【每日研报20250523】关税预期边际改善，企业活动超预期回升

市 场 综 述 美 国 三 大 股 指 收 盘 涨 跌 不 一 ， 道 指 持 平 报41859.09点 ， 标 普500指 数 跌0.04%报5842.01点 ， 纳 指 涨0.28%报18925.73点 。 美 元 指 数 涨0.34%报99.94， 非 美 货 币 多 数 下 跌 。 欧 元 兑 美 元 跌0.44%报1.1280， 英 镑 兑 美 元 跌0.01%报1.3418， 美 元 兑 日 元 涨0.23%报144.0150， 美 元 兑 人 民 币 涨0.01%报7.2049。 离 岸 人 民 币 对 美 元 收 盘 报7.2049， 较 上 一交 易 日 下 跌9个 基 点 。 国 际 油 价 走 弱 ， 美 油 主 力 合 约 收 跌1.23%， 报60.81美 元/桶 ； 布 伦 特 原 油 主 力 合 约 跌1.29%， 报64.07美 元/桶 。 国 际 贵 金 属 期 货 普 遍 收 跌 ，COMEX黄 金 期 货 跌0.56%报3295.10美 元/盎 司 ，COMEX白 银 期 货 跌1.39%报33.18美 元/盎 司 。ICE原 糖 主 力 合 约 跌1.81%报17.38分/磅 ，ICE棉 花 主 力 合 约 跌0.61%报65.67/磅 。 消 息 回 顾 【美联储理事沃勒表示，如果特朗普政府的关税最终稳定在10%左右，那么美联储可能会在2025年下半年降息。对于近期20年期美债拍卖需求疲软导致长期国债遭到抛售，沃勒重申美联储不会在一级拍卖中购买债券。】 【美国总统特朗普的减税法案在众议院以微弱优势通过，将交由参议院审议。该法案计划在未来十年内减税逾4万亿美元，并削减至少1.5万亿美元支出。该法案将把美国债务上限提高4万亿美元，低于参议院所希望的5万亿美元。】 【标普全球公布数据显示，美国5月制造业PMI升至三个月高点52.3。服务业PMI初值52.3，创下两个月新高。新订单增速达到一年多来最快，价格指标升至近三年最高，制造业出口订单连续第二个月收缩，就业指标亦下降。】 【美国全国地产经纪商协会（NAR）数据显示，4月美国二手房成交量下降0.5%，至折合年率400万套，为七个月以来最低水平，且为2009年以来同期最弱。售价中值同比上涨1.8%至41.4万美元，创下历年同期新高。】 【美国劳工部公布数据显示，截至5月17日当周，美国初请失业金人数减少2000人至22.7万人，创四周低点。表明尽管贸易政策带来不确定性，但就业市场依然保持健康。】 【欧元区5月制造业PMI初值小幅改善至49.2，但服务业PMI意外大幅下跌至48.9，创16个月来最差表现，拖累欧元区5月综合PMI从4月的50.4降至49.5。法国经济活动已连续9个月萎缩，德法服务业活动均出现下跌。货币市场加大了对欧洲央行今年将再降息两次的押注。】 【欧洲央行会议纪要显示，有部分官员认为，4月份下调利率其实是提前实施了原本预计6月进行的降息。有成员称原本可接受50个基点的降息幅度。目前市场预计欧洲央行下月降息的可能性约为90%。】 【日本3月核心机械订单同比大幅增长13%，远超预期的下降1.6%，为近20年来最高水平，引发对日本央行年内继续加息的预期。日本政府公布月度经济报告，维持对国内经济形势“正在温和复苏”的评估。】 观 点 汇 总 美 元 指 数 隔夜，美元指数跌0.42%报99.60，非美货币多数上涨，欧元兑美元涨0.39%报1.1330，英镑兑美元涨0.19%报1.3419，美元兑日元跌0.57%报143.6785。宏观数据方面，美国标普全球综合PMI从4月的50.6升至52.1，制造业PMI从50.2升至52.3，服务业PMI从50.8升至52.3。受关税预期缓和提振，美国5月企业活动边际回升，但美国有效关税税率仍显著高于平均水平，未来通胀上行风险仍存。