流动性与机构行为周度跟踪：DR001或成新目标，宽松下限尚未到达

请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 23DR001或成新目标宽松下限尚未到达[Table_ReportDate][Table_Summary]➢货币市场：本周央行OMO净回笼727亿元，周五盘后宣布将于16日开展4000亿6M买断式逆回购招标。本周资金宽松状态延续，周一DR001降至1.38%；周二逆回购转为净回笼，但DR001仍维持在1.4%下方；随着税期临近，周五央行逆回购转为净投放，DR001回升至1.41%，而DR007维持在1.5%附近。➢质押式回购成交量在周四升至年内新高后回落，全周日均成交上升0.45万亿至7.95万亿；质押式回购整体规模同样在周四升破12万亿创下年内新高后回落，但仍明显高于上周五。大行净融出持续走高，股份行和城商行净融出均先升后降，整体较上周变化有限，银行整体刚性净融出在周四创下年内新高后周五小幅下降。非银机构刚性融出规模较上周小幅抬升，主要是货基和理财融出上升；非银融入规模明显高于上周，主要是基金、券商和其他产品的融入升幅较大。新口径资金缺口指数周一下降至-5061后持续上升尤其是周四升幅较大，周五小幅回落至-4052，仍略高于上周五的-4290。➢随着银行融出的上升，本周DR001与DR007的利差进一步走扩，DR001一度降至1.4%以下。我们上周提到了资金利率回归政策利率的过程可能更多反映在隔夜利率上，而在对历史复盘后，我们发现央行对隔夜利率重视程度的提高可能在2023年8月后就已经开始，从那时起DR007的均值一直高于政策利率，但DR001与OMO利率的关系显然要更加稳定。尤其是在2024年7月央行创设临时隔夜正逆回购工具后，DR001有了更明确的上下限约束，央行可能也可以根据宏观目标引导DR001在政策利率上方50BP至下方20BP的区间内波动。2024Q4尽管DR007与OMO利差拉大，但隔夜利率却一度逼近下限；2025 Q1银行净融出下降造成资金大幅收紧与分层加大，但DR001也从未超过上限。25Q1货政报告也在描述货币市场时将配图调整为DR001及其上下限，3月以来DR001也是以每月10BP的速度向政策利率回归，表现相较DR007更加明显。因此，尽管6月DR001最低已降至1.36%，短期税期等因素可能也会带来一定扰动，但考虑央行降成本的目标优先级提升，资金利率的下限可能仍未触及，不排除后续DR001在特定情况下降至1.2%-1.3%的可能。➢本周1Y附息国债、182D贴现国债、91D贴现国债发行规模略高于计划，政府债实际净缴款1631亿元；我们预计下周国债缴款5516亿元。截至本周，2025年累计发行新增一般债3610亿元，新增专项债16479亿元，普通再融资债8398亿元，特殊再融资债16835亿元。下周青岛、云南、湖北等11个地区地方债发行规模2618亿元，新增一般债、新增专项债和再融资债分别发行272亿元、425亿元和1920亿元。下周政府债净缴款规模将从本周的1631亿元下降至1436亿元。➢本周披露的国债发行规模与我们此前的预期相差不大，我们预计6月国债净融资约7100亿元；尽管6月新增专项债发行节奏仍然偏慢，但本周上海新公布了6月发行715亿新增专项债的计划，地方债仍可能出现月末集中发行的状态，因此我们同样维持了6月地方债净融资5600亿元的假设。整体来看，我们仍然预计6月政府债发行规模2.6万亿，净融资约1.26万亿。➢下周逆回购到期规模下降至8582亿元，周二有1820亿MLF到期；政府债净缴款规模将从本周的1631亿元下降至1436亿元；此外，下周一（6月16日）为缴税截止日和中旬缴准日。央行在6月13日发布公告称将在6月16 证券研究报告债券研究[Table_ReportType]专题报告[Table_Author]李一爽固定收益首席分析师执业编号：S1500520050002联系电话：+86 18817583889邮箱：liyishuang@cindasc.com信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 2025年6月15日 请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com 3日开展4000亿元买断式逆回购操作，期限为6个月，考虑上周央行已招标1万亿3个月期限买断式逆回购，6月央行共计开展1.4万亿元买断式逆回购操作，全月净投放2000亿元，这是央行在3月以来首次净投放，这为银行补充了中期流动性，也有利于缓解银行的负债压力，释放了维稳流动性的信号。因此，尽管下周资金面临税期扰动，但央行大概率也会进行对冲，因此我们预计下周资金面不会出现大的波动，隔夜利率很难明显高于1.4%。而在税期之后跨季之前，资金面可能还会经历一段明显宽松的时段。➢存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率下行0.8BP至1.67%。本周同业存单发行规模和到期规模均大幅上升，同业存单净偿还规模上升1497亿元至1712亿元。国有行、股份行、城商行、农商行净融资规模分别为-863亿元、-132亿元、-425亿元、-56亿元；1Y期存单发行占比上升至34%。下周存单到期规模约10553亿元，较本周下降1572亿元。本周股份行、城商行存单发行成功率较上周下降，而农商行和国有行上升，各类银行存单发行成功率均位于近年均值水平上方。城商行-股份行1Y存单发行利差收窄。本周货基和理财对存单的增持意愿上升，而基金和其他产品对存单的需求减弱，股份行对存单倾向于增持，存单供需相对强弱指数环比上周下行3.3pct至43.0%，整体仍在偏强区间。分期限上看，6M期限品种的供需指数上升，而1M、3M、9M、1Y期限品种的供需指数均下降。➢票据利率：本周票据利率先降后升，国股3M、6M期票据利率全周分别下行3BP、5BP至0.99%、1.04%。➢债券交易情绪跟踪：本周债券利率震荡回落，中长端信用和二永利差收窄。大行对债券倾向于减持，主要是对存单和二永债的减持意愿上升，对短端国债的增持意愿下降，但对地方债倾向于增持。此外，交易型机构对债券的增持意愿上升，其中基金公司、其他产品对债券的增持意愿均上升，而证券公司对债券倾向于减持，其他机构对债券的增持意愿下降；配置型机构对债券的增持意愿大幅下降，其中农商行转而倾向于减持债券，而理财产品和保险机构对债券的增持意愿有所上升。➢风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录一、货币市场.......................................................................................................................................51.1本周资金面回顾......................................................................................................51.2下周资金展望..........................................................................................................8二、同业存单.....................................................................................................................................10三、票据市场.....................................................................................................................................12四、债券交易情绪跟踪.....................................................................................................................13风险因素............................................................................................................................................13图目录图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）....................................................................5图2：资金利率表现（单位：%、BP）.................................................................................5图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）...........................................................................5图4：逆回购余额规模...........................................................................................................5图5：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）.......................................................................6图6：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）..................................6图7：3月以来DR001向政策利率收敛的路径更加清晰.......................................................7图8：25Q1货政报告在描述货币市场利率走势时将配图调整为DR001及其上下限.............8图9：下周政府债净缴款规模下降.........................................................................................8图10：下周政府债净缴款主要集中在周五（单位：亿元）...................................................9图11：部分省市已公布2025年第二季度地方债发行计划（单位：亿元）...........................9图12：6月国债净融资规模估计.........................................................................................10图13：6月地方债净融资规模估计......................................................................................10图14：SHIBOR利率走势（单位：%）..............................................................................10图15：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）............................................................10图16：分银行类型存单发行规模分布..............