电动垂直起降（eVTOL）峰会：即将进行无人驾驶原型机飞行测试

0.00.04.60.00.05.6(0.61)(0.38)(0.72)(0.82)2025E2026E 305.3166.7(0.21)(0.83)2027E +1 (212) 336-7216 | sheila.kahyaoglu@jefferies.com希拉·卡亚奥古鲁* | 股权分析师康纳·沃尔特斯 * | 股权助理+1 (212) 323-3395 | cwalters@jefferies.com艾伦·佩奇* | 股权助理+1 (212) 323-3381 | epage@jefferies.com格雷格·科尔拉德，CFA* | 股票分析师+1 (212) 284-2391 | gkonrad@jefferies.com 公司目标：1）公司未提供ESG目标长远视角：伊芙·霍尔丁公司投资逻辑 / 我们的区别可持续性很重要在投资研发领域时，投资者应关注的五个ESG问题•2027-2030年收入以140%的复合年均增长率增长，交付量从2027年的50增长到2030年的650，以135%的复合年均增长率增长。•毛利率从2027年到2030年扩大约5个点至22.0%。•调整EBITDA在2028年变为正数，利润率为3%，由于经营杠杆作用，到2030年将扩大到12%。•2026年，摊薄每股收益（0.82美元），2030年转为正值，达0.02美元。•PT 7美元：DCF估值假设终端增长率4%，WACC为11%；2031至2035年FCF复合年增长率为8%。向管理层提问：1) 基于市场增长预测，EVEX能否量化eVTOL成熟所能带来的与直升机和拼车平台等替代方案相比的潜在减排量？2) 你们如何看待eVTOL未来对电池技术的需求？主要材料问题：1) 法律法规环境管理：认证电动飞机：EVEX的eVTOL类型的认证预计将在2021年至2025年间获得巴西ANAC的认证，ANAC与FAA和EASA持有双边协议。升力巡航设计和利用巴西航空工业公司经验旨在简化流程。2) 重大事件风险管理：确保安全和可靠性：FAA认证和地方当局批准受对安全、可靠、公共利益和噪音污染的认知影响。技术进步和飞行试验成功对eVTOL市场至关重要。请参阅本报告第6-11页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。禁止未经授权的传播。巴西航空工业公司（Embraer）的专业知识和现有的基础设施网络，是设计、测试和认证EVEX电动垂直起降飞行器（eVTOL）以及商业化其制造和维护能力的关键因素。尽管2800架飞机的订单储备为EVEX电动垂直起降飞行器提供了抢占新兴eVTOL市场份额的空间，但它不太可能成为首个进入市场的产品。基本情况$7, +30% 上行情景$10, +85%•从2027年到2030年，收入将以155%的复合年均增长率扩张，占据全球eVTOL交付量超过30%的市场份额。•EBIT利润率到2030年通过规模经济和更好的运营杠杆扩大至12%。•PT 10美元：DCF估值假设终端增长率为4.0%，WACC为10%。 催化剂•由于认证延迟，交付将于2028年才开始，2028年的营收仅为1.5亿美元，到2030年将增长至25亿美元。•由于订单取消，市场份额仍保持在~10%的范围内。•到2030年，息税前利润率仅达到7%，由于研发成本的超支。•PT $1：DCF估值假设终端增长率为4.0%，WACC为11%。•在H1:25进行全尺寸工程样机飞行测试。•2025年开始进行符合规范的原型构建。•2027年的EIS。•与航空当局和政府的监管认证流程中的积极进展。•增量飞机订单和合作。下行情景$1, -81% 2 目标价位与估值对投资者的主要收获。EVEX正进入其发展的关键阶段，其一直在幕后进行的大量工作开始显现，随着今年夏季原型机试飞开始、确认订单逐渐增多以及认证进程推进至2027年。其重点是将其更多积压订单转化为确认订单，同时继续推进双ANAC和FAA认证。EVEX的eVTOL设计差异化。升力+巡航设计使用两种独立的推进系统进行飞行：旋翼用于升力，推进器用于巡航。