美国劳动力市场维持韧性，上周美国首次申请失业救济人数降至22.7万人，但持续申领人数有所上升，表明企业于当前整体稳健的经济环境下裁员意愿较低，但由于关税政策的不确定性，企业的招聘意愿亦有所下滑，导致失业者面临更长时间的失业期。美国众议院以215票对214票的微弱优势通过了特朗普的减税和支出法案，法案还提高了联邦政府的债务上限4万亿美元，以避免后续的债务违约风险。根据国会预算办公室的估计，该法案将在未来十年内使美国债务增加约3.8万亿美元，未来的债务和GDP占比有进一步上行的风险，债务问题持续或使全球去美元趋势持久化，长期来讲对美元信用构成负面影响。美联储理事沃勒释放鸽派信号，表示今年降息的可能性，但前提是关税能够维持于较低水平，其他官员的发言整体以鹰派为主。美联储的偏鹰基调以及韧性经济或对美元形成一定支撑，但减税法案中长期来讲或使美元信用受损，此前20年期美债拍卖不及预期，加剧市场对美国资产的回避。美元短期内多空博弈加剧，整体或维持震荡偏弱运行。德国5月PMI初值降至30个月低点47.2，制造业PMI小幅回升至48.8；Ifo商业景气指数从4月的86.9升至5月的87.5，略高于预期。美国关税持续施压下，欧元区经济预期仍受承压，此前公布的CPI已降温至接近欧洲央行的目标水平，5月PPI的下滑预示通胀进一步降温的趋势，数据支持欧洲央行将在6月会议上再次降息的观点，美欧利差走阔或对欧元形成一定压制，欧元震荡为主。日本4月贸易顺差意外收缩，由于春季工资大幅上涨提振了私人消费，日本进口萎缩速度低于预期，关税导致的美国需求走软导致出口增长大幅放缓。日本央行副行长内田真一本周表示若经济和物价如预期改善，央行将继续提高利率，整体偏鹰的基调为日元提供支撑，近期美国减税法案的扰动也使避险资金流入日元，日元或维持偏强运行。 图表1：美元指数走势图 S&P500 截至5月22日，标普500指数下跌0.04%至5842.01点；迷你标普500主力合约上涨0.16%至5868点。美国5月制造业PMI升至三个月高点52.3。服务业PMI初值52.3，创下两个月新高。企业生产经营活动仍在加快。但受到关税政策影响，制造业出口订单连续第二个月收缩。此外，美国总统特朗普的减税法案在众议院以微弱优势通过，将交由参议院审议。该法案计划在未来十年内减税逾4万亿美元，并削减至少1.5万亿美元支出。该法案将把美国债务上限提高4万亿美元，低于参议院所希望的5万亿美元。目前市场受到减税政策推升政府债务预期的冲击。策略上，建议暂时观望。 富 时 中 国A50 截至5月22日，富时中国A50指数上涨0.09%至13751.96点；新交所富时A50期指主力合约上涨0.01%至13750点。国内方面，经济基本面，4月份，国内规上工业增加值、固投、社零均较前值回落，在关税战冲击下，国内经济面临一定压力；房地产开发投资及商品房销售亦较上月下滑；从此前公布的通胀数据来看，CPI-PPI剪刀差较上月扩大，未来物价仍面临一定压力。金融数据层面，1-4月份政府债券发行成为社融增量主要支撑，同时，在货币、财政政策共同发力下，4月份社融存量、M2增速均超预期。此外，5月LPR下调进一步强化货币政策宽松导向，旨在降低实体经济融资成本，刺激有效信贷需求。整体来看，目前国内经济基本面小幅走弱，对市场情绪产生一定负面影响，加上市场在关税战缓和后持续修复，目前指数已触及四月初的水平，上方面临较大压力，虽然国内宏观支持政策已相继出台，但仍需等待政策效应的发挥，短期预计维持震荡。策略上建议暂时观望。 图表3：富时中国A50走势图 铜 隔 夜COMEX铜 宽 幅 震 荡 走 势 ，报 收4.676美 元/磅 ，涨 跌 幅-0.07%。国 际 方 面 ，标 普 全 球 公 布 数 据 显 示 ，美 国5月 制造 业PMI升 至 三 个 月 高 点52.3。服 务 业PMI初 值52.3，创 下 两 个 月 新 高 。新 订 单 增 速 达 到 一 年 多 来 最 快 ，价 格 指 标 升 至 近三 年 最 高 ， 制 造 业 出 口 订 单 连 续 第 二 个 月 收 缩 ， 就 业 指 标 亦 下 降 。 