玻璃纯碱期货与期权2025年5月报告：玻璃短线追空风险增加 纯碱跌势难以一蹴而就

投资咨询业务资格:京证监许可【2012]75号 CONTENT目录 玻璃期货价格变动情况数据来源：Wind，方正中期期货研究院整理春节前后玻璃期货价格连续走弱，3月中下旬期货盘面价格一度企稳反弹，随后在关税战的情绪波动中再度回落。5月合约临近交割加重了玻璃盘面的压力，09合约4月份跌幅11.96%，5月上旬跌幅5.88%，呈现出加速下滑态势。 玻璃现货价格变动情况数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理一季度玻璃现货价格先涨后降，各地现货价格高点普遍出现在2月中旬。随后玻璃现货价格连续下挫，一季度河北沙河玻璃厂家5mm大板出厂价回落80-140元/吨；湖北出厂价玻璃厂家5mm大板出厂价回落160元/吨左右。3月份沙河现货下探企稳，4月玻璃现货受旺季预期支撑延续涨势；地区间价格强弱分化，湖北现货价格表现较弱；5月上旬玻璃企业出厂价整体偏弱，价格再度回到3月末水平。121314151617181920沙河望美 5mm大板现货价格:元/平方米沙河长城滕州金晶武汉长利湖北三峡荆州亿钧 浮法玻璃行业亏损延续亏损幅度相对有限数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理浮法玻璃生产利润持续低位运行，利润跌幅小于价格跌幅；煤炭价格持续走弱对利润形成正向贡献。受石油焦价格高企影响，玻璃常年利润高地之一的湖北，一季度末开始利润罕见转负，4月上旬短暂盈利后再度转为亏损。-500-300-1001003005007009002024/1/312024/2/292024/3/312024/4/302024/5/312024/6/302024/7/312024/8/312024/9/30中国动力煤制浮法玻璃浮法工艺日度税前毛利 2024/10/312024/11/302024/12/312025/1/312025/2/282025/3/312025/4/30中国管道气制浮法玻璃浮法工艺日度税前毛利 纯碱期货价格变动情况数据来源：Wind，方正中期期货研究院整理春节前后纯碱期货价格受下游补库预期带动震荡走高；2月纯碱期货主力合约延续升势，累计上涨5.02%，领涨于大宗商品；3月初纯碱价格见顶回落，回归基本面；一季度下跌3.21%收于1388元。4月份纯碱期货盘面延续跌势，供应持续高位运行和关税消息扰动加重盘面跌势，跌5.45%收于1352元。五一假期节前补库效应消退后，5月上旬纯碱主力合约加速下行，跌5.09%收于1287元。 纯碱现货价格波动下行数据来源：Wind，方正中期期货研究院整理纯碱现货价格整体偏弱运行。年初头部几家纯碱企业通过春季检修稳住了纯碱的季节性供需态势，但高库存态势下现货缺乏上攻动力，重碱交割基准地现货价格最高上冲至1500元附近。此后纯碱现货价格跟随期货盘面持续走弱，截至5月上旬部分交割基准地现货成交价跌破1300元关口。 纯碱生产利润持续低迷氨碱联碱利润分化数据来源：隆众资讯，方正中期期货研究院整理受浮法玻璃和光伏玻璃产能扩张驱动，纯碱利润曾于近年经历1500-2000元/吨的高光时刻。2024年远兴能源一期项目全面投产，用水指标落实后，行业供需预期逆转，利润快速回落。9月合成碱利润转负，此后运行在盈亏平衡附近。2025年2月纯碱行业利润改善；3月联碱利润进一步走高，氨碱毛利持续低位运行，两种合成碱工艺利润出现罕见分化。2025年4月份以来煤炭价格连续走弱推动氨碱生产利润转正。-400-200020040060080010001200140016001800200022002400260028002016-03-282017-03-282018-03-282019-03-282020-03-282021-03-28轻质纯碱：联产法：生产毛利：华东地区（除山东）（周） 2022-03-282023-03-282024-03-282025-03-28轻质纯碱：氨碱法：生产毛利：华北地区（周） CONTENT目录 过去一年玻璃供应显著减量年初以来产能变化相对平稳数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理近一年来玻璃供应量的下滑是玻璃企业主动求变的结果。由于玻璃生产的刚性，在市场需求难以支撑供应的周期，玻璃企业以低于成本价销售玻璃原片，是追求现金流而非账面利润的理性行为。是否在市场在淡季博弈出的低价进行销售，对部分非优势企业非优势窑炉装置来说是痛苦的抉择。总的效果是，具有成本优势的装置可以跨越周期，非优势装置被迫退出供应。需要强调的是，玻璃总的产能变化是动态的；若利润回升（需求回升），冷修后的装置将形成新的供应。200220240260280300320总产线:条在产:条玻璃日熔量:t/d(右轴) 150000155000160000165000170000175000180000 从房地产竣工量的变化趋势看弱需求延续数据来源：Wind，方正中期期货研究院整理1-3月份，全国房屋竣工面积为1.31亿平方米，同比下降14.3%，降幅比1-2月收窄1.3个百分点。其中，住宅竣工面积为9502万平方米，同比下降14.7%，降幅收窄3个百分点。0500010000150002000025000300003500040000234567房屋竣工面积:万平米20252024202320222021202020192018 891011122017201620152014201320122011 玻璃库存短暂去化后再度累库数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理金三银四期间玻璃库存小幅去化，进入5月份之后原片销售压力再度增大。