GTHT- 光模块

光模块分析师A: 各位投资者好。今天由我和同事分析师B、分析师C一起汇报行业观点。标题“追光不停歇”代表我们坚定看好光模块板块的投资机会。 首先复盘：四月初至4月15日关税影响下，板块预期非常悲观。当时我们建议关注超跌个股。 四月下旬关税缓解，但板块表现仍弱。核心公司反弹幅度有限，我们认为后续空间较大。五月份机构持仓显示海外互联网公司A业务良好，开支预期乐观，光模块板块反弹，但整体仍偏弱。核心公司反弹幅度不高，反映市场预期较弱。 六月份以来，因英伟达市值新高、重登全球第一等事件，板块有反弹。但我们认为核心公司的盈利预期及未来需求上涨预期仍未充分反映。团队近期产业链调研显示，2025年下半年至2026年光模块及AI需求前景非常好。 5月份海外800G光模块预期开始上修，传闻2026年需求超3000万只，当时市场接受度低。6月催化事件后反弹，但盈利预期仍未充分体现。 应用侧：海外AI编程工具成为爆款应用，AI应用在中国形成闭环。谷歌、字节等大模型用户数持续快速增长，推理需求将成为算力核心驱动力。 公司调研情况： 中际旭创：二季度订单反映需求旺盛，1.6T光模块需求在二季度快速上升。预计二季度业绩将迎来明显上升，2026年业绩预期可能上修。新易盛：二季度某月单月收入创历史新高，预计二季度及后续业绩将有不错增长，2026年预期可能上修。中际旭创（硅光）；子公司派系2024年收入约3.6亿，同比数倍增长。2025年二季度下游客户需求加速，硅光模块单季度环比增长显著（小几十万只）。预计旭创收入将从2025年二季度开始环比加速增长（此前收入徘徊在65亿左右）。新易盛（硅光）：伴随硅光模块上量及内部效率管控加强（对比旭创，新易盛毛利率/净利率差距较 大），预计新易盛毛利率、净利率从二季度开始将进一步提升，甚至创历史新高。因此对新易盛二季度业绩可更乐观。展望2025—2026年，新易盛业绩将维持较高增长 （800G需求旺盛，1.6T在2026年明显上涨）。整体：中际旭创、新易盛、天孚通信二季度业绩预计乐观，为2026年增长莫定基础。 上游物料： DSP芯片：剑桥科技、东山精密（公告）DSP下单量明显增长。华工科技也有800G物料下单。核心物料（EML、硅光CW光源）：相比2023年Q3/Q4，供应情况有一定缓解。1.6T开始PR交付。展望2026年，重要EML和CW光源需求预计较2025年翻倍增长，硅光CW光源增速更快。结论：行业从2025年二季度开始业绩将进一步提速。 估值与机会： 当前估值：中际旭创、新易盛对应2025年估值约15倍，展望2026年约10倍，安全边际高，弹性大。结合AI应用及海外大模型快速发展，光模块板块（尤其是硅光模块）投资机会非常大。个股细节可联系团队。国产替代方面坚定看好，海外增长将拉动国内需求。机会涵盖光模块、设备商、PCB、算力、IDC等环节。 分析师B: 大家好。行业景气度反转行情持续性强，光模块、光连接等板块行情持续性很强。近期A事件观察： 非云AI需求爆发（如英伟达AI工厂），采用英伟达整体解决方案，需求持续性显现。云厂商动作频频（如Meta注资ScaleAl），投入决心大（参考元宇宙时期拉动光模块需求）。Meta此举可调整自身Al策略，需重点关注舍得投入的厂商。硬件 端：超以太网联盟（UEC）发布首版协议，推动非IB网络竞争：AMD新卡支持自有协议。AMD下一代MI400（机架式设计）性能强劲，尤其在内存和带宽（单卡接入带宽达2.4T）提升显著，显示AI集群性能提升更侧重存储容量和带宽容量。光模块行业：Lightcounting预测二季度行业收益重回增长，因大客户（Meta、亚马逊）批量部署800G：头部厂商显著受益。谷歌等需求指引初步显现，后续可能调整。预计6—7月将有更多大额投资（数据中心建设）消息。 行业持续性： 本轮高景气源于AI需求高增长，更深层原因是网络架构迭代，网络部分价值量占比提升。ASIC厂商（谷歌、亚马逊）出货量年增超30%，但网络架构改变带来的带宽需求增长可能翻倍。因此，即使明年资本开支增速30%，网络架构迭代带来的增速远超30%。预计2025—2027年光模块需求持续爆发。网络架构约每两年随AI平台迭代一次。新市场（Scaleup）：博通TH6可扩展至512张卡，光进铜退趋势明显，Scaleout交换机在A1收入占比稳定。 结论：景气度受A投入决策和硬件发展（高带宽、高网络占比）驱动，趋势至少维持至2027年（2—3年高景气可期）。重点推荐受网络架构变动最大的Meta链、亚马逊链、谷歌链相关公司： 头部光模块：中际旭创、新易盛。器件：天孚通信、源杰科技、仕佳光子。二线厂商（导入机会）；华工科技、光迅科技、剑桥科技、联特科技、亨通光电、腾景科技等。网络架构变动最大的方向持续性更强。 分析师C: 大家好。观点已持续约一个月，行业信息逐步丰富。本轮并非反弹，而是AI投资宏观趋势回归（视为新基础设施建设），周期较长。核心驱动是AI应用闭环显现（上市公司/一级公司收入环比变化明显），星星之火可燎原。 大模型观点：超大型集群与算法模型发展是弹簧两端，差距动态变化，共同推动大模型及应用发展。因此，光模块、PCB等硬件机会非县花一现，有较强持续性。 技术迭代与硅光： 技术迭代指向硅光方向，变化最大的是硅光调制芯片。需关注受益标的。一级市场：江浙有优秀量产企业，支持国内光模块公司产能。二级市场：自研硅光芯片公司成本优势显著（几个点至10点以上），体现为竞争力及毛利率/净利率优势。期待未 来2—3季度，头部公司因硅光渗透率提升，毛利率明显变化（如中际旭创）。这是行 业重要里程碑，未来1—2年差异将体现于财报。硅光光源： 原由美日厂商主导，国内无机会。技术变化提供时间窗口，国内企业进步显著。需求：2025年硅光源需求约4000—6000万颗，2026年至少翻倍（超1.2亿颗），增速高于行业整体贝塔。格局：头部玩家占据大部分红利，技术迭代后跳至下一代，腰部及以下公司追赶。竞争格局好。壁垒高（Know—how行业）：量产难度大（涉及MOCVD、电子束光刻等核心设备/工艺），突破Demo到量产是巨大门槛。设备获取、调试、量产能力稀缺，限制多数公司发展。头部公司地位稳固。盈利：海外头部毛利率70%+，净利率40%+。国内公司起步阶段，摊销研发/设备成本后，明后年有望达到高水平。技术友好：无论LPO、可插拔（带DSP）、CPO、OIO形态，硅光源均为技术友好赛道，确定性周期长。 结论： 硅光源行业景气度高于AI投资整体。量产门槛高于其他细分领域。国产化率低，头部公司空间大，应享更高估值。技术迭代无争议，长期确定性高。 关注标的：源杰科技（已获大单）、仕佳光子等头部供应商机会。未来展望：6月至9月行业事件（大事件、公司订单、物料、业绩）较多，将持续更新。 会议结束。