IP玩具市场广阔，产业多环节蓬勃发展

目录1.IP玩具行业：北美规模最大，中国、东南亚最具潜力..........................32.产业链：IP、产品、渠道三大环节均实现蓬勃发展...............................52.1.上游IP：泡泡玛特原创IP风靡全球，阿里鱼发力转授权IP..........62.1.1.泡泡玛特：原创IP矩阵成熟，以LABUBU为支点撬动全球市2.1.2.阿里鱼：IP 2B2C，上游IP资源丰富，下游商家、消费者基础庞2.2.中游开发：卡游、布鲁可、铜师傅引领细分赛道，52TOYS多点开2.2.1.卡游：卡牌赛道龙头，向更多泛娱乐产品破圈.........................92.2.2.布鲁可：拼搭玩具性价比王者，丰富IP蓄势以待..................122.2.3.铜师傅：铜质文创产品第一品牌，自研IP贡献主要收入......142.2.4.52TOYS：自有+授权IP双轮驱动，产品满足各类消费者需求2.3.下游渠道：泡泡玛特引领直营模式，52TOYS等以经销为主.......193.投资建议....................................................................................................214.风险提示....................................................................................................21 请务必阅读正文之后的免责条款部分2of22场6大7花917 请务必阅读正文之后的免责条款部分3of221.IP玩具行业：北美规模最大，中国、东南亚最具潜力2024年全球IP衍生品市场规模已达1.41万亿元，其中北美体量最大，中国、东南亚增速最快。根据乐自天成招股说明书援引灼识咨询数据，2024年全球IP衍生品市场GMV达1.41万亿元，2020-2024年CAGR达8.3%，其中北美市场GMV达7904亿元，2020-2024年CAGR达7.3%，未来有望保持稳定增长；中国市场GMV达1742亿元，2020-2024年CAGR达15.1%，2024-2029年CAGR有望达14%；东南亚市场GMV达308亿元，2020-2024年CAGR达16.2%，2024-2029年CAGR有望达16.9%。图1：以GMV计，2024年全球IP衍生品市场规模达1.41万亿元，同比增长11.2%（单位：亿元）数据来源：乐自天成招股说明书，灼识咨询报告，国泰海通证券研究就IP玩具而言，2024年全球市场规模达5251亿元，“大小孩们”是驱动市场持续增长的重要购买力。根据乐自天成招股说明书援引灼识咨询数据，2024年全球IP玩具市场GMV达5251亿元，2020-2024年CAGR达9%，其中北美市场GMV达1390亿元，2020-2024年CAGR达9.3%，2024-2029年CAGR有望达6.8%；中国市场GMV达756亿元，2020-2024年CAGR达11.7%，2024-2029年CAGR有望达17.2%；东南亚市场GMV达181亿元，2020-2024年CAGR达19.1%，2024-2029年CAGR有望达20%。IP玩具的受众除了儿童及青少年以外，还吸引了大量对玩具、游戏、流行文化感兴趣的成年人，这部分群体拥有较强的消费能力及消费意愿，是驱动市场持续增长的重要购买力。图2：以GMV计，2024年全球IP玩具市场规模达5251亿元，同比增长21.7%（单位：亿元）数据来源：乐自天成招股说明书，灼识咨询报告，国泰海通证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分4of222024年国内IP玩具市场增长强劲，人均支出较发达国家而言提升空间可观。