周期下行展现业绩韧性,2025年将是利润拐点-24年年报及25年一季报点评

中粮糖业2024年年报及2025年一季报显示，公司2024年实现营收324.97亿元，同比-1.86%；归母净利润17.13亿元，同比-17.36%。2025Q1实现营收50.37亿元，同比-35.52%；归母净利润1.77亿元，同比-59.81%。年报业绩超预期，Q1略低于预期。公司拟每10股派发现金红利4.10元（含税），2024年度拟派发现金红利13.05亿元，占2024年归母净利润的76.15%。2024年经营活动产生的现金流量净额同比+196.9%，负债率较低，有望维持较高的股东回报。

2024年公司食糖销售119.04万吨，同比-0.21%；番茄销量29.16万吨，同比+3.29%。食糖业务毛利率10.52%，同比-0.75pct，加工糖、贸易糖毛利下降但自产糖毛利增加；番茄业务毛利率33.37%，同比-11.56pct，价格周期下行在毛利率体现。食糖毛利率降幅有限体现模式多样性在周期困境下的优势，番茄毛利率虽下行但显著高于同行表现。公司2024年计提资产减值7.31亿，集中于存货跌价准备，其中食糖计提2.88亿，番茄计提3.63亿元。

公司通过打造毛利率重心提升的巨大空间，完成注射级药用蔗糖研发生产线建设，打通注射级海藻糖、甘露醇生产工艺，定性试验。药用红糖在国家药审中心成功登记备案，并首次参与蔗糖国家药典标准修订。公司获得SMETA责任供应链审核等9项国际权威认证，包括国内番茄行业首个FSA可持续农业认证以及欧盟、美国、中国三大有机认证。

2025Q1营收、利润同比下滑，主要系食糖业务规模收缩及番茄酱价格下降影响。食糖、番茄皆处在周期底部，无序非标糖源管控、国内产糖量下降，番茄去产能等潜在因素支持食糖、番茄在未来四个季度内形成周期拐点，也将带动2025年成为公司的业绩拐点。基于对行业供需的综合考虑，预计2025-2027年营业收入为302.4/351.8/413.9亿元；归母净利润为14.03/18.76/25.96亿元。维持“买入”评级。

风险提示：国内外糖价下跌限制自产糖利润释放，进口利润恢复不及预期，番茄市场拓展遇瓶颈，历史规律失效，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时等风险。