这两种方法都是当今商用飞机的标准，而其他使用倾转旋翼（如V-22鱼鹰）、多旋翼（如无人机）或推力矢量控制（如F-22）的eVTOL设计并非广泛使用的商用系统。这使得与EVEX传统推进系统相比，其设计获得FAA认证更具挑战性。升力+巡航设计的另一个优势是减少范围的噪音，因为在巡航模式下，升力旋翼处于非活动状态。请参阅本报告第6-11页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。禁止未经授权的传播。我们使用折现现金流法得出EVEX的7美元目标价，基于以下假设：1) 反映市场增长、市场份额获取和监管障碍风险的11%的WACC；2) 从2035年开始的4%的终端增长率；以及3) 现金流在2029年转正，并在2031年至2035年间以8%的CAGR增长。寻求与ANAC和FAA的双重认证。巴西的ANAC是EVEX的主要认证机构，而FAA将主要只验证ANAC，这与Embraer目前运营的商用和私人飞机保持一致。ANAC定期与EVEX团队会面，并与FAA进行对话。EVEX已就大部分认证计划达成一致，并预计将于2026年开始正式的飞行测试活动。$400万-500万美元的标价。EVEX的目标标价范围是$400万-$500万美元，在这个水平上，它预计可以获得强劲的利润率，这得益于供应商协议和成本可预见性。eVTOL制造商认为运营成本是客户最关键的因素，正在开发一款具有竞争性价格点的飞机，同时提供有吸引力的运营成本，使运营商能够为乘客收取经济可行的价格。 ...展覽3 - 相對估值表 (6/2/2025)表1 - DCF评估意味着每股7美元来源：杰弗里估计来源：公司数据，杰富瑞估计，FactSet销售年同比变化率EBIT（不包括重组）% 边距CAPEX折旧折旧占销售额的百分比CAPEX/ 销售额营运资金流动流动资金占销售额的百分比其他非现金支出税税率利息费用自由现金流自由现金流收益率（EV百分比）折现自由现金流DCF隐含目标价WACC增长率截至2040年的净现值TV @ PV企业价值净债务股权价值股份数量每股股权价值（美元）来源：公司数据，Jefferies估计exhibit 2 - price target derivationDCF目标价eVTOLS弓箭手Joby航空垂直航空平均值EVEX的公共竞争集团包括Archer（ACHR，NC）、Joby（JOBY，NC）和Vertical Aerospace（EVTL，NC）。然而，由于截至2025年尚未有任何交付eVTOL飞机，因此公共同业竞争对手的收入名义上为零。请参阅本报告第6-11页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。禁止未经授权的传播。 ...展覽5-年度平衡表(百萬美元)来源：公司数据，Jefferies估计图4 - 年度收入表（百万美元）附表6 - 年度现金流量表（单位：百万美元）来源：公司数据，Jefferies估计(百万，每股数据除外)总收入成本和费用销售成本研发SG&A总运营成本营业利润利息收入（费用），净额营业外收入（支出），净额)税前收入税收营业利润外币交易调整净利润稀释股份数量（百万）稀释每股收益EBITDA来源：公司数据，Jefferies估计(百万，每股数据除外)资产现金及等价物关联方应收款衍生金融工具其他流动资产和存货流动资产总计大写软件，净总非流动资产总资产账户和相关方应付款项衍生金融工具递延收益和其他流动负债总流动负债其他非流动负债长期债务总非流动负债总负债股东权益总额总负债和权益(百万，每股数据除外)净损失折旧与摊销软件摊销长期激励计划费用/SBC资产和负债变化其他资产关联方应收款账户和相关方应付款项客户存款经营活动现金流量投资活动产生的现金流量购买固定资产/资本化软件其他投资活动现金流出净额经营活动产生的现金流量：票据发行/偿付母公司收益/转让普通股收益交易成本资本贡献其他融资活动中使用的净现金总现金流量期初现金期末现金请参阅本报告第6-11页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。禁止未经授权的传播。 CS-覆盖暂停。杰佛里已暂停对该公司的覆盖。