关于联邦法院阻止特朗普关税的思考

美国|生物技术 对联邦法院阻止特朗普关税的看法 研究报告2025年5月28日 AkashTewari*|股票分析师 1(212)284-3416|atewari@jefferies.com AmyLi,PharmD*|股票分析师 +1(332)236-6802|ali8@jefferies.com ManojEradath,MBBS,Ph.D.*|Equity 副手 +1(202)707-6443|meradath@jefferies.com PhoebeTan*|股权associate (212)778-8356|ptan1@jefferies.com 凯瑟琳·王*|股权助理 +1(212)778-8985|kwang4@jefferies.com AnastasiaParafestas*|股权助理 +1(212)336-6648|aparafestas@jefferies.com 扎基·莫尔维，博士*|股权分析师 +1(212)708-2726|zmolvi@jefferies.com 国际贸易法院一致裁定特朗普的关税无效，判决称《外国贸易法修正案》未经明确限制或紧急状态授权广泛经济措施，违反了三权分立原则。特朗普的律师表示将上诉该判决，若快速审理可能耗时6-9个月，且不确定是否存在成功上诉的先例。即便如此，依据第232条款对药品加征关税的可能性仍悬而未决，但可能面临更严格的审查。 底线：美国国际贸易法院的三人合议庭一致决定废除特朗普依据《贸易促进与执法法》(IEEPA)实施的相互关税。 ：法院裁定IEEPA的“监管进口”条款不能被解读为授予开放式关税授权，尤其是在范围、期限或与合法紧急情况挂钩方面缺乏限制的情况下。他们指出，IEEPA过去的使用是为了冻结资产或实施制裁，而特朗普则使用它来实施广泛的经济措施。 无论法院是否基于非授予权原则、重大问题原则，或仅仅是考虑分权原则来审视总统的行为，任何将关税授权无限委托的解释都违反宪法。——CIT意见，2025年5月28日 CIT重申国会必须授权大规模经济措施，尽管特朗普的律师在判决下达后不久通知法院将提起上诉，但我们会指出特朗普基于IEEPA的关税与法院此前同样适用重大问题原则的案件紧密相关 ，例如西弗吉尼亚州诉环保署案（2022）与拜登诉内布拉斯加州案（2023）——在这两起案件中，法院均要求针对具有重大政治或经济后果的行动获得国会具体授权。关于时间表，根据我们所见的先例，上诉程序若加快处理可能需要6-9个月，若按标准流程进行则需12-15个月。 重要的是，CIT裁决并未限制第232条——与IEEPA不同，第232条包含定义的调查程序，由商务部领导，且具有更狭窄的法定语言。在特朗普的第一任期中，他使用第232条对钢铁进口征收关税，当该裁决被挑战时，CIT予以维持（国际钢铁协会诉美国案，2020年）。然而，联邦法院阻止了提高土耳其钢铁关税的企图（跨太平洋钢铁公司诉美国案，2022年），裁定政府违反了法定时间限制，需要一个与国家安全相关的明确理由。如果特朗普将药品进口定性为国家安全风险，例如因过度依赖国外制造关键药物，我们仍可能看到通过第232条对API或成品药征收关税。 来源：JEF分析 作为提醒，我们在关税深入分析中阐述了HERE)即使对转让定价宣布25%的关税，在采取合理的缓解措施后，其影响应该是可控的（对EPS的影响为个位数百分比）。此外，我们在第一季度注意到，关于关税的制药公司评论超出了我们的预期，多家公司暗示对于构成国家安全威胁的国家和地区（如爱尔兰）的232号关税可能存在区别（参见PFE）+等多个 请参阅本报告第3至10页的分析师认证、重要披露信息以及非美国分析师状态的相关信息。*JefferiesLLC/JefferiesResearchServices,LLC 公司注意到提升美国产能的能力，并描述了关税的影响是可控的（LLY、MRK、NVS、AZN） （HERE) 公司估值/风险 阿斯利康公司 估值：我们的目标价基于市盈率（P/E）和净现值（NPV）的50:50混合计算，假设2026年市盈率相对于行业溢价20%，而净现值相对于各部分估值总和折价10%。风险包括研发、盈利质量、仿制药、定价、竞争、法律/监管以及并购。 EliLilly&Co 估值：我们的目标价得到DCF估值法的支持。风险包括商业、监管和临床风险。 默克公司 估值：基于DCF。风险：研发、目标公司估值、定价、竞争、法律/监管、并购。 诺华公司 估值：我们的目标价位基于P/E与NPV的50:50混合计算，假设2026E估值相对于行业P/E没有溢价，且NPV整体估值相较于公司各部分估值折让10%。风险：定价/准入、研发、制造、成功的新产品推出、长期订单预期。 辉瑞公司 估值：我们的目标价得到我们的市盈率/市销率相对估值和基于现金流的估值支撑。风险包括潜在损失事件（LOEs）、研发、制造、报销等。竞争，以及并购。 分析师认证： 我，AkashTewari，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（公司）的个人看法。我也证明，我的任何报酬与本研究报告中表达的特定建议或观点没有直接或间接的关系。 I,AmyLi,PharmD,承诺本研究报告中所表达的所有观点准确反映了本人对相关证券（或公司）的个人看法。我还承诺，我的任何薪酬部分或将来都不会直接或间接地与本研究报告中表达的特定建议或观点相关。 我，ManojEradath，MBBS，Ph.D.，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（或公司）的个人看法。我还证明，我的任何部分薪酬都不直接或间接地与本研究报告中表达的特定建议或观点相关。 I,PhoebeTan,认证本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对相关证券（及公司）的个人看法。