股指周报：关税反复带来不确定性，国内政策定力持续

创元研究院股指研究员：刘钇含邮箱：liuyh@cyqh.com.cn投资咨询资格号：Z00156862025年6月2日 一、上周主要宏观数据和事件回顾1.1海外上周美经济数据保持韧性。周二美4月耐用品订单月率录得-6.3%，高于预期-7.8%，低于前值7.5%；美3月FHFA房价指数月率录得-0.1%，低于预期0.1%和前值0；3月SPCS20座大城市未季调房价指数年率录得4.1%，低于预期和前值4.5%；美5月谘商会消费者信心指数录得98，高于预期87和前值85.7。数据指向美房地产和制造业的回落但消费者信心的上升。周四美第一季度实际GDP年化季率修正值录得-0.2%，高于预期和前值-0.3%；美4月成屋签约销售指数月率录得-6.3%，低于预期-1%和前值5.5%；数据指向美一季度经济回落同时房地产市场的降温。周五美国4月核心PCE物价指数同比录得2.5%，符合预期，前值由2.6%上修至2.7%，核心PCE物价指数环比录得0.1%，与预期持平，前值由0%上修至0.1%。数据指向美通胀依旧有上行压力。美联储FOMC纪要显示美联储对降息保持克制。周四美联储公布FOMC会议纪要，其中美联储表示因通胀和就业的风险均在上升，且因美特朗普关税政策对美经济影响不确定性，美联储强烈暗示不会很快降息，并且明确了滞胀预测。另外部分官员表示，失去避险资产地位可能对美国产生长期影响，这也暗示美长债利率上升的金融风险方面考量。总体来看会议纪要指向美联储面临的情况涉及到通胀、就业和金融风险，因此对应了美联储采取按兵不动，审慎的态度。美联储会议纪要指向目前美联储面临了通胀、就业、金融三重风险，选择按兵不通的策略，降息预期回落。美国对等关税政策反复。5月28日美国国际贸易法院做出裁决，禁止。周四7点美国联邦法院裁决叫停特朗普于4月2日“解放日”对全球征收对等关税的行政命令，但仅到周五凌晨3:00左右，美国上诉法院就恢复了关税。另外特朗普出台针对中国歧视性限制措施，包括发布AI芯片出口管制指南、停止对华芯片设计软件（EDA）销售、宣布撤销中国留学生签证等。未来关税政策反复会面临较大不确定性。 2 1.2国内中国5月制造业PMI回升。端午假期间中国5月制造业PMI公布，数据回升至49.5，高于前值49，虽然仍旧处于荣枯线下方，但一定程度反映出制造业的改善。原因有2点，第一按照季节性规律，一般5月相比4月会回落，5月PMI的上行反映出制造业的改善。第二分项数据中生产和需求均有改善。其中生产指数回升0.9%至50.7%；新订单指数反弹0.6%至49.8%，新出口订单指数回升2.8%至47.5%，回升幅度高于新订单，指向5月外需回升是新订单指数回升的主要动力。整体来看5月制造业的修复主要受到日内瓦经贸会谈协议的提振。对于股指的影响来看，PMI数据绝对值上依旧低于荣枯线，对股指整体向上驱动有限，但从结构性上，出口板块可以受到关注。4月工业企业利润改善。4月规模以上工业企业利润同比增长1.4%，高于前值0.8%，小幅回升0.6%。分行业来看，原材料行业盈利多数下滑，例如煤炭开采、石油、黑色金属采矿；装备制造业表现强劲，例如铁路、船舶、航空航天、通用设备、专用设备、仪器仪表等。后续随着财政政策对产业的支持落地，“两新两重”政策的支持，高新技术产业盈利有望继续改善。一、本周宏观主要观察点周一：美国5月ISM制造业PMI；周二：欧元区5月CPI；美国4月JOLTs职位空缺(万人)；美国4月工厂订单月率；周三：欧元区5月服务业PMI；美国5月ADP就业人数(万人)；美国5月标普全球服务业PMI终值；周四：欧元区4月PPI；美国5月全球供应链压力指数；美联储公布经济状况褐皮书；欧洲央行公布利率决议；周五：欧元区第一季度GDP；美国5月失业率；美国5月季调后非农就业人口(万人)。 3 三、股指观点海外方面，中美关税摩擦反复，中国商务部公告表示美破坏了日内瓦经贸共识，损害中方正当权益。市场需要重新去评估中美关税政策前景。而从海外资产表现来看，美元指数回落，10年期美债收益率上行，美三大股指震荡偏弱，富时A50回落。目前市场对美资产担忧的情绪依旧。国内方面，端午假期间中国5月制造业PMI公布，数据回升至49.5，高于前值49，虽然仍旧处于荣枯线下方，但一定程度反映出制造业的改善。原因有2点，第一按照季节性规律，一般5月相比4月会回落，5月PMI的上行反映出制造业的改善。第二分项数据中生产和需求均有改善。其中生产指数回升0.9%至50.7%；新订单指数反弹0.6%至49.8%，新出口订单指数回升2.8%至47.5%，回升幅度高于新订单，指向5月外需回升是新订单指数回升的主要动力。整体来看5月制造业的修复主要受到日内瓦经贸会谈协议的提振。对于股指的影响来看，PMI数据绝对值上依旧低于荣枯线，对股指整体向上驱动有限，但从结构性上，出口板块可以受到关注。目前美国关税政策的态度反复，依旧面临不确定性，但国内稳增长定力较强，预期在6月会加速落地，6月公布的5月经济数据预期也会呈现修复，基本面上有支撑，流动性方面也维持宽松，且目前海外市场对美资产忧虑的态度依旧，外资有流入中国资产的动力。