公司介绍伊夫·霍olding公司投资推荐记录伊夫·霍olding公司公司估值/风险分析师认证：(《马拉喀什协约》第3条第1款(e)和第7条)杰弗里评级解释买入 - 描述了我们预期在12个月内提供总回报率（价格上涨加上收益率）15%或更高的证券。持有 - 描述了我们预期在12个月期间提供总回报（价格上涨加上收益）为正15%或负10%的有价证券。表现不佳 - 描述我们在12个月内预期提供的总回报（价格升值加上收益）为负10%或更低的证券。nr - 投资评级和目标价位已被暂时暂停。此类暂停符合相关法规和/或杰富瑞政策。NC - 未覆盖。Jefferies不覆盖该公司。对于平均证券价格持续低于10美元的买入评级证券，预期总回报（价格升值加上收益率）在12个月内为20%或更高，因为这些公司通常比整体股市波动性更大。对于平均证券价格持续低于10美元的持有评级证券，预期总回报（价格升值加上收益率）在12个月内为正负20%。对于平均证券价格持续低于10美元的跑输评级证券，预期总回报（价格升值加上收益率）在12个月内为负20%或更低。监控 - 描述其公司基本面和财务状况正在被监控的证券，且不提供任何财务预测或对公司投资价值意见的证券。我，康纳·沃尔特斯，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对所涉证券（或所涉公司）的个人观点。我还证明，我的任何部分薪酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。EVEX是Embraer分拆出的城市空中交通部门，具有简化车辆设计、可扩展的机队运营、成熟的量产路径以及全球支持和分销。到2025-2040年，全球UAM市场存在7600亿美元的营收机会，EVEX已记录了55亿美元的订单管道，涉及1825辆飞机向19家发射客户交付。预计2026年将开始交付。推荐已发布 推荐已分发我，希拉·卡亚奥卢，证明本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对所涉证券（或）所涉公司（或）的个人观点。我还证明，我的任何部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中表述的具体建议或观点相关。限制 - 描述在杰富瑞参与某些交易的同时，公司政策或适用的证券法规禁止某些类型的通讯，包括投资建议的发行人。我，艾伦·佩吉，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对所涉证券（及）公司（及）的个人观点。我还证明，我的任何部分薪酬与本研究报告中表达的具体建议或观点没有直接或间接的关系。与所有Jefferies员工一样，负责本报告中所讨论的金融工具的分析师(s)的报酬部分基于公司整体业绩，包括投行收入。我们力求适当更新我们的研究，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大部分报告将根据分析师的判断，在适当的时候以不定期的时间间隔发布。请参阅本报告第6-11页的重要披露信息。本报告仅供Jefferies客户阅读。禁止未经授权的传播。我们基于DCF估值EVEX，预测至2040年，终端增长率为4%，加权平均资本成本率为11%。风险包括认证延迟、新机型市场预期规模不及实际、以及运营方面潜在更严格的规定。我，格雷格·康拉德，特许金融分析师，证明本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对所涉证券（及公司）的个人看法。我还证明，我的任何部分报酬都不直接或间接地与本研究报告中所表达的具体建议或观点相关。 62025年6月4日 上午10:182025年6月5日 上午10:00 07/15/202208/08/202208/08/202311/07/2023可能阻碍我们实现价格目标的 Risks估值方法本报告中提到的其他公司• Eve Holding, Inc. (EVEX: $5.40, 买入)I:BUY:$7.307月22日10月22日买:$10.00杰弗里斯特许经营权选择包括我们股权分析师在12个月期间提供的最佳股票