中国物业管理行业：央国企物管盈利及回款能力较稳健

业展望─中国房地产央国企物管盈利及回款能力较稳健物管企业加大对非住宅项目发展行业整体盈利能力仍然受压央国企物管盈利及回款能力较稳健市场下调今年物管行业收入预测物管企业加大对非住宅项目发展。2024年中国物管企业在管面积总额达到314.1亿平方米，同比增长4.01%。根据中指研究院预测，2025年中国物业管理行业在管面积预测为322.1亿平方米，增速再度放缓至2.54%。物管企业未来在管理规模上的增长将不再是核心重点，企业扩张策略从单纯的规模优先转变为效益优先，项目发展方向转为重质非重量。此外，物管企业发展策略亦加大非住宅项目的细分，将业务拓展至商业、甚至是医院、学校、公园、园区及轨道交通等项目。行业整体盈利能力仍然受压。在宏观经济及房地产市场格局调整的冲击下，2024年，百强企业毛利润的平均值为3.19亿元，同比下滑4.71%；净利润均值为7990.71万元，同比下滑4.71%。从企业运营的角度分析，非业主增值服务的持续缩减，以及部分高毛利率的社区增值服务的调整，对毛利率产生了显着的负面影响；与此同时，关联方的流动性危机以及前期不良并购所引发的连锁反应依然在持续。央国企物管盈利及回款能力较稳健。根据中指研究院数据显示，2024年，央国企营收均值为55.55亿元，较民企均值高29.86%。营收增速看，央国企营收增速为6.57%，较上一年下降8.39个百分点，降幅较大，近几年增速首次降至个位数，民企营收增速2.94%，较上一年下降2.17个百分点。2024年，央国企毛利率均值为19.87%，净利率均值为10.39%。近两年，央国企的毛利率均值和净利率均值波幅较小，凸显央国企盈利的稳定性。2024年民企毛利率为20.25%，2024年民企净利率为1.59%，同比下降2.18个百分点，显着低于央国企。市场下调今年物管行业收入预测。根据彭博综合预测，我们统计首20大香港上市物管企业，市场下调了物管行业收入预测，预期2025年物管整体收入同比增长7.2%，由于预期部份物管企业扭亏为盈，市场预期2025年盈利同比增长96.6%。展望2026年，市场预测2026年收入同比增长7.0%，盈利同比增长10.3%。行业报告─中国物业管理行业主要数据2025E平均市盈率(x)7.12025E平均市净率(x)1.22025E平均股息收益率(%)6.3资料来源：彭博、光银国际板块表现(%)1个月1.83个月-10.8今年以来1.1资料来源：彭博陈惠杰高级分析师Dominic.chan@cebi.com.hk(852)2916-96312025年6月13日 Sector Performance1-mth 2AbsoluteRelative 物管企业加大对非住宅项目发展2024年中国物管企业在管面积总额达到314.1亿平方米，同比增长4.01%。根据中指研究院预测，2025年中国物业管理行业在管面积预测为322.1亿平方米，增速再度放缓至2.54%。根据物管企业的合约面积趋势，突显出物业管理企业未来增长不能单靠管理面积的增长。根据中指研究院统计，2023年港股上市物管企业在管面积均值约为1.50亿平方米，同比增长11.94%，合约面积均值约1.99亿平方米，同比增长仅为1.02%，显示物业管理企业目前手上但仍未交付的面积大幅放缓。同时，克而瑞资料指出，2024年百强物业管理企业的“合约在管比”均值下降至1.28，相较于2023年的1.32继续呈现下滑趋势。整体而言，预计物管企业未来在管理规模上的增长将不再是核心重点，而行业的竞争重心将逐步向服务品质和增值业务转移，企业扩张策略从单纯的规模优先转变为效益优先，项目发展方向转为重质非重量。此外，物管企业发展策略亦加大非住宅项目的细分，将业务拓展至商业、甚至是医院、学校、公园、园区及轨道交通等项目。图表1：中国物业管理行业在管面积及增速图表2：中国新屋开工面积、房屋竣工面积以及新建商品房销售面积（%）数据来源：国家统计局、光银国际322.14.01%2.54%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%2025E增速（%）0.1%2.6%1.9%-24.3%0.45.410.415.420.425.42019202020212022房屋新开工面积房屋竣工面积新建商品房销售面积新建商品房销售面积同比增速 3-7.2%-12.7%-30.0%-25.0%-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%20232024 数据来源：中指研究院、光银国际 行业整体盈利能力仍然受压在宏观经济及房地产市场格局调整的冲击下，物业管理行业内的百强企业营收增速逐渐趋缓，高质量发展成为了新的行业运营模式。根据中指研究院数据显示，2024年，百强企业营业收入的平均值达到16.05亿元，与上一年相比，仅增长了3.52%，增速下滑了1.04个百分点。2024年，百强企业毛利润的平均值为3.19亿元，同比下滑4.71%；净利润均值为7990.71万元，同比下滑4.71%。从企业运营的角度分析，非业主增值服务的持续缩减，以及部分高毛利率的社区增值服务的调整，对毛利率产生了显着的负面影响；与此同时，关联方的流动性危机以及前期不良并购所引发的连锁反应依然在持续。图表3：2021-2024年百强企业营业收入均值与增图表4：2021-2024年百强企业毛利率和净利率均值数据来源：中指研究院、光银国际16.053.5204812162024营收增速(%)25.1121.629.086.37061218243020212022毛利率(%) 420.8519.875.414.9820232024净利率(%) 数据来源：中指研究院、光银国际 增值及非业主增值服务出现下滑从收入构成来看，基础物业服务收入在2024年的均值为13.43亿元，占总收入的83.71%，同比上升了1.6个百分；受居民消费需求下降、退出低毛利项目影响，社区增值服务收入均值为1.6亿元，同比下降4%，增值服务收入占比为13.8%，下降了1.4个百分点；受上游房地产疲弱影响，非业主增值业务收入均值0.62亿元，同比减少11.4%，占比2.45%，同比下降了0.27个百分点。