大摩-原材料反内卷影响

2025年07月14日 10:05 发言人1 00:04 各位上午好，今天是7月9号，欢迎来到摩根士丹利每周三的这个周期论剑的在线直播。我是张蕾蕾，Rachel,基础材料行业的分析师。今天我们讨论几个主题，一个是我们交银行业的首席范建磊，会聊一下他们最近对交银行业的一些观点的更新。接着我们金融行业的首席徐然会聊一下金融消费支付的数据反弹很明显，但是为什么银行市场的这个份额在下降？然后再接着我们对这个新能源的首席意外会聊一下。第一就是最近思源电器他们刚出了一个首次覆盖的报告。第二的话就是这几天整个光伏板块反内卷的一些小作文满天飞，所以他会聊一下他们这边的观点。我们会最后聊一下反内卷这个对我们原材料行业的一些影响。 发言人1 00:52 开始之前例行我需要读一个请注意，本次会议仅面向摩根士丹利的机构客户以及财务顾问。本会议不对媒体开放，如果您来自媒体的话，敬请退出会议。另外提示一下大家，在整个会议的过程中，您可以随时在屏幕上发送您的问题，不需要等到最后。这样我们可以节约一些后面的TNA的等待的时间。好的，我也不多说了，我先把时间交给倩磊。 发言人2 01:17 好的，谢谢raco，大家好。我们在过去这一周的时间还是有比较多的各个子行业的一些更新。今天我会分子行业分别讲一下。 发言人2 01:32 先说一下快递，快递我们这一周比较这个市场比较关注的还是极兔发的这个二季度的运营数据。我们其实是在周初的时候发了一个cat less driven idea，就是说去看这个二季度的数据在不同的情境之下对股价的潜在影响是怎么样的。昨天的这个数据出来，其实是一个我们各个情境当中的一个比较好的一个情况。也就是说他在东南亚的件量的增长是大超市场的预期，当然也是大超我们的预期。我们的这三个情境当中，在这种情境之下，我们是预计股价会在昨天开盘的基础之上上涨5到10个点。其实这两天的股价表现也是符合我们的符合我们之前的预判。 发言人2 02:36 大体讲一下他这个二季度的数据，二季度东南亚这一块的建量增长是远超预期。在一季度在增长50%的基础之上，二季度增长了16% 16同比这是远远的超过了公司在年初的指引，就是全年的增速在25到30之间。那整个上半年的增速其实是去到了大概接近60的水平。 发言人2 03:07 从公司的会之后的跟市场的沟通来看，这主要是因为几个原因。一个就是说整个电商还是相对于去年更积极的做了节日的促销。第二个就是说他的一些主要的电商客户还是有非常强劲的增长。他在东南亚的主要电商客户前三名是tiktokallah a和shopping。第三个原因还是他的这个非电商件有一个比较快的增长。但公司也提到了，其实非电商件的增长没有电商件增长快。所以电商件还是它二季度超预期的最主要的动力，以及第四个原因是他从其他的第三方物流的手里拿到了一些更多的市场份额，整个东南亚看起来根据公司的沟通，这个降本是符合预期的。所以其实我们预计因为东南亚上半年超强劲的一个表现，那公司也会在中报之后上调对整个东南亚建量和利润的全年的指引。 发言人2 04:23 另一个层面上来说，它在中国的二季度的增长其实是有一些放缓的，中国二季度增长了15%，那么这个之前公司对全年的件量增速的指引大概在20percent左右，那其实这个二季度的增长是相对于一季度是有一个放缓。我们呃也也是跟，公司在这个，上也是有提到说，可能会在中报考虑，中国之音应该怎么样的去调整。所以我们预计公司会在中报之后，也是相应的下调中国的件量和利润的指引。那net net来看，就是我们估计对公司的利润的这个预期，全年的利润预期还是会有一个比较大的概率，是一个上调的一个节奏。所以总体而言，我们觉得二季度的营运营运运营数据还是一个偏正面的一个结果。 发言人2 05:38 这个是极兔的情况。当然我们想说就是比较强劲的东南亚的增长，会继续的驱动公司的利润的增长，这对公司来说是一个比较好的方向。