南华原木产业半年报——需求难起，关注驱动转换

——需求难起，关注驱动转换宋霁鹏（投资咨询证号：Z0016598）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号 割品（重庆6米中A）数量有限，交割逻辑走强。伴随着交割效率不高等市场传言，与现货市场的流动性紧张，盘面开始重新定价。期现联动上行进行估值修复。【供给端】持续四年的进口萎缩通道自2021年峰值（2860万立方米）后，中国针叶原木进口量进入下行周期。2024年降至2384万立方米，累计缩量超17%，相当于年均减少一座中型林场的年产量（约120万立方米）。2025年颓势延续，1-4月进口量仅796万立方米，同比再降8.8%，创近十年同期最低水平。进口总量下降的同时，辐射松的进口量持续维持在高位，核心制约因素有两点。1）全球供应链重塑：俄乌冲突引使得俄罗斯原木无法流向欧洲，德国等地原木价格居高不下。叠加海运成本的提升，使得欧洲进口材无价格竞争力。2）国内需求转弱：地产新开工面积连续四年负增长。相比之下，新西兰的供给出现了一家独大的现象。新西兰是中国的最大原木出口国，占比从2021年58%升至2024年70%（1670万立方米），同时中国是其最大的原木进口国（2024年发往中国的量占总出口量的近90%）。25年的第一季度，新西兰的发运量相比去年有所减量，但来到4-6月份，发运量有所回升。新西兰辐射松人工林的树龄分布呈现“集中成熟、新增放缓”的特征。当前可采伐的辐射松林龄集中在25-35年（占比超60%），正处于采伐高峰期。20世纪80-90年代大规模种植的林地（约150万公顷）已进入成熟期，单公顷年采伐量达100-120立方米。2010年后新种植面积大幅减少（年均不足5万公顷），幼龄林（0-10年）占比仅原木期货不同合约价格走势source：同花顺,南华研究元/立方米lg2507收盘价lg2509收盘价lg2511收盘价lg2601收盘价24/1124/1224/1224/1225/0125/0125/0225/0225/0325/0325/0425/0425/0525/0525/0625/06750800850900lg2507与3.9米中A价格对比source：南华研究,同花顺元/立方米3.9中（3.8A）日照港（涨尺8%）lg2507收盘价11/1712/0112/1512/2901/1201/2602/0902/2303/0903/2304/0604/2005/0405/1806/0106/158009001000针叶原木进口总量季节性(月）source：同花顺,南华研究万立方米2021202220232024202505/0109/01200250300350辐射松进口量季节性（月）source：同花顺,南华研究万立方米2021202220232024202505/0109/01100150200冷杉和云杉进口量季节性（月）source：同花顺,南华研究万立方米2021202220232024202505/0109/0150100150200 20%，预计2030年后才能逐步进入采伐周期。其中北岛占比65%，以成熟林为主，采伐效率高。南岛占比35%，因地形复杂采伐成本较高，但单产略高于北岛。根据MPI对新西兰原木采伐量的预测，2025年供应量预计达3900万立方米峰值，主因成熟林集中采伐及物流效率提升（如自动化设备应用）。成熟林采伐殆尽后，若新生代林未及时补种，2030年后年供应量或降至2500万立方米以下。从离港船数来看，截止5月底的发船数量为58条，相比去年同期多出4条船。平均一条船的载量大概在3.5万方左右。船期一般按照一个月来计算，那么6-7月到港压力相比去年同期仍然偏高。原因在与5月份的CFR报价下调至110美金附近，一些贸易商开始出现了抢购囤货的情况。据了解，因为一些贸易商的经验认为是绝对低价，该报价距离外商的成本空间较进，刺激除了投机需求，使得一些平时不活跃的贸易商也加入采购的行列。而6月份的CFR报价上涨，跟5月的订船火热同样相关。总结来看，在新西兰林场处于树龄结构健康，供应能力较强的背景之下。从产业集中度来看，外商>国内进口贸易商>木材加工厂，在定价权上，外商话语权较重。...【需求端】1.建筑用材需求持续承压（占比约50%）TPT FOREST 原木各国供应量source：南华研究立方米TPT森林木材：原木：出口数量：新西兰→中国（年）TPT森林木材：原木：出口数量：新西兰→印度（年）TPT森林木材：原木：出口数量：新西兰→日本（年）TPT森林木材：原木：出口数量：新西兰→韩国（年）TPT森林木材：原木：出口数量：新西兰→其他国家（年）15/1216/1217/1218/1219/1220/1221/1222/1223/1224/125000000100000001500000020000000原木离港船数 新西兰→中日韩（月）季节性source：南华研究条20232024202502/0103/0104/0105/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/01506070原木港口发运量：新西兰→中日韩（月）季节性source：南华研究万立方米20232024202502/0103/0104/0105/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/01150175200225250 建筑用原木（如建筑木方、木模板）占下游需求的50%-60%，主要用于房屋施工阶段的混凝土支撑、框架搭建等，与房地产新开工面积高度相关。地产拖累显著：2025年房地产新开工面积同比仍处于低位（工地资金到位率仅49.1%），相较2024年同比下降20%，叠加铝模板替代效应增强，以及国产材的替代趋势，进口材的建筑口料需求持续萎缩。地产端长期下行趋势未改，对需求长期压制。2.包装运输需求：木托盘竞争加剧（占比约25%）木托盘占包装运输需求的25%，主要用于物流仓储中的货物搬运，但因塑料托盘替代效应增强。