图表5：2022-2024年百强企业各业务板块收入图表6：2023-2024年百强企业营业收入构成情况数据来源：中指研究院、光银国际图表7：2021-2024年百强企业增值服务收入及图表8：2023-2024年百强企业增值服务收入及构成情况数据来源：中指研究院、光银国际2.220.39-20-100102030402024增值服务基础服务增速(%)非业主服务增速(%)82.1%15.2%83.7%13.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%基础服务收入增值服务收入20230.621.602024社区增值服务收入均值1.05-9.870.87-11.672.13-1.7101000200030004000500060002023年2024年同比增长 52.7%2.5%非业主增值服务收入20241.16-9.97-15-10-505 数据来源：中指研究院、光银国际构成情况数据来源：中指研究院、光银国际1.331.050.701.551.651.6600.511.522.533.5202120222023非业主增值服务收入均值 央国企物管盈利及回款能力较稳健根据中指研究院数据显示，2024年，央国企营收均值为55.5亿元，较民企均值高29.9%。营收增速看，央国企营收增速为6.6%，较上一年下降8.4个百分点，降幅较大，近几年增速首次降至个位数，民企营收增速2.9%，较上一年下降2.2个百分点。2024年，央国企毛利率均值为19.9%，净利率均值为10.4%。近两年，央国企的毛利率均值和净利率均值波幅较小，凸显央国企盈利的稳定性。2024年民企毛利率为20.3%，2024年民企净利率为1.6%，同比下降2.2个百分点，显着低于央国企。至于回款能力方面，2024年，物业服务上市公司应收账款及票据总额达到871.8亿元，同比增长3.2%，增长率较上一年下降5.2个百分点，低于同期营收增速，二者之间的剪刀差正在扩大，表明物业公司的回款能力增强，经营效率得到提升。央国企凭借雄厚实力和良好信誉，风险控制及关联方状况较好，受到应收账款减值以及商誉资产减值的影响较小，因此，央国企的净利率高，未来发展更稳定。2024年，央国企管理面积均值1.8亿平方米，同比增速10.1%，增速较2023年下降12.0个百分点；民企管理均值1.36亿平方米，同比增速4.5%，增速较2023年下降2个百分点。央国企凭借其背景和资源，在采购、运营等方面更具议价能力，能降低成本、提高效率，能更积极地进行规模扩张，提升市场份额，进行区域布局优化，实现协同效应和效益最大化。同时，央国企在并购市场更受青睐，能通过整合实现规模增长和资源整合。 6 数据来源：中指研究院、光银国际图表12：2020-2024年物业服务上市央国企、民企毛利率、净利率均值数据来源：中指研究院、光银国际0.871.161.491.690.681.061.2200.511.522020202120222023央国企管理面积均值(亿平方米)民企管理面积均值（亿平方米）央国企管理面积增速（%）民企管理面积增速（%） 数据来源：中指研究院、光银国际图表11：2022-2024年物业服务上市公司应收账款及票据总额及增速、营收增速数据来源：中指研究院、光银国际779.35844.878.4170075080085090020222023应收账款及票据总额（亿元）应收账款及票据总额增速（%）营业总收入增速（%） 市场下调今年物管行业收入预测根据彭博综合预测，我们统计首20大香港上市物管企业，市场下调了物管行业收入预测，预期2025年物管整体收入同比增长7.2%，由于预期部份物管企业扭亏为盈，市场预期2025年盈利同比增长96.6%。展望2026年，市场预测2026年收入同比增长7.0%，盈利同比增长10.3%。图表13：物管板块2025/2026年收入及盈利预测(%)资料来源：彭博、光银国际7.2%96.6%7.0%10.3%收入增速盈利增速20252026 8 重要披露及免责声明本报告由光银国际资本有限公司(“光银国际资本”)撰写生产和分发，并由香港证监会监管。本报告基于我们认为可靠且已经公开的信息，光银国际资本及其联属公司(统称为“光银国际”)力求但不担保这些信息的准确性、有效性和完整性。本报告没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要，并不构成个人投资建议，客户据此投资，责任自负。客户在阅读本研究报告时应考虑报告中的任何意见或建议是否符合其个人特定状况。光银国际及其各自的公司董事、员工及代理，都不为阁下因依赖该等信息所遭受的任何损失而承担责任。本报告的内容不代表光银国际的建议，也不构成与上述有关证券的任何买卖/交易协议。本报告不拟作为买入或卖出要约，也不打算招揽购买或出售上述证券。证券价格可能上下波动。可能变得毫无价值。购买和出售证券可能会产生损失，而不是利润。研究报告所载的资料及意见，如有任何更改，本司将不作另行通知。此外,光银国际的销售人员，交易员或其他持牌人员可能提供口头或书面市场评论或交易想法，这些意见可能与本报告中提出的建议和意见不一致，并得出不同的结论。光银国际可能采取与报告中建议及/或观点不一致的立场或投资决定。本报告仅向特定客户传送，未经光银国际书面授权许可，任何人不得引用、转载以及向第三方传播，否则可能将承担法律责任。在一些司法管辖区域内，针对或意图向该等区域内的市民、居民、个人或实体发布、公布、供其使用或提供获取管道的行为会违反该区域内所适用的法律或规例或令光银国际受制于任何注册或领牌规定，则本研究报告不适用于该等司法管辖区域内的市民、居民或身处该范围内的任何人或实体。本报告仅提供给香港客户，不会提供给美国客户。编制本报告的分析师未在美国注册或