但是在中国我们也有看到，整个竞争还是比想象的更激烈，并且我们说市场当中相对规模较小的玩家，还是从56月份开始就有一个增速的放缓，我们不能说对中国的这个竞争毫无担忧，因为对比较小的玩家而言，中国的竞争有可能持续的导致他们的自由现金流为负。那也就是说这个对极兔而言，可能会在一个更长的时间范围内，需要用东南亚的现金流去补贴中国的现金流。 发言人2 06:32 当然从好的方面来看，相对于其他中国市场比较小的玩家，他会相对来说有更多的现金和利润的支撑来自于东南亚。从一个不好的方向来说，他在东南亚的非常优秀的利润和现金流的增长，可能不会非常快的转化成投资者回报。这也是我们在现在这个时间点对极兔的评级仍然维持在一个标配的评级上的一个考虑。当然更多的信息我们会等到公司在八月下旬报完中报之后，再再去做进一步的更新和思考，然后我们还出了一个中通的preview，上周的时候这个preview大的方向我们觉得就是，我们预计中通在二季度还是能够大幅的收窄它过去五个季度的市场份额的下降。那在二季度有机会实现市场份额的稳定或者是小幅的上升，取决于六月份整个行业的增速到底是多少。 发言人2 07:49 另一个层面，我们预计中通的二季度的盈利会大概是同比这个调整后的净利润大概同比降19个点。那么如果扣除掉这个政府补贴在时间点上的影响，那这个呃呃调整后的净利润的降幅大概在15个点左右，这个经营利润的降幅大概在13个点左右。相应的我们在这个preview之后，也是下调了我们全年的一个盈利预测，大体把今2025年的盈利再向下调了3.5个百分点。我们现在大概是对今年的调整后净利润大概是88亿的一个预测。中通现在大概是交易在12倍的，今年的PE那这个汩汩我们说股息的回报率大概在3.5个点上下，我们也是觉得估值基本上没有什么下行的空间。后面其实就是要看这个行业整合的进度，能不能够给他带来一些估值估值复复复苏的催化。我们估计就是二季度后面会看到的催化。 发言人2 09:06 一个就是我们估计他的一些同行会下调全年的减量和利润的指引，这个也是刚刚在极兔的这个二季度运营数据当中，我们也有看到这个呃一个趋势。我们觉得这个也会是一个股价真相的催化。等到市场对中通的盈利的预期稳定，并且对这个行业整合的预期稳定之后，我们也是会预计中通就会进入一个估值提升的过程。所以中通其实还是我们在现在这个价格和估值的情况之下，我们还是觉得这个risk word是非常吸引的，我们也还是维持一个超配的评级，海运这一块我们是调降了派太平洋航运的评级。那也是因为过去四个月，其实他在年初的股价的下调之后，有一个非常好的超市场指数的一个表现。那么涨了这么多之后，我们也觉得估值看起来在一个比较合适的位置上。 发言人2 10:23 那基本面上来说，其实上行风险和下行风险都比较的均衡。主要还是看这个贸易的走向，全球贸易的一个走向。如果有超预期的方向，比如说如果中国能够跟美国谈成一个比较好的贸易的方案，那么中国增加美国的一些比如说粮食的进口，那这个肯定对干散货的这个需求会是一个正面的推动。但是负面的风险也有可能出现，就是说全球的贸易的预期恶化之后，全球资本开支放缓的。资本开支放缓的话，这个有可能会负面的影响干散货。 发言人2 11:09 我们说这些跟投资相关的这些干散货的全球的运输的需求，当然我们说全球的资本开支，如果在整个全球贸易的预期稳定的情况之下，如果有一个比如说供应链从中国向第三国转移的过程，那这个其实对资本开支也好，对于干散货的需求也好，也会是一个支撑位。但现在这个上行风险和下行风险，我们没有一个明确的方向。所以我们在现在这个时间点的情况之下，就觉得基本面是一个比较缺乏方向的一个判断。 发言人2 11:55 从股东回报的角度来说，公司今年也已经在执行他的这个回购。那剩下的这个回购和今年的股息我们算了一下，大概相当于4%左右的。股东回报。我们也觉得这个位置是就是这个股东回报是一个比较合适的估值水平。