亿 元，同比+5.1%，整体增速温和。其中，车险受益于新车销售高景气推动下原保费收入同比+4.5%，且增速逐月改善；非车险原保费收入同比+5.6%，其中健康险/农险/责任险/意外险原保费收入分别同比+9.1% /+2.6% /+3.6% /+12.3%。 综合成本率有望同比优化。赔付方面，2025H1财险公司赔款支出5,189亿元，同比-0.9%；根据国家应急管理部发布的数据，2025H1全国自然灾害造成的直接经济损失541.1亿元，同比-41.92%。因此我们预计2025H1各险企赔付率有所压降。费用方面，在非车险“报行合一”政策及费用精细化管控策略下，各险企费用率有望进一步下降。综合来看，我们预计2025H1老三家头部险企COR同比均有望延续改善趋势。 投资端及总体业绩展望 股债市场回暖驱动投资端改善，我们预计2025H1净利润总体改善。2025Q2沪深300指数上涨1.25%，较2024Q2表现+3.40pp；截至2025Q2末，十年期国债到期收益率为1.65%，较2025Q1末及2024年末分别-16.6pp/-2.8pp。受益于股债双 向改善，我们预计各上市险企持有的FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益）固收和权益资产价值有望回升，投资收益提升推动2025H1净利润实现稳健增长。 投资建议： 2025Q3预定利率再次下调，有助于各人身险企进一步压降新单负债成本，市场对险企利差损风险的担忧有望进一步缓解。同时，此轮调整中，分红险产品市场竞争优势相对提升，有助于推动险企进一步向分红险转型，进而提升险企的资产负债联动管理水平。我们继续看好保险行业中长期的配置价值，维持行业“推荐”评级，推荐新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安、中国人保、中国财险。 风险提示 宏观经济持续下行风险；长期利率超预期下行风险；权益市场大幅波动风险；自然灾害风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。