对于A股来看，预期6月整体震荡偏强走势，操作上，不追高，逢低布局的态度，在科技和消费哑铃策略下，逐步向科技倾斜1900-011900-011900-011900-011900-011900-011900-01 4图2：三驾马车-30-20-100102030402019-082020-102021-122023-022024-04固定资产投资完成额:累计同比社会消费品零售总额:当月同比进出口金额:人民币:累计同比 请务必阅读正文后的声明及说明资料来源：Wind、创元期货图3：固定资产投资资料来源：Wind、创元期货图5：宏观经济景气指数资料来源：Wind、创元期货图7：CPI-40-30-20-10010203040502019-072020-092021-11固定资产投资90929496981001021041061082008-122012-12宏观经济景气指数:先行指数-1.00-0.500.000.501.001.502.002.503.002022-072023-022023-09 资料来源：Wind、创元期货图4：30大中城市:商品房成交面积资料来源：Wind、创元期货图6：官方PMI资料来源：Wind、创元期货图8：PPI010020030040050060070080090014 7 101316192225283134374043464952202420152019202025303540455055602017-082018-12 2020-04 2021-08 2022-12 2024-04PMIPMI:中型企业非制造业PMI:服务业-6-4-202462022-072023-012023-07 请务必阅读正文后的声明及说明资料来源：Wind、创元期货图9：M1和M2同比增速资料来源：Wind、创元期货图11：融增量结构资料来源：Wind、创元期货图12：人民币贷款增量和结构资料来源：Wind、创元期货-10-50510152025303540452005-052009-052013-05M2-M1剪刀差-10000-500005000100001500020000250001931-091961-04 1978-01 1938-08 1983-01 1990-04人民币贷款-20000-100000100002000030000400005000060000700002023-042023-07居民短期贷款 资料来源：Wind、创元期货图10：社融增速资料来源：Wind、创元期货0246810122021-062022-02 2022-10 2023-06 2024-02 2024-101940-121952-11 1950-06 1985-08 2015-09 1933-07为贴现银行承兑汇票企业债券政府债券2024-042024-072024-10企业中长期贷款票据融资 请务必阅读正文后的声明及说明资料来源：Wind、创元期货图15：重要指数估值资料来源：Wind、创元期货图16：本周申万一级行业涨跌幅资料来源：Wind、创元期货14.5424.75051015202530354045上证指数深证成指1.79%-0.66%-0.70%-2.40%-0.59%-1.00%-5.00%-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%农林牧渔基础化工钢铁有色金属电子 资料来源：Wind、创元期货12.5511.0029.04沪深300上证50中证500分位数（%）右轴-1.94%0.18%1.12%-2.44%2.13%1.77%1.74%1.53%0.04%商贸零售社会服务综合建筑材料建筑装饰电力设备国防军工计算机传媒通信 请务必阅读正文后的声明及说明资料来源：Wind、创元期货图18：市场周日均成交量资料来源：Wind、创元期货图20：两市上涨下跌股票数资料来源：Wind、创元期货400540010400154002040025400304002024-05-102024-10-10全部A股成交量：周日均（亿股）上证综合指数（右）0123456789102021-03-042021-08-04全部A股上涨/下跌数量比 资料来源：Wind、创元期货图21：指数成交额变化（亿元）资料来源：Wind、创元期货-1000001000020000300004000050000万得全A上证50沪深300中证500创业板指科创50日均成交额较上周变化幅度日均成交额较2024年以来均值变化幅度 资料来源：Wind、创元期货图24：两融交易净买额及占A股成交额比例资料来源：Wind、创元期货图26：Shibor利率水平资料来源：Wind、创元期货100600110016002100260031003600410046002019-05-212022-05-21交易净买额（融资-融券）[亿元]交易净买额占A股成交额（%）0.50001.00001.50002.00002.50003.00002024-09-052024-12-05SHIBORON.IRSHIBOR2W.IR 请务必阅读正文后的声明及说明资料来源：Wind、创元期货图23：两融余额资料来源：Wind、创元期货图25：央行公开市场操作（亿元）资料来源：Wind、创元期货5000700090001100013000150001700019000210002022-09-282023-09-28-20000-15000-10000-5000050001000015000200002025-02-21货币投放 请务必阅读正文后的声明及说明资料来源：Wind、创元期货图29：上证50各合约基差资料来源：Wind、创元期货图27：中证500各合约基差-60000-50000-40000-30000-20000-100000100002025-032025-04当月基差当季基差-90000000000-80000000000-70000000000-60000000000-50000000000-40000000000-30000000000-20000000000-10000000000010000000000IC2512.CFEIC2512.CFEIC2512.CFEIC2509.CFE当月基差当季基差 资料来源：Wind、创元期货图30：上证50当月合约空头展期成本对比资料来源：Wind、创元期货图28：中证500当月合约空头展期成本对比(20.00)0.0020.0040.0060.0080.002025-03-242025-04-14时间加权当月-次月-25000000-20000000-15000000-10000000-500000005000