商贸零售行业5月投资策略暨美护财报总结：个护赛道异军突起，行业仍以产品为王

美容护理行业整体低位成长，细分板块及个股表现分化

行业概况
2024年，美容护理行业整体处于低位盘整阶段，受宏观经济疲软及行业竞争加剧影响，全年社零销售额4356.5亿元，同比下滑1.1%。2025年1-3月随宏观政策发力显效，社零销售额同比增长3.61%，行业有所回暖。板块层面，2024年美护板块跑输沪深300指数，但2025年以来受刺激消费政策及新消费业绩驱动，股价表现领先大盘。

行业趋势

1. 国货替代持续推进

   • 2024年国货市占率升至55.2%，连续两年占据主导地位。珀莱雅、百雀羚等头部国货品牌增速远超外资品牌。核心驱动因素包括：国民消费理性化、年轻消费者文化自信增强、本土渠道快速变迁、以及国货在原料技术研发上的突破。

2. 产品创新升级驱动增长

   • 美妆赛道：重组胶原蛋白、麦角硫因等创新原料加速新品迭代，丸美生物胜肽小红笔眼霜/胶原小金针次抛精华2024年GMV同比增146%/96%，推动高端市场对外资品牌替代。
   • 个护赛道：产品创新聚焦实用价值与情绪价值，登康口腔高端医研系列带动线上爆发式增长，若羽臣绽家品牌通过香氛洗衣液打开高端家清市场。

3. 渠道线上化演进

   • 美妆渠道红利走弱，头部品牌强化自播与品宣，丸美生物2024年线上渠道收入同比增35.77%。个护行业线上渗透率仍有较大空间，但需平衡流量成本与盈利能力，登康口腔2024年电商渠道营收同比增51.99%。

板块表现

• 个护行业：整体增长强劲，若羽臣（76%涨幅）、润本股份（60%涨幅）表现亮眼。核心逻辑：产品升级带动价格提升（登康口腔高端系列占比提升至30%）、线上渠道转型（百亚股份线上收入占比达46.9%）。
• 化妆品行业：2024年收入456.2亿（+19.0%），归母净利润54.0亿（-3.3%）。毛利率上行（+2.4pct至72.32%），但销售费用率高企（48.78%，+3.9pct）。丸美生物（+33.4%）、毛戈平（+34.6%）、上美股份（+62.1%）收入增速领先。
• 医美行业：整体承压分化，玻尿酸价格战加剧，需求端消费萎缩。锦波生物（+84.92%/+144.27%）受益于重组胶原蛋白红利，爱美客（+5.45%/+5.33%）一季度受终端景气度下滑影响，但拟收购韩国REGEN Biotech强化再生类产品布局。

投资建议
维持板块“优于大市”评级。短期建议关注618大促中往年占比低、产品推新力度大的企业，继续推荐：登康口腔、丸美生物、润本股份、若羽臣、上美股份、上海家化。

风险提示
消费复苏不及预期、行业竞争加剧、企业管理层变化。