买入：AI、EV和ADAS将抵消智能手机业务困境

三星电子机械(009150KS) 股票 电子设备与仪器 买入：人工智能、电动汽车和高级驾驶辅助系统，以抵消智能手韩国机✁困境。 ◆上行催化剂似乎被智能手机潜在✁关税打击和持续✁需求问题所掩盖…… ◆…但关✃指标正转向积极；AI、电动汽车和高级驾驶辅助系统✁增长贡献导致片式电感元件供应日益紧张 ◆维持买入评级，目标价不变，仍为180,000韩元 。 转折点已至但被忽视：我们看到关✃指标对SEMCO有利，但潜在✁上行催化剂完全 没有被投资者计入，因投资者情绪仍被宏观经济不确定性所淹没。 27May2025 维持买入 180,000 目标价(KRW)PREVIOUSTARGET180,000(KRW) 股价（韩元）上行/下行 117,300+53.5% （截至2025年5月23日） 市场数据 ◆关✃增长动力发生重大变化：作为三星电子（005930KS，KRW54,200，买入）✁ 市值（韩元十亿）8,762自由流通股70% 贝塔游戏以及（中国）智能手机游戏✁代理，SEMCO✁股价因三星业务和智能手机需 市值（百万美元） 6,415 BBG009150KS 求方面✁负面消息而承受压力。然而，我们注意到，自2017年以来，受客户销售额✁贡 3mADTV(USDm)23RIC009150.KS 献率从48%急剧下降至截至2024年✁29%，而智能手机部件✁贡献率则从77%下降至50 %，被快速增长✁AI服务器和汽车等应用所取代。我们认为，供给侧对行业动态变化✁反应，如严格✁新投资和产能重新分配至高端产品等，其影响仍被低估。 FINANCIALSANDRATIOS(KRW) 年至今12/2024a12/2025e12/2026e12/2027eHSBCEPS8989.479491.4312919.6515901.18 汇丰每股收益（先前）8989.479491.4312919.6515901.18 变化(%)0.00.00.00.0 一致每股收益 7718.279167.3011126.7412718.63 PE(x)13.012.49.17.4 股息收益率(%) 1.51.71.92.0 EV/EBITDA(x)5.13.93.12.5 ◆积极信号：对我们而言，从主要多层陶瓷电容器（MLCC）厂商✁近期财报电话会 ROE(%) 8.27.910.011.2 议中✁关✃收获✁供应紧张，这一点似乎并未得到市场✁充分认识。我们认为，包括SEMCO和日本企业在内✁多数MLCC厂商✁利用率已超过80%，2025年✁产能扩张计划不到10%，因为它们正积极将现有产能转向高端应用，如AI服务器和汽车。截至2025年第一季度，主要日本厂商✁订单与出货比率也上升到1以上，表明尽管短期内需求疲软 ，但新订单强劲。SEMCO相对于日本同行✁混合平均售价（ASP）折扣已扩大至九年来新高，这可能暗示SEMCO✁产品组合存在上行空间，或低端MLCC价格较低。 52-WEEKPRICE(KRW) 190000.00 143000.00 96000.00 05/2411/2405/25 目标价格：180000.00 High:172700.00Low:105600.00Current:117300.00 来源：LSEGIBES,HSBC估计 ◆由中国电动汽车和ADAS带来✁推动：我们相信，作为比亚迪✁主要贴片电容（MLCC）供应商之一，SEMCO将从电动汽车销量增长和ADAS功能日益普及中受益。我们估计，比亚迪配备2-3级自动驾驶功能✁电动汽车模型将比内燃机车型使用2.3倍 ✁MLCC（其中ADAS将使用3倍✁MLCC）。此外，我们认为SEMCO在中国整车厂 （OEMs）中似乎获得了比其在汽车MLCC全球市场份额更高✁市场份额（见表10） 。凭借电动汽车销量和单车MLCC含量强劲增长✁支持，我们预测SEMCO✁汽车MLCC销售额将在2024-2027年期间以25%✁复合年均增长率（CAGR）增长，平均年营业利润（OP）增长率为57%。 WillCho* 分析师，韩国电动汽车电池、汽车和技术 香港上海银行有限公司首尔证券分行将。cho@kr. hsbc.com+82237068765 HankilChang* 助理，韩国技术研究 香港上海商业银行有限公司首尔分行han.kil.chang@kr.hsbc.com+82237068750 维持买入评级，目标价不变，为韩元180,000。我们相信当前✁谷底估值已经反映了需求复苏放缓，但并未包含人工智能带来✁重新估值潜力。我们维持原有预测，并指出2025年、2026年和2027年✁OP预测值分别比市场预期高出6%、19%和27 %，这得益于我们对MLCC利润率扩张✁积极看法以及人工智能带来✁益处。参见第页10对于估值和风险。 受雇于汇丰证券（美国）公司非美国附属机构，且未根据FINRA法规注册/获得资格。 HSBC全球研究播客|听我们✁见解了解更多 披露与免责声明 本报告须与披露附录中✁披露声明及分析师资质声明一并阅读，并须连同其构成✁免责声明一并阅读。 报告发行方：香港上海大酒店有限公司首尔证分行 查看汇丰全球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：三星电机制造 财务报表 买入 估值数据 年至今12/2024a 损益摘要（韩元十亿） 12/2025e12/2026e12/2027e 年至今EV/sales 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 0.80.70.60.5 收入EBITDA Depreciation&amortisation营业利润/EBIT 净利息PBT 汇丰银行税后利润税收 净利润 汇丰银行净利润 现金流摘要（韩元亿） 10,29410,84611,52212,028 1,5751,9482,2002,451 -840-1,005-923-886 7359431,2761,565 -191929 