从下游的调研反馈来看，该方面的终端需求依然处于偏弱的状态。但长期看物流行业规模扩大（货运量年均增长5%）仍支撑需求，预计木托盘将向高端化、定制化转型。3.装修及家具需求分化明显（占比约20%）家具用原木占20%，高端市场偏好阔叶木（如橡木、胡桃木），但中低端市场因成本优势仍依赖针叶木（如辐射松）。2024年家具出口额同比增长8%，但国内订单增速放缓，企业普遍维持低库存策略。虽然新房开工面积，施工面积等指标同比走弱，但从二手房的成交面积来看（一二三线总和）处于同期高位，与24年基本持平。细分来看，一线，三线城市二手房成交开始降温，但二线城市依然保持增长势头。二手房的成交量对装修以及家具更换的需求有一定的支撑，后续需关注该量是否能持续维持高位。房地产开发企业：房屋：施工面积：中国（月）季节性source：南华研究万平方米2021202220232024202505/0107/0109/0111/0110,00020,00030,000房屋新开工面积 中国季节性（月）source：南华研究万平方米2021202220232024202505/0107/0109/0111/01500010,00015,00020,00025,000一线+二线+三线城市二手房成交面积/7DMA季节性source：wind,南华研究万平方米2021202220232024202501/0102/0103/0104/0105/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/01100,000200,000300,000400,000一线城市二手房成交面积/7DMA季节性source：wind,南华研究平方米2021202220232024202501/0105/0109/0125,00050,00075,000100,000125,000二线城市二手房成交面积/7DMA季节性source：wind,南华研究平方米202220232024202501/0105/0109/010100,000200,000三线城市二手房成交面积/7DMA季节性source：wind,南华研究平方米2021202220232024202501/0105/0109/0110,00020,00030,000 目前属于季节性淡季，高温，梅雨等天气使得需求减小。从日均出库量与库存可用天数均维持近3年的一个中性水平。....【利润】新西兰的原木从砍伐流向终端消费需求，要经历多个过程。分别为新西兰当地林场砍伐，海外贸易商销售，国内贸易商承接，木材加工厂加工，终端消费等。整个产业链在各环节的利润分配有所不同，在需求走弱的大背景之下，存在相互挤压的空间。新西兰林场：最上游的新西兰林场，砍伐的现金流成本构成为：砍伐成本，装卸成本，运输成本等。参考文章《探索永不停歇的流水线——新西兰原木供应链的利润分布》，2025年预计林场的砍伐现金流成本在62-95纽币/方。23-24年度，AWG的报价区间在105-158纽币/方。当AWG的价格接近100纽币/方时，会触发砍伐意愿的下降，影响短期供应。若高于140纽币/方，则刺激砍伐量增加。而根据PF Olsen Limited的月度报告显示，今年5月的林场销售至装运港口的中A等级AWG打包价格为116纽币/方，低于5年平均价格5纽币，处于历史相对低位。新西兰出口商：外商利润= CFR报价-外商出口成本。外商出口中国的成本项为: AWG报价+熏蒸+港务+装卸+海运费+通关费。其中成本项影响较大的变量为AWG报价，汇率以及海运费的价格变动。因中国是市场是新西兰出口最大的市场，中国市场消费终端的价格接受程度，将逐层传到，最终影响AWG的价格，从而影响外商的利润。AWG报价：3月至5月持续走低，5月报价116纽币，来到历史低位区间，对外商利润有一定支撑。汇率方面：美元兑新西兰元持续走弱，使得CFR报价成本抬升，挤压利润空间。海运费：影响因素主要来自三个方面：原油价格与燃油成本，地缘政治与航线风险，船舶供需与季节性波动。最新的7月海运费从25美金上涨到30美金。抬升了CFR报价的成本。国内进口贸易商：贸易商进口利润=国内现货价格-进口成本；国内现货价格：参考岚山地区的3.9米中A报价；进口成本=【CFR报价*汇率*（1 +进口增值税+保险费+开证费）+港杂费】/(1 +涨尺率）；原木库存季节性（中国：辐射松、云杉、北美材）（周）source：mysteel, 南华研究万立方米202220232024202502/0103/0104/0105/0106/0107/0108/0109/0110/0111/0112/01200300400500原木港口日均出库量（中国）季节性（周）source：南华研究万立方米202220232024202503/0105/0107/0109/0111/01246原木港口库存/日均出库量季节性（周）source：mysteel,南华研究天202220232024202503/0105/0107/0109/0111/01100200300 其中进口增值税+保险费+开证费= 10%；港杂费= 40；涨尺率= 15%；按照上面的公式计算，目前3.9米中A进口依然亏损，亏损额度在-39元/方左右。根据走访调研来看，整船进口的盈亏，需考虑船货的配比。集成材与无结材进口有一定的利润空间。可以部分抵消口料材带来的亏损。下游加工厂：木方与原木价差（3.9米中A）同比修复。近半个月以来，木方价格受到现货流行性紧张上行的影响因素而跟随上涨，利润相对稳定，今年加工利润平均来看要好于去年。预计9月份消费旺季的来临，木方的价格会有一定的支撑，对于原木的价格可能也有一定的提振。但现阶段，下游口料需求较弱，不少加工厂已经短期封单不再采购。板材加工厂，因为板材自然风干的晾晒需求，受到梅雨季的影响，同样减少了原木的采购。总结来看，目前下游工厂备货意愿较低，基本按需采购为主，9月有一定的备货预期。【交割成本】非重庆地区（岚山，太仓）：车板交割成本项：现货价格+涨尺-规格升贴