关税不确定性升温，贵金属反复震荡

核心观点：美降息预期未明显升温，贵金属反复震荡-上周黄金价格冲高回落，仍处于4月下旬以来的震荡格局，白银价格震荡走高，受益于金银比价修复以及部分商品价格走高提振。-上周前期，全球制造业PMI指数回升提振了宏观情绪，鲍威尔对于降息的态度稍有松动，提振了美联储降息预期以及经济增长预期，贵金属金银价格偏向上行。上周后期，美国6月份新增非农就业数据和失业率好于预期，美联储宽松预期又有所回落，黄金承压回落，白银价格仍保持偏多震荡。-随着7月9日对等关税暂缓的期限临近，市场对于关税的敏感度回升。上周前期英国贸易协议生效，市场担忧情绪缓和，随后美国同越南达成贸易协议，仍然对越南加征20%的关税，周末同欧盟、日本以及印度的谈判仍陷入僵局。特朗普威胁对没有达成协议的国家在8月1日之前关税提升至4月初水平。关税风险仍有较大不确定性，但投资者更倾向于观望，暂未做出超预期的避险动作。。-本周到下周初，美国方面将公布6月份CPI数据以及7月份消费者信心指数初值，美国通胀情况将进一步明朗，这将影响到7月底的美联储货币政策预期。-总体而言，关税风险仍存，货币政策有宽松预期但没有显著增长，再度降息时间也没有明显变化，这导致贵金属价格下方存在支撑，但向上动力暂不明确。-贵金属偏多震荡思路，近两周仍关注因关税引发的市场情绪的反复波动风险。沪金主力合约关注770、765短线支撑，沪银主力合约关注8700短线支撑。-风险因素：美国对外关税政策。 宏观经济美国部分经济数据向上修复 美国6月非农就业数据好于预期，失业率小幅下降2025年6月，美国新增非农就业人数为14.7万人，较此前市场预期的存在较大预期差，失业率水平从前值4.2%回落至4.1%。这显示美国劳动力市场虽然有趋弱风险，但仍然具有韧性。4数据来源：迈科期货，wind 6月非农数据的风险点在于，分项来看，制造业新增就业仍在低位，服务业新增就业人数则年内最低点，这显示服务业的走弱风险仍在。非农增长主要来自于政府部门的新增就业人数。特朗普当选后由于精简政府工作人员，导致今年以来政府部门新增就业人数大幅减少，6月份则超预期回升。 美国6月非农就业数据好于预期，失业率小幅下降2025年6月，非农平均时薪同比增长3.7%，较上月回落0.1个百分点，环比增长0.2%，低于年内均值0.3%左右。总失业人数减少，总就业人数仅小幅增加，劳动力人数连续两个月减少，这显示可能部分人口离开了劳动力市场。5数据来源：迈科期货，wind 美国6月PMI指数向上修复2025年6月，美国PMI指数整体表现为向上修复，ISM制造业PMI指数从上月的48.5回升至49，但仍低于今年1-2月份的水平，也未回升至50上方；标普制造业PMI指数则从上月52.0回升至52.9，年内最高水平。基于5/6月份关税风险的缓和，全球主要经济体经济景气指数均出现向上修复，但能否持续向上目前存疑，主要因为今年以来实际加征了关税，关税影响是否已经完全体现，目前并不确定，仍有待观察。6数据来源：迈科期货，wind 关注本周到下周美国CPI表现以及消费者信心指数表现美国6月份CPI以及核心CPI表现，将影响阶段性美联储货币政策预期，以及是否提振7月份美联储议息会议降息的概率。从能源角度考虑，预计难以对6月份CPI形成明显上行拖动，服务业相关CPI预计也维持低位，重点关注核心商品对CPI的影响。例如服装、新车、二手房以及医疗保健商品等，是否出现超预期上行，这将影响整体CPI表现是否超预期。7数据来源：迈科期货，wind 目前市场主流预期仍然是9月份再度降息美联储7月份降息仍然是小概率事件，主流预期是9月份降息，年内降息2-3次。上周五非农数据公布后，年内降息两次概率增加。8数据来源：迈科期货，美联储官方网站 上周美债利率水平先跌后涨上周美债利率先跌后涨，整体略有上行。美国特朗普政府大而美法案通过，提高债务上限后，预计美债发行速度将加快，潜在的供给增加风险对短期美债的推升更为明显。美债利率受货币政策预期、美债供应预期、经济增长预期等多方面因素影响，预计下半年震荡略有走低。9数据来源：迈科期货，wind 日期美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:2年10年-2年2025-06-264.26003.70000.562025-07-034.35003.88000.47变动0.090.18-0.09日期美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:3个月10Y-3M2025-06-264.264.39-0.132025-07-034.354.42-0.07变动0.090.030.06 美元指数低位反复震荡，关注跌幅逐步收窄后的转势可能上周美元指数低位震荡，周内最低下行至96.36附近，美联储上周前期货币政策预期宽松，美元指数继续承压。上周欧洲央行官员表达了对欧元升值影响通胀预期的关心，近期特朗普表示要求其他国家承诺，不会支持旨在替代美元的其他货币，否则将面临100%的关税。美元指数跌幅有望逐步收窄，甚至逐步转势。10数据来源：迈科期货，wind 中国：统计局制造业PMI指数向上修复2025年6月，中国制造业PMI指数连续向上修复，但仍位于50下方。其中新订单指数和生产指数明显上行，新出口订单指数上行幅度偏弱，从业人员指数和生产经营活动预期指数则下行，显示短期更多为关税缓和后的修复，能否持续向上有待观察。