2020年报点评：业绩符合预期，线控制动和ADAS系统将陆续量产

伯特利（603596）公司动态点评 2021年04月09日 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 投资评级：买入（维持） 报告日期：2021年04月09日 目前股价 27.36 总市值（亿元） 111.78 流通市值（亿元） 46.89 总股本（万股） 40,856 流通股本（万股） 17,139 12个月最高/最低 43.66/23.36 分析师：孙志东 s1070518060004 ☎ 021-31829704  sunzhidong@cgws.com 联系人（研究助理）：刘欣畅 S1070119070020 ☎ 0755-83515597  liuxinchang@cgws.com 联系人（研究助理）：刘欢 S1070120050021 ☎ 021-31829851  liuhuan@cgws.com 数据来源：贝格数据 <<从新能源汽车角度解读公司价值，公司三大产品线均明显受益于新能源汽车发展>> 2020-12-24 <<Q3收入利润增速均转正，拐点初现，期待智能驾驶业务放量>> 2020-10-29 <<Q2受欧美疫情影响业绩下滑，此为一次性影响，不改长期投资价值>> 2020-08-17 业绩符合预期，线控制动和ADAS系统将陆续量产 ——伯特利（603596）2020年报点评 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 3157 3042 3612 4354 5271 (+/-%) 21.3% -3.6% 18.8% 20.5% 21.1% 归母净利润（百万元） 402 461 590 717 887 (+/-%) 69.2% 14.9% 27.7% 21.7% 23.6% 摊薄EPS（元/股） 0.98 1.13 1.44 1.76 2.17 PE 29.4 25.6 20.0 16.4 13.3 资料来源：长城证券研究所 事件：公司发布2020年报，2020年公司实现营收30.4亿元，同比-3.6%；归母净利润4.6亿元，同比+14.9%；扣非后归母净利润4.1亿元，同比+15.4%。其中20Q4实现营收10.2亿元，同比-1.8%；归母净利润1.6亿元，同比+68.5%；扣非后归母净利润1.4亿元，同比+42.1%。 对此我们点评如下： ◼ 收入端：全年收入基本符合预期，EPB业务略低于预期。2020年公司收入同比-3.6%，20H1/H2增速分别为-11.4%、1.8%。 分业务来看：EPB业务全年收入7.7亿元，同比-11.7%，20H1/H2销量增速分别为-13.9%、-2.9%；轻量化和盘式制动业务全年收入合计20.7亿元，同比-0.4%，其中盘式制动业务20H1/H2销量增速分别为-13.9%、-2.9%。 EPB业务主要配套自主品牌乘用车（不含长城），2020年EPB销量同比-6.8%，销量增速低于预期。 ◼ 毛利率：20Q4毛利率同比-3.79pct，环比-2.94pct，预计是会计准则调整，将毛利率扣减销售费用率之后实际上略有提升。20Q4公司毛利率同比环比降幅较大，预计是受会计准则调整的影响，运费、仓储费等从销售费用里转到了营业成本，导致毛利率、销售费用率均下降，如果将毛利率和销售费用率作为整体来看，则20Q4公司毛利率减去销售费用率后为26.32%，同比+0.43pct、环比+0.51pct，主要是高毛利率的轻量化业务收入占比提升所致。 ◼ 利润端：剔除减值影响，20Q4利润总额实际同比-4.7%（未剔除为+41.6%）。19Q4公司因尾部客户北汽银翔、重庆力帆等产生近7500万的资产减值和信用资产减值，导致19Q4利润基数较低，如果同时将减值还原，则20Q4利润总额同比-4.7%（未剔除为+41.6%），跟Q4收入增速基本匹配，20Q4公司收入同比-1.8%。 -50%0%50%100%20-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-03伯特利汽车沪深300核心观点 盈利预测 股价表现 相关报告 分析师 证券研究报告 公司动态点评 公司报告 汽车 市场数据 公司动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 ◼ 公司三大业务在手订单充沛，20年低谷已过，将重新步入成长轨道。 ①EPB业务：2020年公司新增EPB项目43项，包括长安自主的EPB平台项目以及长安福特等合资车型，在手订单充裕，合资客户开拓顺利。 ②轻量化业务：2020年公司新增轻量化项目19项，其中2020年11月新增1个国际著名主机厂商全球平台项目（前后转向节），依据客户量纲显示项目车型单年度最高量产超21万辆，2020年12月公司轻量化项目再增加1个欧洲著名主机厂商全球平台项目（铸铝控制臂），依据客户量纲显示项目车型单年度最高产量超48万辆。 另外，公司将全资控股威海伯特利（此前持股51%），威海伯特利18-20年分走的少数股东损益分别为0.64亿元、0.54亿元、0.31亿元，全资控股威海伯特利将增厚公司归母净利润。 ③智能驾驶业务：2019年7月公司完成线控制动系统新产品研发并进行新产品发布，2020年底已完成年产30万套线控制动系统产能建设目前生产线已经完成调试，2021年将有三个以上车型批量生产。另外，目前基于前视摄像系统的ADAS系统研发工作进展顺利，A轮样机已经装车测试，已经获得两家主机厂定点项目，预计2022年上半年量产。 ◼ 投资建议：公司聚焦汽车电控类产品，产品持续升级，产品品类持续拓展，单车配套价值量大幅提升，合资外资客户持续开拓，客户结构持续改善。公司一方面受益于EPB渗透率提升和轻量化产品放量，另一方面线控制动产品和ADAS产品将在21-22年的陆续量产，中长期有望成为ADAS系统集成供应商。 根据年报最新情况，保守预计公司2021-2023年总营收依次为36.12 、43.54、52.71亿元，增速依次为18.8%、20.5%、21.1%，归母净利润依次为5.90、7.17、8.87亿元，增速依次为27.7%、21.7%、23.6%，当前市值118亿元，对应PE依次为20.0、16.5、13.3倍。基于公司原有业务的持续成长以及公司在智能驾驶方面的布局，给予28-32倍PE估值，对应21年5.9亿利润的目标价区间为40.3-46.1元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：新产品推进不及预期；新客户拓展不及预期；汽车销量不及预期；新产能爬坡不及预期 公司动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 附：盈利预测表 公司动态点评 http://www.cgws.com 研究员承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日 起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 长城证券版权所有并保留一切权利。 长城证券投资评级说明 公司评级： 买入——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅15%以上 增持——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于5%~15%之间 持有——预期未来6个月内股价相对行业指数涨幅介于-5%~5%之间 卖出——预期未来6个月内股价相对行业指数跌幅5%以上 行业评级： 强于大市——预期未来6个月内行业整体表现战胜市场 中性——预期未来6个月内行业整体表现与市场同步 弱于大市——预期未来6个月内行业整体表现弱于市场 长城证券研究所 深圳办公地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层 邮编：518033 传真：86-755-83516207 北京办公地址：北京市西城区西直门外大街112号阳光大厦8层 邮编：100044 传真：86-10-88366686 上海办公地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层 邮编：200126 传真：021-31829681 网址：http://www.cgws.com