伯杰涂料（BRGR）：柏格涂料（BRGR IN）：买入第四季度表现强劲；预计2026财年将保持韧性

2025年5月15日 伯格油漆（BRGRIN） 买入：强劲的第四季度；FY26e前景稳健 股票化学品 印度 ◆2025财年第四季度持续增长提升，在严酷的竞争环境中实现了利润率改善 ◆体积增长可能为该行业复苏；如果定价规范保持，增长担忧可能进一步减轻 ◆保留以620卢比的目标价买入 强劲的2025财年第四季度业绩：BergerPaints报告了强劲的Q4业绩，营收高于预期2%，EBITDA高于预期3%，尽管行业竞争激烈，独立EBITDA利润率提升至16.6%。管理层澄清称，印度政府约2-3周前对二氧化钛（TiO2）进口施加了反倾销税，若关税持续，将使Berger在2026 财年损失150-200亿卢比。我们上调了营收预期，纳入了更高成本，并考虑了2026财年略有加 维持买入 620.00 目标价格(INR) 620.00 上5一5目1标.（7印0度卢比） 股票价格（卢比） +12.4% 市场数据 上行/下行 （截至2025年5月14日） 市值（亿卢比）643,224 自由浮动25% 大的利润率压缩，但仍处于指引区间15-17%之内。这些变动导致2026财年EPS预期下调2%， 市值（百万美元） 7,543 BBG BRGRIN 2027财年EPS预期下调1%。 3mADTV(USDm)5 财务与比率(INR) RICBRGR.BO 年到03/2025a03/2026e03/2027e03/2028e 汇丰银行每股收益10.1210.7012.2414.11 汇丰银行每股收益（前期）10.2410.9912.33na 修改(%)-1.1-2.7-0.8na 一致每股收益9.8110.7412.0013.00 PE(x)54.551.645.139.1 在财年26，竞争压力将达到顶峰：FY25年对印度涂料行业来说是一个艰难的年份。关键问题 股息率(%) 0.70.80.91.1 在于该行业何时能在市场份额方面达到均衡，更重要的是，在什么样的利润率结构下达到均衡 市盈率/息税折旧摊销前利润34(.x4)32.328.324.7 。我们认为FY26年下半年可能出现支撑性需求反转，竞争压力也将开始缓解。管理层预计BirlaOpus在FY26年将进一步提升市场份额，然后或许会围绕这些水平稳定下来，这与（原文此处似乎有遗漏，但根据上下文推测） 印度涂料行业：增长担忧触底我们报告中提出的观点 (2024年5月14日）。不过，管理层确实预计未来2-3年内竞争强度将保持高位。 净资产收益率（%） 52周价格（卢比） 20.519.119.419.9 650.00 530.00 管理层评论中的其他要点：BergerPaints管理层认为，市场份额再分配在2026财年可能结束 ，这与我们的观点一致。尽管持续的竞争压力，公司重申了其EBITDA利润率区间为15-17%。 在印度，Berger在2025财年增加了约8千台调色机后，拥有约5万台调色机。Berger预计将继续在其看到增长机会的地点积极部署其调色机。 410.00 05/2411/2405/25 目标价格：620.00 高：625.15低：441.00当前：551.70 LSEGIBES,HSBC估计 普拉蒂克·戈蒂* 分析师,印度消费者与零售研究 汇丰证券和资本市场（印度）私营有限公司pratik.gothi@hsbc.co.in+918067373929 保留以620卢比TP买入我们假设目标市盈率为50倍的FY27e每股收益12.31卢比（从12.33卢比调整），这将得出我们不变的约数TP为620卢比。我们的TP意味着12%的上行空间。我们维持对BRGR的买入评级，因为我们预计FY26e下半年的竞争压力将缓解，并且BergerPaints一直在增加市场份额。风险包括竞争压力进一步影响盈利能力，行业放缓持续以及原材料价格上涨。 尼哈尔·马赫什·贾姆*,CFA导演和消费者分析师 汇丰证券及资本市场（印度）私人有限公司nihal.m.jham@hsbc.co.in+912266283771 NupurVyas* 印度消费品与零售研究合作 汇丰证券及资本市场（印度）私营有限公司nupur.vyas@hsbc.co.in+912240891584 受雇于汇丰证券（美国）公司的一个非美国附属机构，并且根据FINRA法规未注册/未获得资格 汇丰环球研究播客|聆听我们的见解了解更多 披露与免责声明 本报告必须与披露附录中的披露声明和分析师资质认定一并阅读，并与免责声明一并阅读，免责声明是其一部分。 报告发行方：汇丰证券及资本市场（印度）私有有限公司 查看汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：贝格油漆买 财务报表估值数据 年到 收入EBITDA 折旧与摊销 营业利润/EBIT净利息 PBT 汇丰银行税前利润税收 净利润 汇丰银行净利润 115,447 18,561 -3,542 15,019 -633 15,685 15,685 -3,857 11,804 11,804 125,000 19,556 -3,804 15,752 -491 16,560 16,560 -4,087 12,473 12,473 138,722 22,066 -3,917 18,148 -551 18,961 18,961 -4,694 14,266 14,266 153,751 25,010 -4,012 20,997 -551 21,878 21,878 -5,431 16,447 16,447 损益摘要（印度卢比百万） 03/2025a03/2026e03/2027e03/2028e 年到EV/销售额 市盈率/息税折旧摊销前利润EV/IC PE*PB 自由现金流收益率(%)股息率(%) *基于hsbceps(稀释) 