行业研究公司研究宏观策略财报招股书会议纪要 Token 低空经济十五五 AIGC 大模型

投资策略专题：“反内卷”的行情阶段，及后续展望

2025-07-24 韦冀星,简宇涵开源证券，

核心观点与关键数据

反内卷行情持续发酵的三大原因：
1. 政策层级高、频次高：反内卷政策自2024年7月中央政治局会议提出以来，经历了三轮演变和层层加码，从高层提出到立法手段和行业专项治理，政策频发彰显其重要性与影响力。
2. 筹码干净，存在较强回补动力：基金二季报显示，典型反内卷行业（煤炭、石油石化、基础化工、钢铁、建材、建筑等）的基金配置比例低于自由流通市值比例，筹码出清干净。
3. 市场风险偏好高位，对利好敏感：A股市场在宏观预期未显著变化下仍实现向上突破，政策稳定预期、市场资金承载力增强、投资者活跃度提升，成为驱动A股走强的核心动因。
市场对反内卷的疑惑：
- 主要担忧在于反内卷政策是否存在强有力的财政支持。
- 狭义的“反内卷”更多是收缩型政策，带来的效果更可能是“触底”，而非“反转”。
- 与2016-17年“棚改货币化+实体供给侧改革”不同，当前高质量发展背景下，反内卷更倾向于缓慢、稳健的改变过程，财政刺激力度不足是市场主要疑虑。
反内卷政策的新变化：
- 内涵延展：政策框架从最初的限产控量、行业自律，逐步拓展至需求侧管理、技术创新引导、全国统一市场建设等系统性工程。
- 具体体现：国家发改委提出“实施新一轮钢铁、有色金属、石化、建材等十大重点行业稳增长工作方案”，雅江水电开发工程的出现也提升了市场对需求侧配套政策的期待。
反内卷行情展望：
- 短期：如果需求侧政策力度不足（除雅江水电外无持续、有力刺激），反内卷或将是一个短暂的主题性行情，本轮行情更多定义为一轮反弹。
- 长期：如果后续需求侧刺激政策足够强，形成可持续、有力的需求传导，类比2016-17年，资源品甚至部分内卷严重的科技品种或将迎来一轮持续性强的反转行情。