根据乐自天成招股说明书援引灼识咨询数据，2024年日本/美国/中国人均IP玩具支出分别为244.7/387/53.6元/年，国内人均支出仍远低于日美两国。我们认为，未来随着国产IP内容创作持续增加、消费者对于精神文化产品需求增长，国内人均IP玩具支出有较大提升潜力。图3：以GMV计，2024年国内IP玩具市场规模达756亿元，同比增长29.2%（单位：亿元）数据来源：乐自天成招股说明书，灼识咨询报告，国泰海通证券研究图4：2024年国内人均IP玩具支出为53.6元/年，远低于日本、美国数据来源：乐自天成招股说明书，灼识咨询报告，国泰海通证券研究国内IP玩具市场竞争格局较为分散，借助资本市场进行扩张的企业有望抢占更多份额。根据乐自天成招股说明书援引灼识咨询数据，从GMV规模来看 ，国 内IP玩 具 市 场CR10达46.1%， 其 中TOP3市 占 率 分 别 为15.9%/11.5%/5.7%，若仅看国产IP玩具公司，其CR5达20.8%，TOP5国产品牌市占率分别为11.5%/5.7%/1.2%/ 1.2%/1.2%。 请务必阅读正文之后的免责条款部分5of22数据来源：乐自天成招股说明书，灼识咨询报告，国泰海通证券研究2.产业链：IP、产品、渠道三大环节均实现蓬勃发展上游：IP原作创作及授权。IP衍生品产业链上游为IP拥有者/创作方以及第三方IP授权公司，通过向中游企业授权IP获取收入，其收入通常包括定额IP授权费、后续销售分成两部分。上游代表性企业包括迪士尼、三丽鸥等全球经典IP拥有者，泡泡玛特等实现产业链全覆盖的新兴IP创作方，以及阿里鱼等第三方IP授权公司。中游：IP衍生品开发。IP衍生品产业链中游为IP衍生品公司和制造商，其中IP衍生品公司负责产品设计，在保留IP特色的同时结合用户喜好、潮流趋势等因素进行二次创作，完成设计后自主生产或交由代工厂生产。中游代表性企业包括卡游、布鲁可、52TOYS等。下游：IP衍生品销售及分销。下游渠道包括分销渠道、直营渠道，以及博物馆、乐园等特殊渠道，泡泡玛特通过直营渠道扩大自有IP影响力，基于授权IP进行衍生品开发的企业则多是通过经销商进行销售，通过直营门店打造品牌力。图7：IP衍生品产业链上、中、下游分别为IP原作创作及授权、IP衍生品开发、IP衍生品的销售及分销数据来源：乐自天成招股说明书，灼识咨询报告 数据来源：乐自天成招股说明书，灼识咨询报告，国泰海通证券研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分6of222.1.上游IP：泡泡玛特原创IP风靡全球，阿里鱼发力转授权IP2.1.1.泡泡玛特：原创IP矩阵成熟，以LABUBU为支点撬动全球市场泡泡玛特五大艺术家IP旗鼓相当，合计贡献超60%收入。泡泡玛特的主力IP从2017年的Molly，逐步拓展至2022年的Dimoo、Skullpanda，再发展到现在的The Monsters（LABUBU所属系列）、Hirono小野，每个IP均有可观的收入体量。2024年以上五大IP合计创收80.8亿元，同比增长130.7%，其中The Monsters、Hirono小野、Molly增速最高，分别达到726.6%、106.9%、105.2%，The Monsters迅速爆发主因毛绒玩具品类迅速增长，并且在名人效应带动下收获大量海外市场粉丝。图8：2024年泡泡玛特五大艺术家IP合计创收80.8亿元数据来源：泡泡玛特财报，泡泡玛特天猫旗舰店，国泰海通证券研究图9：2024年The Monsters、Molly等收入同比实现快速增长数据来源：泡泡玛特财报，国泰海通证券研究泡泡玛特全球化布局迎来收获期，2024年境外收入同比增长近4倍。泡泡玛特于2021年正式拓展境外市场，截至2024年末已开设130家零售店（含合营）、192台机器人商店（含合营和加盟），港澳台及海外地区收入由2021年的1.8亿元增至2024年的50.7亿元，从区域分布来看，东南亚/东亚及港澳台地区/北美/欧澳及其他收入分别为24/13.9/7.2/5.5亿元，同比增速分别为619.1%/184.6%/556.9%/310.7%。