考虑到股东回报，考虑到这个公司的回购，考虑到这个大股东持续的增加增持，我们觉得也没有太大的下行风险，所以我们现在对它是一个匹配的评级。但是考虑到这个是干散货这一块的更新，在集运这个方向我们还是维持一个偏谨慎的态度。 发言人2 12:36 目前的贸易的不确定性，包括我们说上半年其实贸易还是有比较好的一个抢运的方向。不管是往美国的，还是往欧洲的，还是往第三第三国的这个出口，其实中国出口的增长还是比较好的。那下半年有可能出口的增长会有一个放缓，然后再再叠加上这个贸易或者说关税政策的不确定性，我们对集运还是一个相对偏谨慎的一个态度。我们也还是维持我们在海控和东方海外上的低配的这么一个评级。我们在海丰国际是一个品配的评级。主要我们也是觉得可能它它的这个中报会有一个非常好的盈利的表现和股东回报的预期。但是下半年如果长航线的运价或者长航线的盈盈利大幅下滑，那它也是有可能在亚洲室内的运价和盈利会有一些负面的影响。 发言人2 13:49 然后最后再聊一下这个国泰的一个preview。国泰我们也是发了一个上半年业绩的一个preview。我们是预计国泰上半年的业绩会有一个非常好的一个表现。 发言人2 14:06 基于几个判断，第一个整个我们说客流是前五个月增长了30个点，还是一个非常亮眼的一个需求的增长。这个增长也是超过了管理层的预期，我们估计这个比较强的增长在六月份会延续。同时中国香港的资本市场的活跃，我们觉得也会对它的两仓是一个非常有力的支撑，所以我们觉得这个客运的票价的表现应该也是非常稳健的。然后这个油价也是比较的比较的比较的低，同比下降。同时下半年，我们估计按照我们这个宏观和能源组的预期，下半年的油价也仍然会是一个同比下降的一个表现。所以油价的下降下下降同比下降也是对利润会有一个非常有利的支撑。 发言人2 15:04 我们也看到国泰加上他的子公司恒康express，其实在整个香港的市场份额同比也是在上升，现在这两个公司加起来在香港的市场份额可能已经吃到接近60个点，这个对他的票价表现也会有一个比较好的支撑。货运这一块，其实我们看到在贸易摩擦之后，运价是有所下跌，但是整个上半年的运价现在同比看起来基本上也是持平的。所以这些种种方向的基本面的数据都指向它的中报，会有一个非常好的表现。 发言人2 15:43 我们也是预计中报会是一个对市场预期是一个beat，然后全年的盈利以预期，我们也预计一致预期会有一个上调，当然我们也看到有的有同行在上半年的盈利拍了一个比我们更加激进的一个增长的数字。我们也想解释一下，就是说这中间的差异可能在于第一个大家在这个客运的票价上面的预期可能会有不同的一个假设。那我们也看到，在我们的sensitivity的计算当中，我们看到客运的票价超过我们的预测五个点，可能盈利就要上调30个点。第二个就是我们在维修维护这一块的成本maintenancecost上面也是非常谨慎的，预计了一个同比的大幅上升，但是这一块如果比我们想象的上升幅度没有那么大，那盈利也有可能在我们预期的基础上表现的更好。总体来说，我们上半年的大概12%的盈利增长还是一个比较谨慎的一个预期。但这个谨慎的预期也已经超过了市场一致预期的水平。所以我们觉得在中报之前，或者中报的业绩之后，国泰的整个股价的表现应该还是比较积极的。但我们现在维持平配的评级，主要还是因为现在看到这个货运的运价还是在下跌。 发言人2 17:15 下半年在这个货运需求不明朗，贸易或者关税的这个政策不确定性，以及跨境电商的需求增速有可能放缓的背景之下，我们是看啊货运这一块的运价继续下跌，可能会给市场的预期或者说它的估值带来一些压力。我们这块的更新主要就是这些，我先停在这里，把时间交还给Rachel。 好的，谢谢倩蕾，非常详尽的一个介绍。下面我把时间交给徐然来聊一下银行行业。 发言人2 17:51的最近的情况。 发言人3 17:54 好的，感谢raco。银行我们也关注很多，上次上周我们也讨论了一对我们对产能那些的一些看法，这个风险的看法。这周我们就分享一下我们对最近对这个支付数据的一些分