国 内 方 面 ， 国 务 院 副 总 理 何 立 峰 会 见 美 国 摩 根 大 通 集团 董 事 长 兼 首 席 执 行 官 杰 米·戴 蒙 时 指 出 ， 中 国 欢 迎 美 资 企 业 深 化 对 华 互 利 合 作 ， 推 动 中 美 经 贸 关 系 健 康 稳 定 持 续 发 展 。库 存 方 面 ，截 至5月22日 ，COMEX铜 库 存 为174607短 吨 ，环 比+1584短 吨；LME铜 库 存 为166525吨 ，环 比-2300吨；SHFE每 日 仓 单31754吨 ， 环 比-9464吨 。 美 元 美 债 方 面 ， 美 元 指 数 有 所 反 弹 ， 并 一 度 重 回100关 口 上 方 ， 但 未 能 站 稳 此 处 ， 最终 收 涨0.32%， 报99.93。 基 准 的10年 期 美 债 收 益 率 收 报4.540%； 对 货 币 政 策 更 敏 感 的 两 年 期 美 债 收 益 率 收 报4.001%。操 作 建 议 ， 纽 铜 主 力 合 约 轻 仓 逢 低 短 多 交 易 ， 仅 供 参 考 。 资料来源：Wind、瑞达国际 黄 金 隔 夜 ， 国 际 贵 金 属 期 货 普 遍 收 跌 ，COMEX黄 金 期 货 跌0.56%报3295.10美 元/盎 司 ，COMEX白 银 期 货 跌1.39%报33.18美 元/盎 司 。受 关 税 预 期 缓 和 提 振 ，美 国5月 标 普 全 球PMI显 著 上 行 ，企 业 活 动 边 际 回 升 ，但 美 国 有 效 关 税 税 率 仍 显著 高 于 平 均 水 平 ， 未 来 通 胀 上 行 风 险 仍 存 。 美 国 劳 动 力 市 场 维 持 韧 性 ， 上 周 美 国 首 次 申 请 失 业 救 济 人 数 持 续 下 降 ， 表 明企 业 于 当 前 整 体 稳 健 的 经 济 环 境 下 裁 员 意 愿 较 低 。 美 国 减 税 法 案 的 通 过 加 剧 美 元 信 用 风 险 ， 以 色 列 袭 击 伊 朗 核 设 施 的 计划 再 度 将 市 场 避 险 情 绪 推 至 高 点 ， 短 线 利 好 金 价 ， 但 受 美 国 经 济 数 据 好 于 预 期 影 响 ， 美 元 短 线 走 强 对 金 价 造 成 一 定 施 压 。美 国 众 议 院 以 法 案 提 高 联 邦 政 府 的 债 务 上 限4万 亿 美 元 ，以 避 免 后 续 的 债 务 违 约 风 险 ，债 务 问 题 持 续 或 使 全 球 去 美 元 趋 势持 久 化 ， 近 期10年 期 美 国 国 债 期 限 溢 价 显 著 上 升 ， 表 明 市 场 对 财 政 状 况 存 在 潜 在 的 担 忧 ， 美 元 信 用 风 险 抬 升 对 金 价 形成 结 构 性 利 好 。 美 联 储 理 事 沃 勒 释 放 鸽 派 信 号 ， 表 示 今 年 降 息 的 可 能 性 ， 但 前 提 是 关 税 能 够 维 持 于 较 低 水 平 ， 其 他 官 员的 发 言 整 体 以 鹰 派 为 主 。 中 长 期 而 言 ， 此 前 公 布 的CPI及PPI数 据 释 放 降 温 信 号 ， 一 定 程 度 上 为 年 内 美 联 储 降 息 做 好 铺 垫 ，但 考 虑 到 未 来 关 税 政 策 变 数 犹 存 ， 不 确 定 性 或 继 续 放 大 ， 中 长 期 金 价 仍 受 到 避 险 属 性 和 降 息 预 期 提 振 。 白 银 方 面 ， 关 税 局 势 面 临 挑 战 ， 美 国 与 日 本 欧 盟 的 谈 判 面 临 较 大 不 确 定 性 ， 金 银 比 中 长 期 中 枢 上 移 的 背 景 下 ， 金 银 价 走 势 相 关 性 下 行 ，近 期 白 银 主 要 保 持 黄 金