OPAT实现双位数增长，资负两端表现稳健

中国平安发布2025年报。2025年，集团实现归母营运利润（OPAT）1,344.15亿元，同比+10.3%（Q4单季度同比+35.3%）；归母净利润1,347.78亿元，同比+6.5%（Q4单季度同比-74.1%）。2025年公司寿险及健康险新业务价值368.97亿元，同比+29.3%；财险COR为96.8%，同比优化1.5个百分点。公司拟派发2025年末现金股利每股1.75元，连同已派发的中期现金股利，2025年全年现金股利为每股2.70元（同比+5.9%），共计488.91亿元，占归母营运利润的36.4%；对应3月26日A/H收盘价股息率分别为4.8%/5.2%。 归因来看，2025年集团归母营运利润的增长主要来源于寿险及健康险、财产险、资产管理及金融赋能业务的良好表现，分别同比+2.9%、+13.2%、亏损收窄68.2%、扭亏，部分被银行业务同比-4.2%的下滑所抵消。造成2025Q4营运利润与归母净利润的差异主要系：1）受四季度资本市场波动影响，短期投资波动相比去年同期减少94.8亿元；2）2025Q4一次性重大项目及其他（包括出售汽车之家、平安好医生纳入合并报表等带来的一次性损益，及发行的美元、港元可转债转股权价值重估损益影响）的收益相比去年同期减少8.32亿元。 分析判断: 人身险：归母营运利润同比+2.9%，NBV同比+29.3%。 2025年，集团寿险及健康险业务实现归母营运利润997.52亿元，同比+2.9%，主要系投资服务业绩（即营运投资收益高于准备金要求回报的部分）同比+55.5%。2025年集团寿险及健康险NBV达成368.97亿元，同比+29.3%。NBV的增长主要来源于价值率的大幅提升，2025年NBVM（按首年保费，下同）同比+4.9pp至23.4%，用来计算NBV的首年保费同比+2.5%。分渠道来看，2025年集团代理人渠道NBV同比+10.4%（其中NBVM同比+6.4pp至30.8%，用来计算NBV的首年保费同比-12.5%）。截至2025年末，集团个人寿险销售代理人数量35.1万人（同比-3.3%），人均新业务价值同比+17.2%。2025年集团银保渠道NBV同比大幅增长138.0%（其中NBVM同比+4.4pp至24.5%，用来计算NBV的首年保费同比+95.1%），对平安寿险新业务价值的贡献占比同比+11.6pp至25.5%。 财险：归母营运利润同比+13.2%，COR同比优化1.5pp。 2025年，集团财险业务实现归母营运利润169.23亿元，同比+13.2%。平安产险业务保持稳定增长，实现保险服务收入3,389.12亿元，同比+3.3%，其 中车险同比+3.8%至2,284.95亿元，非车险同比+2.1%至1,104.17亿元。平安产险整体综合成本率96.8%，同比优化1.5个百分点（其中费用率/赔付率分别同比优化0.9/0.6个百分点至26.4%/70.4%），主要系车险费用优化及保证保险扭亏为盈。其中，车险业务得益于“报行合一”改革深化、费用精细化管理，综合成本率同比优化2.3个百分点至95.8%；非车险业务中，保证保险业务扭亏为盈，意外伤害及健康保险综合成本率同比上升3.6个百分点至99.4%。 投资：总投资收益同比+13.5%，权益配置提升。 截至2025年末，公司保险资金投资组合规模超6.49万亿元，较年初+13.2%。其中，投向债券的资金比例 同比-6.7pp至55.0%，投向股票的资金比例同比+7.2pp至14.8%（股票中FVTPL/FVOCI分别占43%/57%），不动产投资余额比例同比-0.4pp至3.1%（其中收租型物业占不动产规模的比例同比+5.1pp至86.8%）。2025年，公司保险资金投资组合综合投资收益同比+21.7%，对应综合投资收益率6.3%，同比+0.5pp，主要得益于均衡的资产配置战略及前瞻提升权益资产配置比重；净投资收益同比+7.3%，对应净投资收益率3.7%，同比-0.1pp，主要受存量资产到期和新增固定收益资产到期收益率下降影响；总投资收益同比+13.5%。近10年，公司保险资金实现平均净投资收益率4.8%，平均综合投资收益率4.9%，超内含价值长期投资回报假设。 投资建议 公司整体经营稳健，核心主业高质量发展态势延续，寿险NBV持续高增，财险业绩基本稳健，投资端股票高OCI占比夯实业绩基石。结合公司2025年业绩表现，我们维持此前2026-2027年保险服务收入预测为6,075/6,351亿元，新增2028年预测6,536亿元；维持此前2026-2027年归母净利润预测为1,471/1,606亿元，新增2028年预测1,697亿元；考虑到总股本减少，我们调整2026-2027年EPS预测为8.12/8.87元（此前预测为8.08/8.82元），新增2028年预测9.37元。2026年3月27日收盘价56.95元对应的PEV分别为0.62/0.57/0.53元，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济不稳定；资本市场大幅震荡；利率持续下行风险。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。