03/2025a03/2026e03/2027e03/2028e 5.55.14.54.0 34.432.328.324.7 12.411.811.410.8 54.551.645.139.1 10.59.38.37.4 1.31.41.81.8 0.70.80.91.1 现金流量摘要（印度卢比百万）经营活动产生的现金流量 资本支出 投资活动产生的现金流量股息 净债务变化 自由现金流权益 资产负债表摘要(亿卢比) 12,69112,69115,26215,943 -4,294-4,000-4,000-4,315 -6,499-2,653-2,588-2,835 -4,080-4,605-5,216-6,152 -990-5,433-7,459-6,956 8,4458,74011,31111,677 ESG指标 董事人数 平均董事会任期（年）性董事会成员（%） 独立董事比例(%) 10 15.0 20 50 03/2025a 环境指标03/2024a治理指标温室气体排放强度 * 29.0 能源强度* 83.5 CO2减排政策 是女 社会指标 03/2024a 员工成本占收入的百分比6.4员工流动率(%)32.5多元化政策是 无形固定资产 3,565 3,565 3,565 3,565 有形固定资产 34,459 34,605 34,639 34,893 流动资产 45,566 56,080 68,020 81,180 现金等 4,905 11,308 18,767 25,723 总资产 91,316 101,977 113,950 127,365 来源：公司数据，汇丰银行*温室气体强度和能源强度分别以kg和kWh为单位，与以千美元为单位的收入进行比较 经营负债 27,287 29,372 32,817 36,556 发行人信息 总债务 1,462 2,433 2,433 2,433 股票价格(INR)551.70 自由浮动 25% 净债务股东权益投入资本 -3,442 61,54151,398 -8,876 69,14653,570 -16,334 77,67554,640 -23,290 87,34957,358 目标价格(印度卢比)620.00RIC(股票)BRGR.BO彭博社(股票)BRGRIN 部门国家/地区分析师 化学品 印度 普拉蒂克·戈蒂 市值(百万美元)7,543 联系方式 +918067373929 比率、增长和每股分析 年到03/2025a03/2026e 收入EBITDA 营业利润PBT 汇丰银行每股收益 3.1 -0.3 -1.9 0.7 1.1 8.3 5.4 4.9 5.6 5.7 11.0 12.8 15.2 14.5 14.4 10.8 13.3 15.7 15.4 15.3 同比%变化 比率(%) 03/2027e03/2028e 相对价格 700.00 650.00 600.00 550.00 500.00 450.00 400.00 350.00 300.00 伯格油漆 相对孟买敏感性指数 202320242025 700.00 650.00 600.00 550.00 500.00 450.00 400.00 350.00 300.00 收入/IC（x）roic 净资产收益率ROA ebitda利润率营业利润率 EBITDA/净利息(x)净负债/权益 净债务/EBITDA(x)运营净债务中的CF 2.3 20.7 20.5 14.1 16.1 13.0 29.3 -5.6 -0.2 2.4 20.5 19.1 13.3 15.6 12.6 39.9 -12.8 -0.5 2.6 23.0 19.4 13.6 15.9 13.1 40.1 -21.0 -0.7 2.7 25.9 19.9 14.0 16.3 13.7 45.4 -26.6 -0.9 来源：汇丰银行注意：2025年5月14日收盘价 每股数据（印度卢比）每股收益（稀释） 汇丰银行每股收益（稀释）DPS 账面价值 10.1210.7012.2414.11 10.1210.7012.2414.11 3.804.184.925.81 52.7959.3266.6374.93 伯格漆-2025财年第四季度业绩 报告 百分比变化 yoy qoq vs. 共识共识 4QFY25% 结果 INRm中的数字 4QFY24 3QFY25 4QFY25 营业额 25,203 29,751 27,040 7.3% -9.1% 26,4532.2% 销售成本 -14,954 -17,369 -15,491 3.6% -10.8% 毛利率 10,249 12,382 11,550 12.7% -6.7% 人工成本 -1,744 -1,998 -2,015 15.6% 0.8% 其他费用 -4,996 -5,666 -5,257 5.2% -7.2% EBITDA 3,509 4,717 4,278 21.9% -9.3% 4,149 3% 折旧 -869 -888 -892 2.6% 0.4% 营业利润 2,640 3,829 3,386 28.3% -11.6% 财务成本 -178 -160 -151 -15.4% -5.6% 分享合夥人的利潤 320 72 93 nm nm 其他收益 159 202 171 7.7% -15.5% PBT 2,941 3,944 3,499 19.0% -11.3% 税 -714 -984 -870 21.8% -11.6% 少数股东权益 -5 -8 -9 nm 2.4% PAT 2,221 2,951 2,621 18.0% -11.2% 2,4855% 边距 毛利率 40.7% 41.6% 42.7% 205bps 109bps ebitda利润率 13.9% 15.9% 15.8% 190bps -4bps 15.7% 息税前利润率 10.5% 12.9% 12.5% 205bps -35bps 销售额百分比 直接