我还认证我当前的、过去的或未来的任何薪酬部分 ，均未直接或间接地与本研究报告中阐述的具体建议或观点相关。 I,KatherineWang,certifythatalloftheviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutthesubjectsecurity(ies)andsubjectcompany(ies).Ialsocertifythatnopartofmycompensationwas,is,orwillbe,directlyorindirectly,relatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport. 我，阿纳斯塔西娅·帕拉菲斯塔斯特证，本研究报告中所表达的所有观点均准确反映了我对相关证券（或公司）的个人看法。我还证明，我目前的、过去的或未来的任何报酬，均未直接或间接地与本研究报告中所提出的具体建议或观点相关。 我，扎基·莫尔维，博士，证明本研究报告中所表达的所有观点准确地反映了我对该证券（或该公司）的个人看法。我还证明，我的任何部分薪酬，现在、过去或将来，与本研究报告中表达的特定建议或观点没有直接或间接的关系。 如同所有Jefferies员工一样，负责本报告中所述金融工具覆盖的分析师获得的部分报酬基于公司整体业绩，包括投资银行业务收入。我们力求适时更新研究 ，但各种法规可能阻止我们这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大多数报告将根据分析师的判断适时发布。 投资建议记录 (第3(1)e条和第7条《关于市场授权条例》) 建议发布建议分发 2025年5月28日23:39晚上 2025年5月28日23:39晚上 公司特定信息披露 StevenDeSanctis持有EliLilly&Company的普通股。JefferiesFinancialGroupInc.及其关联公司或子公司在AstraZenecaPLC的证券或存托凭证上做市。 Jefferies评级解释 买入-描述我们在12个月内预期可提供总回报（价格增值加收益）达到15%或以上的证券。持有-描述我们在12个月内预期可提供总回报（价格增值加收益）在+15%至-10%之间的证券。 表现不佳-描述在12个月内，我们预期这些证券的总回报（价格升值加上收益）将低于或等于-10%的证券。预期评级为买入的证券，其平均证券价格持续低于10美元的总回报（价格涨幅加上收益率）在12- 在月度周期中，因为这些公司通常比整体股市波动性更大。对于持有评级的证券，其平均证券价格持续低于10美元，预期总回报（价格增值加上收益）在12个月内为正负20%。对于评级为“表现欠佳”的证券平均安全价格持续低于10美元，预期总回报（价格增值加上收益）在12个月期间为负20%或更低。 NR-投资评级和目标价格已被暂时暂停。此类暂停符合相关法规和/或Jefferies政策。 CS-覆盖暂停。Jefferies已暂停对该公司的覆盖。NC-未涵盖。Jefferies不覆盖该公司。 受限-描述在Jefferies参与某些交易时，公司政策或适用的证券法规对发行人产生限制的情况。禁止某些类型的通信，包括投资建议。 Monitor-描述其公司基本面和财务状况正在受到监控的证券，且不提供任何财务预测或对公司投资价值的意见。 估值方法 Jefferies的评级分配方法可能包括以下因素：市值、期限、增长/价值、波动性以及未来12个月的预期总回报。价格目标基于多种方法，可能包括但不限于市场风险分析、增长率、收入流、折现现金流（DCF）、EBITDA、每股收益（EPS）、现金流（CF）、自由现金流（FCF）、EV/EBITDA、市盈率（P/E ）、PE/增长率、P/CF、P/FCF、溢价（折价）/平均组EV/EBITDA、溢价（折价）/平均组P/E、资产拆分估值、净资产价值、股息回报以及未来12个月的净资产收益率（ROE）。Jefferies品牌选择 Jefferies品牌精选包括在过去12个月内我们股权分析师提出的最佳股票建议中的股票选择。股票选择基于基本面分析，并可能考虑分析师信心、差异化分析、有利的风险/回报比以及Jefferies分析师推荐的投资主题等因素。Jefferies品牌精选将仅包括买入评级股票，具体数量可能因分析师建议纳入而变化。当纳入原因改变、股票达到预期回报、不再评级为买入以及/或触发止损时，股票将被添加或移除。标准普尔股票中120天波动率处于最低四分位区的股票 将继续保持15%的止损，其余股票将设定20%的止损。品牌精选并非旨在代表推荐的股票组合，且无行业限制，但我们可能会注明我们认为该精选属于的投资风格，如成长型或价值型。 可能阻碍我们实现价格目标的风险 这份报告是为公开传播而准备的，并不提供针对个别投资者的具体投资建议。因此，本报告中讨论的金融工具可能并不适合所有投资者，投资者必须根据其特定的投资目标和财务状况，并按照他们认为必要的程度，利用其自身的财务顾问做出自己的投资决策。本报告中推荐的金融工具的过往业绩不应被视为对未来结果的指示或保证。本报告中提到的任何金融工具的价格、价值和收益都可能上涨或下跌，并可能受到经济、金融和政治因素变化的影响。如果某项金融工具以投资者本国货币以外的货币计价，汇率变化可能对本报告中所述金融工具的价格、价值或收益产生不利影响。如价格以非美元货币显示，请注意，我们的当地货币价格目标是基于前一交易日（除非另有说明）的汇率进行的货币转换。该日期之后的汇率波动将影响非美元目标价格，且不应再依赖于此。此外，投资于ADR等受基础证券货币影响的证券的投资者，实际上承担了货币风险。 其他在本报告中提及的公司 •阿斯利康公司（AstraZenecaPLC,AZN:$70.38,持平）•爱尔兰利公司 （EliLilly&Co,LLY:$719.39,买入 ）•默克公司（Merck&CoInc,MRK: $76.17,买入）•诺华公司（NovartisA