石油石化双周跟踪

核心观点：OPEC+持续超预期增产是中期油价运行的主线 •两大机构5月月报小幅上调全球需求增量预期。EIA预计2025年非OPEC+供给以及全球需求增量分别为110万桶/天（-8万桶/天）、97万桶/天（+7万桶/天）；IEA则预计全球需求增量为76万桶/天（+3万桶/天）。 •供给侧：OPEC+持续超预期增产是中期油价运行的主线。继OPEC宣布在5-6月实施41.1万桶/天的产量增长后，5月31日，再度宣布将在7月实施41.1万桶/田的增产计划，OPEC超预期增产的背后一方面在于伊拉克、哈萨克斯坦等国对于产量纪律的不遵守行为，4月OPEC+18国产量环比增长23万桶/天，俄罗斯、科威特产量环比均大幅增加；另一方面，5月13日-16日，特朗普对沙特阿拉伯、卡塔尔和阿联酋进行访问，并与三国达成多项投资与军火协议，不排除中东地区通过压低油价帮助美国压低通胀的可能性。 •地缘：美伊谈判是短期油价向上反弹的风险点。据匿名的伊朗和欧洲官员称，美国提议在美伊核谈判中采取临时措施，允许伊朗在美国与其他国家制定更详细方案期间，继续进行低浓度铀浓缩活动。《纽约时报》3日报道称，美国和其他国家将制定一项更详细的方案，旨在阻止伊朗发展核武器，但允许其获得新核电站所需的燃料。根据该方案，美国将协助伊朗建造核反应堆，并就由地区国家联盟管理的铀浓缩设施的建设进行谈判。一旦伊朗开始获得上述承诺利益，就必须停止其境内的所有铀浓缩活动。伊朗和欧洲官员透露称，该方案已提交给伊朗。 •需求侧：短期关税缓和提升风险偏好，但美国经济不确定性仍在加剧。继5月12日中美日内瓦经贸会谈联合声明发布以及本周元首通话以来，市场对关税担忧大幅缓解。往后看，中美日内瓦联合声明大超预期后，未来关税谈判进一步超预期的可能性降低，需求端对油价的支撑力度或将趋于弱化。此外，从以往经验来看，4-6月全球石油消费存在季节性提升趋势，而6-10月季节性消费下滑，对油价支撑力度将减弱，我们认为油价全年的低点可能出现在下半年。 供给侧（美国）：5月美国原油产量预计小幅下滑 ◼5月，EIA预计美国原油产量为1341万桶/天，环比下滑5.7万桶/天。 供给侧（OPEC+）：4月俄罗斯、科威特大幅增产 ◼周内OPEC宣布产量步长计划，缓解市场担忧：4月3日OPEC宣布超预期增产后，市场对OPEC减产联盟态度的转向出现担忧，4月OPEC+18国产量环比增长23万桶/天。 ◼伊朗产量暂未受制裁影响。目前伊朗仍处于OPEC减产豁免行列。若制裁加剧切实导致供给减少，则伊朗潜在回吐量可与OPEC+预期增产量形成一定对冲。近期伊朗制裁尚未对其产量造成实质影响，4月，伊朗原油产量为330.5万桶/天，环比下滑3.1万桶/天。 供给侧（OPEC+）：4月俄罗斯、科威特大幅增产 ◼4月，俄罗斯原油产量为933万桶/天，环比增加26万桶/天。科威特连续两个月大幅增产，减产执行率有所弱化。 需求：关税担忧缓解，但未来边际趋于恶化 需求：全球石油消费月度跟踪 ◼2025年4-5月，全球石油消费增长疲软。 库存：年内库存端尚未超预期累库 ◼年内美国商业原油库存尚未超预期累库。 供需平衡：两大机构小幅上调2025年需求预期 ◼两大机构5月月报小幅上调全球需求增量预期。EIA预计2025年非OPEC+供给以及全球需求增量分别为110万桶/天（-8万桶/天）、97万桶/天（+7万桶/天）；IEA则预计全球需求增量为76万桶/天（+3万桶/天）。 供需平衡：两大机构小幅上调2025年需求预期 炼化景气跟踪 ◼美国炼厂开工率有所回升，国内主营炼厂开工4-5月进入检修季，独立炼厂开工率相对稳定。 炼化景气跟踪 ◼5月芳烃、C4价差表现较好，成品油偏弱，C2、C3价差变化不大。 炼化：成品油价差跟踪 炼化：芳烃产业链价差跟踪 炼化：C2产业链价差跟踪 炼化：C3产业链价差跟踪 炼化：C4产业链价差跟踪 红利风格跟踪 红利风格跟踪 ◼交易红利资产的本质是市场在交易和寻找“短久期、低波动”品种 ✓历史复盘来看，美债收益率与红利相对收益呈现较强正相关性，主要反映“无风险利率抬升-短久期、低波动资产占优”的风格轮动；中债利率与红利风格负相关性并不显著，2020年以来负相关性增强。 风险提示 OPEC+产量变动：OPEC+减产政策通常在部长级会议决定并执行，但也可能有部分产油国提前宣布减产，且暂定的产量政策也存在调整可能，因此该组织产量政策存在不确定性风险。 地缘风险：中东地缘局势变化将对原油供给造成影响，进而影响油价波动。 宏观不确定性：美联储新一轮降息周期开启，经济基本面的确认需要进一步的数据支撑，未来存在不确定性风险。 测算误差风险：本文涉及OPEC原油产量、全球原油需求量等可能存在个人假设所导致的测算误差。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com