Q2同店转正，运营效率提升

2025Q2，公司实现收入27.87亿美元/+4%，经营利润3.04亿美元/+14%，净利润2.15亿美元/+1%。2025Q2，公司向股东回馈2.74亿美元，包括1.84亿美元的股票回购和9000万美元的现金股息；2025H1，公司累计向股东回馈5.36亿美元，包括3.56亿美元的股票回购和1.8亿美元的现金股息。 分析判断 同店转正，加盟占比持续提升 2025Q2，公司整体/肯德基/必胜客系统销售额同比分别+4%/+5%/+3%，同店销售额同比分别+1%/+1%/+2%（拆分量价来看，肯德基/必胜客客单价同比分别+1%/-13%，交易量同比分别持平/+17%），据公司2025Q2EarningsCall，小单的增长导致肯德基外卖和堂食的客单价均呈下降趋势，但外卖占比的提升（外卖客单价更高）拉动整体客单价上升。2025Q2，公司净新增门店336家（加盟店占比26%），其中，肯德基净新增门店295家（加盟店占比40%）至12238家，必胜客净新增门店95家（加盟店占比22%）至3864家。 ►运营效率持续提升，外卖占比提升导致骑手成本增加2025Q2，公司经营利润率10.9%/+1.0pct，餐厅利润率16.1%/+0.6pct，其中，肯德基/必胜客餐厅利润率分别为 16.9%/13.3%，同比分别+0.7pct/+0.1pct，主要得益于有利的原材料价格、营运精简及自动化。2025Q2，公司食品及包装物成本占比/人力成本占比/租金及其他费用占比同比分别-0.5pct/+0.9pct/-1.1pct，管理费用率同比-0.3pct；据公司2025Q2Earnings Call，人力成本占比提升主要系外卖占比提升导致骑手成本增加，外卖销售占比45%/+7pct。 ►资本支出目标下调，肯悦咖啡再次上调全年开店目标公司维持2025年净新增门店1600-1800家的目标，资本支出目标下调至约6-7亿美元（原为7-8亿美元），主要 系单店投资成本下降，据公司2025Q2Earnings Call，肯德基单店投资从150万元降至约144万元，必胜客单店投资从120万元降至110万元。公司积极以创新模式触达更广泛客群，据公司2025Q2Earnings Call，2025Q2肯悦咖啡新增门店300家，门店总数突破1300家，并上调全年开店计划至1700家（原为1500家）；必胜客WOW店盈利能力显著提升，已在10多个必胜客此前未进入的城市开设新店。 投资建议 根据公司的相关指引，我们调整此前盈利预测，预计2025-2027年收入分别为117.92/123.50/130.13亿美元（ 原 预 测 为117.62/124.48/131.45亿 美 元 ）， 归 母 净 利 润 分别 为9.47/9.83/10.52亿 美 元 （ 原预测为9.41/10.10/10.81亿美元），EPS分别为2.56/2.66/2.85美元（原预测为2.52/2.70/2.89美元），最新股价（8月5日收盘价370.8港元/汇率1HKD=0.13USD）对应PE分别为19/18/17X，维持公司“增持”评级。 风险提示 宏观经济下行，行业竞争加剧，食品安全风险，门店拓展不及预期。 盈利预测与估值[Table_profit] 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。