公司不仅在亚洲市场立稳根基，在欧美市场亦崭露头角。在开拓海外市场策略上，公司目前已初步形成可复制的拓店体系，通过进驻英国牛津街、法国卢浮宫等知名地标迅速提升品牌影响力， 请务必阅读正文之后的免责条款部分7of22并且通过艺术家签售会、快闪店、艺术展览等本地活动强化品牌影响力。图10：2024年泡泡玛特中国内地/港澳台及海外地区收图11：2024年泡泡玛特中国内地/港澳台及海外地区收入同比增速分别达52%/375%数据来源：泡泡玛特财报，国泰海通证券研究数据来源：泡泡玛特财报，国泰海通证券研究图12：2024年7月，The Monsters系列角色LABUBU图13：2025年2月，泡泡玛特在法国卢浮宫开设Hirono小野独立展厅数据来源：泡泡范儿公众号在多元IP成长、毛绒品类爆发、海外业务放量的合力作用下，2024年泡泡玛特业绩大幅增长。2024年实现收入130.4亿元，同比增长106.9%；实现归母净利润31.3亿元，同比增长188.8%；实现经调整后净利润34亿元，同比增长185.9%。从盈利能力来看，2024年公司实现毛利率66.8%，同比提升5.5pct；实现经调整后净利润率26.1%，同比提升7.2pct。图14：2024年泡泡玛特总收入达130.4亿元，同比增长图15：2024年泡泡玛特经调整后净利润达34亿元，同比增长185.9%数据来源：泡泡玛特财报，国泰海通证券研究数据来源：泡泡玛特财报，国泰海通证券研究2.1.2.阿里鱼：IP 2B2C，上游IP资源丰富，下游商家、消费者基础庞大 到访泰国，与当地领导及粉丝见面数据来源：泡泡范儿公众号106.9% 请务必阅读正文之后的免责条款部分8of22阿里鱼是国内领先的第三方IP授权公司，签约三丽鸥、宝可梦等全球头部IP，并提供用户基础庞大的变现渠道。阿里鱼为阿里旗下IP版权交易平台，自2016年成立以来，已签约数百个国内外优质IP，包括三丽鸥、宝可梦、环球影业、蜡笔小新、Chiikawa等全球头部IP，以及国家宝藏、CBA等影视类、体育类知名IP。除了代理IP资源丰富以外，阿里鱼还依托阿里系电商平台优势对接大量品牌商家及消费者，可为产品方提供直接的变现渠道。图16：阿里鱼优势在于，可为产品方对接优质IP资源并提供用户基础庞大的变现渠道图17：目前阿里鱼火热招商的IP包括机动战士高达、宝可梦、吃豆人等以阿里鱼为主的IP衍生业务已成为阿里影业业绩增长的重要引擎。FY2025阿里影业实现收入67亿元，同比增长32.7%，分业务来看，电影科技与投资制作宣发平台/大麦/ IP衍生业务/剧集制作分别实现收入27.1/20.6/14.3/5亿元，同比增速分别为-9.6%/235.8%/73.2%/-16.1%；四项业务分别实现业绩（ 收 入-销 售 及 服 务 成 本-已 分 配 至 相 关 分 部 的 销 售 及 市 场 费 ）0.7/12.3/3.8/0.3亿元，同比增速分别为-91 %/338.5%/74.7%/75.7%，可见票务及现场娱乐内容平台大麦、IP衍生业务已成为阿里影业盈利的主要来源。阿里影业IP衍生业务除了阿里鱼转授权业务以外，还包括天猫潮玩类目、IP电商旗舰店运营业务，以及将潮玩IP与影剧综相结合的“锦鲤拿趣”业务，这些新兴业务亦在高速增长中。 数据来源：阿里鱼官网 请务必阅读正文之后的免责条款部分9of22数据来源：阿里影业财报，国泰海通证券研究（注：FY2025指2024Q2-2025Q1）2.2.中游开发：卡游、布鲁可、铜师傅引领细分赛道，52TOYS多点开花2.2.1.卡游：卡牌赛道龙头，向更多泛娱乐产品破圈2024年中国集换式卡牌市场规模达263亿元，卡游占据超70%份额。集换式卡牌指具有特定主题的实体卡，可供消费者收藏、交换或畅玩。根据卡游招股说明书援引灼识咨询报告数据，按商品交易总额计，中国集换式卡牌行业的市场规模由2019年的28亿元增