关税波澜再起 贵金属维持强势

研究员：王露晨CFA期货从业证号：F03110758投资咨询资格证号：Z0021675 目录 2 第二章宏观面数据追踪 7 13 ◼周内，美元指数从底部小幅反弹，贵金属整体表现出了较强的韧性：黄金尽管承压，但回调较为有限，仍在偏高的价格区间徘徊，白银相对于黄金，正向的波动更大，再一次向上突破阻力位。 ➢伦敦金交投于3280-3370美元/盎司区间，周涨幅0.53%；伦敦银突破6月中旬创下的前高，上触2012年以来的新高38.53，整体交投于36-38.5美元区间，周涨幅4%。受外盘驱动和汇率因素影响，沪金交投于765-777元区间，周跌幅0.45%；沪银交投与8840-9120区间，周涨幅1.36%，另外，周五夜间随外盘行情再次跳空高开，触及合约上市以来的新高9237元/千克。 ➢美元指数周内持续反弹，并站回97一线，周内交投于96.9-98区间，涨幅0.7%。10年美债收益率高位波动至4.4%附近，和前一周小幅走高。 ◼本周市场的交易主线在于以美国为核心的关税政策。关税方面，3个月的对等关税谈判期几乎到了尾声，特朗普政府先后宣布了对于铜加征50%关税、对墨西哥欧盟等征收30%的关税等政策；美国大而美法案签署，大概率在未来进一步加深美国赤字和债务问题，市场避险情绪再起。另外，周内美联储官员的发言偏鸽，市场对9月降息的预期小幅走高，在更充足的流动性预期之下，白银价格得以向上突破。 ➢美国关税政策：①特朗普称对墨西哥、欧盟征收30%关税，截至目前特朗普已向25个贸易伙伴发出关税函。②消息人士：特朗普50%的铜关税将涵盖精炼铜。③欧盟称仍然准备继续努力，在8月1日前达成协议。与此同时，将采取一切必要措施维护欧盟的利益，包括在必要时采取相称的反制措施；墨西哥称这是“不公平待遇”，墨西哥已开始与美国进行谈判，以保护边境企业和就业。 ➢美联储观点：①戴利：考虑在秋季实施降息，认为今年会降息两次。未看到持续关税对价格的影响证据；②沃勒重申了7月降息的可能原因，并表示其宽松政策并不具有政治动机，稳定币可提振对美元的总体需求。 盘面走势及交易逻辑 逻辑分析 ◼随着关税谈判限期进入最后一个月，特朗普政府连续发出征收关税的通牒，市场避险情绪小幅回归，令黄金再次展现出良好的韧性。另外，美联储官员近日发言偏鸽，9月降息的预期目前偏高，也对贵金属形成支撑。整体而言，尽管市场情绪短期存在波动，美国的关税已经实质性地提高，未来通胀反弹和经济减速仍是基准情景，另外，随着“大而美”法案的签署，美国的债务和赤字问题大概率会进一步加深，因此预计贵金属下方的支撑仍具韧性，将延续高位震荡走势。 交易策略 ◼单边：黄金逢低试多，白银背靠5日均线持有多单。◼套利：观望。◼期权：观望。 主要资产和指数走势 主要资产和指数走势 第一章周度核心要点分析及策略推荐 第二章宏观面数据追踪 第三章贵金属基本面数据追踪 美国经济——GDP减速、消费预期变差 2024年全年GDP达到2.8%，好于预期。 •占其经济体量三分之二的消费部门持续拉动美国GDP增长，其中服务业稳定地对美国经济的增长做出最为显著的正的贡献；同时，投资部门也紧随其后地支撑美国经济。 2025 1Q受到关税因素的扰动，经济出现减速，录得-0.3%，不及预期-0.2%。 •主要反映了进口增加和政府支出减少（国防支出下降8%）。 最新的数据显示美国居民对于未来的经济展望变得悲观： •美国5月零售销售月率-0.9%，预期-0.1%。 •美国6月一年期通胀率预期初值5.1%，预期6.4%，前值6.60%。美国6月密歇根大学消费者信心指数60.5，预期53.5，前值52.2。 美国经济——动荡背景下两大PMI指标发生分歧 ✓美国6月Markit制造业PMI终值52，预期52.2，4月前值为50.2。美国6月标普全球服务业PMI53.7，预期53.1，前值53.1。 ✓美国6月ISM非制造业PMI 50.8，预期50.5，前值49.9。美国6月ISM制造业PMI指数为49。 ➢美国6月季调后非农就业人口14.7万人，预期11万人，前值由13.9万人修正为14.4万人。美国6月失业率4.1%，预期4.3%，前值4.20%。美国6月平均每小时工资年率3.7%，预期3.90%，前值由3.90%修正为3.8%。 ➢就业数据一直显示美国就业市场暂时稳健，本月的失业率数据意外回落，市场对美联储降息的预期稍有回调。 资料来源：iFinD银河期货 ➢美国5月未季调CPI年率2.4%，预期2.50%，前值2.30%。 ➢美国5月未季调核心CPI年率2.8%，预期2.90%，前值2.80%。 ➢美国5月季调后CPI月率0.1%，预期0.20%，前值0.20%。 ➢美国5月季调后核心CPI月率录得0.1%，预期为0.3%，前值0.2%。 ➢这组美国CPI数据整体温和下降、进一步接近美联储的目标，但市场仍担心关税摩擦的影响尚未充分反应到硬数据中，因此数据公布后对今年美联储降息的预期基本持稳。 第一章周度核心要点分析及策略推荐 第二章宏观面数据追踪 第三章贵金属基本面数据追踪 ETF持仓及CFTC持仓情况 黄金——供需情况 •根据世界黄金协会的最新报告，供应方面，2024年黄金总供应量同比小幅增长1%至4,974吨。其中，金矿产量增至3661吨，同比基本持平。回收金总量为1370吨，同比增长了11%。需求方面，2024年黄金需求总量为4554吨，同比增长1%。其中，投资总需求增长25%至1,180吨，创四年来新高。科技用金同比上涨21吨（+7%）。金饰消费量创下自WGC有数据统计以来的新低，仅为1,877吨，同比-9%。需要注意的是，2024年全球央行购买黄金共计1044.6吨，为连续第三年超过1000吨大关。 •对于2025年的预测，世界黄金协会预计：（1）2025年黄金供应量将再次增加，原因是全球经济增长放缓、金价高企以及地缘政治风险溢价略有下降，而地缘政治风险溢价是过去两年抑制供应的关键。（2）投资方面，普遍较低的利率、高估值的股票、疲软的美元以及主要通过贸易和经济不确定性表现出来的地缘政治风险等因素利好黄金ETF、场外交易和期货投资。（3）央行可能由于全球贸易和经济冲突等因素，在2025年再次重复其1,000吨以上的净购买量（4）金饰方面，经济增长放缓和价格高企的熟悉情况可能会对2025年的需求造成压力（5）科技用金方面，对人工智能及其相关基础设施的持续资本投资应能确保2025年的技术需求保持稳健。 ➢2022年起，全球央行掀起购金潮：2022年创下1082吨的最高记录，2023年购金量也高达1037吨，2024年1045吨。在这波购金潮中，以中国(2289.5t 5.9%)、波兰(451.3t18.1%)、土耳其(619.9t 36.5%)、印度(879t12.4%)等为代表的发展中国家表现积极。 •24年三季度央行购金活动一度放缓，为186吨；但4季度在金价回调、特朗普就任的环境下，全球央行购金达333吨，同比增长54%，环比增长79%。 备注：本图仅包含IMF公开披露的央行黄金储备变化 •中国央行：优化外汇储备结构/对冲地缘和经济不确定性/人民币国际化。中国25年3月末黄金储备2292.33吨，为24年11月恢复购金以来，连续第5个月增持。 •波兰央行：防范地缘相关风险/提升金融安全（计划将黄金占外汇储备比例从14.7%提升至20%） •印度：优化外汇储备结构/提升国际金融话语权•另有50%左右的央行购金数量信息并不透明 白银——世界供需平衡 由于白银多为伴生，供应端相对稳定，难以在短期内大幅增加或减少,因而凸显了需求变化对白银价格影响的重要性。 需求方面，白银工业需求的传统领域，如首饰、投资、电子电器等从绝对量看通常比较稳定、影响一般也比较有限。 从2022年起对白银需求扰动最大的领域便是光伏用银，颇有些异军突起之势，但25年大概率不会再高速增长，甚至可能边际降低。 原因一方面在于25年光伏行业增长空间暂时受限；另一方面，在银价高企的背景下，少银无银成为行业趋势。 •当前市场普遍预期2025年光伏装机增速和24年基本持稳或增长10%以内。•2024年，占光伏市场主流的TopCon电池片的银单耗由109mg/W下降至80-90mg/W,降幅约20%。2025年，随着技术的迭代，银单耗预计将会进一步降低。 ➢2020-2022年，由于疫情扰动，世界最大的银饰银器需求国——印度的需求先是大幅减少，后报复性反弹。23年起逐步恢复正常水平和波动。 •根据世界白银协会的统计，2024年全球白银供给量为31573吨，同比+2%。2024年白银全球需求36208吨，较上年-3%。白银需求主要包括工业用银21166吨（光伏用银6146吨）、银首饰6491吨、银器1686吨和投资5938吨。供需缺口4634吨。 过去4年白银供需连续出现缺口，与此向呼应的是白银显性库存在2022-2023年经历了快速去库。 •对于2025年，世界白银协会预计供给将继续增长2%，为32055吨。需求方面，预计工业用银整体变化不大，光伏用银维持在6千吨左右。预计2025年的白银供需缺口将减少至3658吨。 但需要注意到，库存已从2024年的底部开始触底反弹，由3.6万余吨逐渐上涨至当前的3.9万吨。供需缺口也有所收敛。 •同样的，和黄金一样，由于市场担忧美国将对白银加征关税，交易员正在将伦敦的白银搬向美国。 •从库存总量来看，近期包括LBMA、Comex、上期所、上金所在内的全球主要交易所的白银显性库存总量，由有统计以来的历史低点反弹。 ◼作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 ◼免责声明 本报告由银河期货有限公司（以下简称银河期货，投资咨询业务许可证号30220000）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河期货。未经银河期货事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。银河期货认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河期货在最初发表本报告日期当日的判断，银河期货可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河期货没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河期货不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。 银河期货不需要采取任何行动以确保本报告涉及的内容适合于客户。银河期货建议客户独自进行投资判断。本报告并不构成投资、法律、会计或税务建议或担保任何内容适合客户，本报告不构成给予客户个人咨询建议。 银河期货版权所有并保留一切权利。 北京市朝阳区建国门外大街8号北京IFC国际财源中心A座31/33层Floor 31/33 ,IFC Tower, 8JianguomenwaiStreet,Beijng,P.R.China上海市虹口区东大名路501号上海白玉兰广场28层28thFloor,No.501DongDaMingRoad,SinarMasPlaza,HongkouDistrict,Shanghai,China全国统一客服热线：400-886-7799公司网址：www.yhqh.com.cn