0100020003000400050006000700080009000100002019年1月2019年2月2019年3月2019年4月2019年5月2019年6月2019年7月2019年8月2019年9月2019年10月2019年11月2019年12月2020年1月2020年2月2020年3月2020年4月2020年5月2020年6月2020年7月2020年8月2020年9月2020年10月2020年11月2020年12月2021年1月重点地区玻璃生产企业库存情况（万重量箱）河北山东江苏浙江 2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月安徽广东福建湖北湖南四川山西 玻璃供需平衡表数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理供需平衡表显示，供需再平衡短期难以依靠需求端，产业链供应量减量之路并不平坦，需要原片企业下更大的决心；若玻璃行业产能去化周期旷日持有，政策参与去产能进程或许是不可或缺的。 纯碱产能增量显著产能后期仍有增长空间数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理297003035030910324703317005000100001500020000250003000035000400004500020162017201820192020中国纯碱年度行业产能（千吨）受需求和利润的推动，过去两年纯碱行业产能连续上台阶。据最新报道，5月4日，连云港碱业搬迁项目合成氨装置净化单元顺利完成由变换装置接气至液氮洗装置产出合格合成气的流程打通，合成单元顺利接气并进入升温还原，合成氨装置全流程打通出产品进入冲刺期。低温甲醇洗、液氮洗装置相继导气成功标志着净化单元工艺衔接任务圆满完成，合成氨装置试生产工作进入关键也是最后节点—氨合成，距离装置生产线全面打通仅一步之遥。 329303243036580383802021202220232024 纯碱月度产量在夏季检修前难以充分减量数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理近两年的产能上量使得纯碱月度产量中枢从250万吨附近抬升至300万吨附近。随着行业利润再度修复，坚持检修挺价的难度显著增加。当前纯碱供应增量是历史性的，新增产能具有成本优势，进入市场推升供应，或难以通过开工率的变化进行有效调节。1502002503003504001234567月度产量:万吨2025202420232022 89101112202120202019 重碱需求先降后升近期相对平稳数据来源：隆众资讯，方正中期期货研究院整理在供应持续增加的同时，浮法玻璃和光伏玻璃合计日熔量从去年7月中旬的历史高位回落近5万吨/天，降幅为17%。3月开始部分光伏玻璃复产带动日熔量回升，从光伏行业运行态势看，光伏玻璃产能后期回升空间有限。浮法玻璃和光伏玻璃在产产能有所企稳，重碱需求阶段性回升，后期仍有下滑可能。1500001700001900002100002300002500002700002900003100002021/5/82021/8/82021/11/8 2022/2/82022/5/82022/8/82022/11/8 2023/2/8 2023/5/82023/8/82023/11/8 2024/2/82024/5/82024/8/82024/11/8 2025/2/82025/5/8浮法及光伏玻璃日熔量合计:t/d 纯碱净出口量已接近其历史高位区间数据来源：Wind，方正中期期货研究院整理纯碱进出口是调节纯碱国内供需的重要抓手，在过剩矛盾尚不突出时，纯碱供求关系受影响较大。从历史数据看，纯碱月度净出口量阈值（国际市场消费缺口）在20万吨附近；1-2月纯碱月度净出口在15万吨附近，3月接近20万吨，从这一角度看，后期出口增长空间相对有限。0510152025123456789101112纯碱月度进口量:万吨2025202420232022202120202019 0510152025123456789101112纯碱月度出口量:万吨2025202420232022202120202019 纯碱库存整体维持高位运行持续去库需供应有效减量数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理010020030040050060012345678万吨纯碱月末社会库存2025202420232022 纯碱供需平衡表数据来源：卓创资讯，方正中期期货研究院整理纯碱供应增加需求下行，过剩态势加剧；其中产量将进一步上台阶，产量增幅或与上一年度可相比拟；需求估计落在2023-2024年需求的年度平均值附近。纯碱产能的出清是困难而痛苦的，供应的季节性波动为纯碱装置的存续提供可能；从二季度供需相对变化，纯碱行业承压概率进一步增加。时间2016201720182019202020212022202320242025E 纯碱产量纯碱进口量纯碱出口量纯碱年末社会库存纯碱表观消费量25883135197920002404027157144152322002577725825294137815502474028036187143527002678827592356137835402657028900297742330028695291541132056172127211325006831489202031500381869741221472637103420001002000610034000 CONTENT目录 玻璃主力合约技术分析数据来源：Wind，方正中期期货研究院整理 玻璃行业逻辑与套保策略行情逻辑：此前金三银四传统旺季玻璃库存去化速度偏缓，交割基准地期现商货源更具优势压制厂家产销，非交割区域普遍库存高企去化难度更大。玻璃旺季预期消退，短暂区域性补库需求释放但难改累库趋势，9月合约受到乐观预期提振后再度偏弱，后期9月合约或因梅雨季节需求下滑而阶段性承压。供过于求态势下玻璃价格中长期偏弱，同时05