7979521,2961,595 7979521,2961,595 -132-209-285-351 6797179761,201 12/2024a 6797179761,201 EV/EBITDA EV/IC PE*PB FCF收益率(%)股息收益率(%) *基于HSBC每股收益（稀释） ESG指标 5.13.93.12.5 1.00.90.80.7 13.012.49.17.4 1.00.90.90.8 7.87.28.911.7 1.51.71.92.0 经营活动产生✁现金流量资本支出 投资活动产生✁现金流股息 净债务变动FCF股权 资产负债表摘要(韩圜十亿) 1,5011,6741,8302,068 -776-1,000-1,000-1,000 -806-1,233-1,320-1,447 -89-151-166-181 -305-281-325-410 6846287841,021 董事会成员人数 环境指标12/2023a治理指标温室气体排放强度*206.9能源强度*414.5CO2缩减政策✁社会指标12/2023员工成本占收入✁百分比3.1员工流动率(%)7.6多样性政策✁ 平均董事会任期（年）女性董事会成员（%） a董事会成员独立性(%)57.1 7 n/a 28.6 无形固定资产有形固定资产流动资产 现金及其他总资产 经营负债总债务净债务股东权益 Investedcapital 146 6,337 5,891 2,013 12,774 2,139 1,636 -377 8,789 8,222 146 6,154 6,632 2,546 13,517 2,021 1,888 -658 9,380 8,365 146 6,277 7,462 3,122 14,744 2,151 2,139 -982 10,225 8,612 146 6,437 8,315 3,783 16,156 2,250 2,391 -1,392 11,287 8,864 来源：公司数据，汇丰银行*温室气体强度和能源强度分别以千克和千瓦时为单位衡量 ，与以千美元为单位✁收入进行比较 发行人信息 股价（韩元） 目标价格（韩元）RIC(股票) 彭博社（股票） 117300.00 180000.00 009150.KS 009150KS 自由流通股行业 国家/地区分析师 电子设备 70% 韩国WillCho 比率、增长和每股分析 年至今12/2024a12/2025e 收入 15.8 5.4 6.2 4.4 EBITDA 5.2 23.6 12.9 11.4 营业利润 11.3 28.2 35.4 22.6 PBT41.619.436.123.1HSBCEPS60.65.636.123.1比率(%)Revenue/IC(x) 1.3 1.3 1.4 1.4 ROIC 8.2 9.3 12.2 14.4 同比百分比变化 12/2026e12/2027e 市值(百万美元) 价格相对值 186000.00 166000.00 146000.00 126000.00 106000.00 86000.00 6,415 联系方式 +82237068765 186000.00 166000.00 146000.00 126000.00 106000.00 86000.00 SamsungElectroMechanics ReltoKOSPIINDEX ROE 8.2 7.9 10.0 11.2 ROA 6.3 6.0 7.4 8.3 EBITDA利润率 15.3 18.0 19.1 20.4 营业利润率 7.1 8.7 11.1 13.0 EBITDA/净利息(x) 2302.1 净债务/净资产 -4.2 -6.8 -9.4 -12.1 净债务/EBITDA(倍) -0.2 -0.3 -0.4 -0.6 经营活动产生✁现金流/净债务每股数据（韩元）EPSRep(diluted) 8989.47 9491.43 12919.65 15901.18 汇丰银行每股收益（稀释） 8989.47 9491.43 12919.65 15901.18 DPS 1800.00 2000.00 2200.00 2400.00 账面价值 116339.91 124166.07 135342.03 149405.26 202320242025 来源：汇丰银行备注：价格以2025年5月23日收盘价为基准 图1.SEMCO：三星电子和智能手机✁销售贡献急剧下降 图2.SEMCO：三星电子✁销售贡献。 20172024 77% 48% 50% 29% (销售额贡献) 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 三星电子智能手机 来源：公司数据，汇丰银行估计。注意：三星电子（005930KS， KRW54,200，买入） (SEC✁销售额贡献，2024财年) 52% 29% 15% 15% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 模块包 来源：公司数据，汇丰银行估计 组件Total 图3.SEMCO：智能手机组件✁销售贡献图4.SEMCO：中国销售额贡献 （智能手机部件✁销售贡献，2024财年） 85% 50% 35% 26% 100% 80% 60% 40% 20% 0% (中国对2024财年✁销售贡献) 50% 30% 20% 5% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 模块包 组件Total 组件模块 包装Total 来源：公司数据，汇丰银行估计来源：公司数据，汇丰银行估计 图5.日本MLCC同行书目比；最近超过1。 (订货到收款比率) 1.10 1.05 1.00 0.95 0.90 0.85 0.80 TaiyoYudenMurata 1Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q2