11数据来源：迈科期货，wind 中国：7月份地产销售有进一步走弱迹象2025年7月，30大中城市新房成交和二手房成交均明显走弱。新房方面，一线、二线、三线城市成交均出现走弱，其中三线城市走弱更为明显。5月份以来，房价指数环比走弱，成交量也有再度放缓的迹象，有进一步拖累地产投资的风险。后续关注消费增速的稳定性以及基建投资能否持稳回升，这将影响国内GDP增速表现。12数据来源：迈科期货，wind 贵金属持仓等 上周，黄金实物基金SDPR持仓量小幅减少上周，黄金实物基金SPDR持仓量为952.53吨，较前一周减少2.29吨，尽管上周前期黄金价格上涨，但SPDR黄金ETF持仓量仍小幅减少。14数据来源：迈科期货，wind黄金实物基金持仓日期SPDR:黄金ETF:持有量(吨)变动(吨)iShares:黄金ETF:持有量(吨)2025-7-4952.53-2.29441.922025-6-27954.824.58441.922025-6-20950.249.75437.762025-6-13940.496.28436.002025-6-6934.214.01433.682025-5-30930.207.74431.81 变动（吨）0.004.161.762.321.87-2.93 上周，白银实物基金SLV持仓量小幅增加上周，白银实物基金SLV持仓量为14868.74吨，较前一周增加2.55吨，PSLV持仓量为5959.97吨，较上周持平。15数据来源：迈科期货，wind白银实物基金持仓日变动日期SLV:白银ETF:持仓量(吨)变动（吨）PSLV:白银ETF:持仓量(吨)2025-7-414868.742.555959.972025-6-2714866.18115.915959.972025-6-2014750.2874.925959.972025-6-1314675.36-33.935944.372025-6-614709.29405.545903.912025-5-3014303.7586.255807.40 变动（吨）0.000.0015.6040.4696.510.00 上周，COMEX黄金库存减少，上期所库存增加上周，COMEX黄金库存为1144.16吨，较前一周减少8.17吨，自4月中旬以来持续减少。上期所黄金库存小幅增加3.22吨至21.46吨。16数据来源：迈科期货，wind黄金库存变动日期上海期货交易所库存（吨）变动(吨)COMEX库存（吨）变动（吨）2025-7-421.463.221144.16-8.172025-6-2718.240.071152.33-16.342025-6-2018.17-0.011168.67-6.722025-6-1318.180.331175.39-10.192025-6-617.850.601185.58-20.902025-5-3017.250.001206.480.03 上周，COMEX白银库存增加，上期所白银库存增加上周，COMEX白银库存为15529.39吨，较前一周增加5.93吨。上期所白银库存为1339.75吨，较上周增加44.08吨，随着白银价格上涨，吸引了更多参与者交仓的动作。17数据来源：迈科期货，wind白银库存变动日期上海期货交易所库存（吨）变动(吨)COMEX库存（吨）变动（吨）2025-7-41339.7544.0815529.395.932025-6-271295.6665.4315523.46112.702025-6-201230.2320.1815410.76-93.092025-6-131210.0692.1215503.85116.332025-6-61117.9451.0615387.52-40.062025-5-301066.89106.2415427.58-21.37 上周金银比价大致持稳上周，COMEX金银比价回落至90-91附近，由于近期黄金价格表现震荡，白银因为商品属性，以及金银比价的逐步修复，价格表现相对坚挺。90附近的比价水平，基本持平于今年一季度的表现，即美联储货币政策预期升温，以及阶段性的地缘风险导致的黄金价格上涨的阶段，略高于2024年的均值水平。这意味着金银比价仍然有修复空间，但空间逐步受限。18数据来源：迈科期货，wind www.mkqh.com投资咨询业务资格：陕证监许可[2015]17号王静玉从业资格号F0274249投资咨询号Z0002956联系电话：029-88830208邮箱：wangjingyu@mkqh.com 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告仅为研究交流之目的发表，并不构成向任何特定客户个人的投资咨询建议。在决定投资前，如有需要，建议您务必向专业人士咨询并谨慎决策。本公司、本公司员工或者关联机构不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失承担任何责任。同时提醒期货投资者，期市有风险，入市需谨慎！本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式修改、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“迈科期货投研服务中心”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本报告部分图片、音频、视频来源于网络搜索，版权归版权所有者所有，如有侵权请联系我们。© 2025年迈科期货股份有限公司