2024年报及2025年一季报点评：延续主动调整，静待经营改善

洋河2024年营收288.76亿元，同比-12.83%，归母净利润66.73亿元，同比-33.37%；其中24Q4营收13.60亿元，同比-52.17%，归母净利润-19.05亿元；25Q1实现营收110.66亿元，同比-31.92%，归母净利润36.37亿元，同比-39.93%。公司2024年积极调整，但转型见效仍需时间，白酒行业进入存量竞争阶段，主力产品集中的中端和次高端价位承压较大。分产品来看，24年中高档酒、普通酒营收分别同比-14.79%、-0.49%；分地区来看，24年省内、省外营收分别同比-11.43%、-14.35%，后续将重点聚焦江苏和环苏市场。2024年销售净利率同比-7.16pct至23.09%，毛利率同比-2.09pct至73.16%，主要系中高档酒占比下降所致，税金及附加率同比+0.81pct至16.71%，销售费用率同比+2.84pct至19.10%，管理费用率同比+1.34pct至6.67%，费用投放相对刚性，收入规模下滑被动抬升费率水平。25Q1销售净利率同比-4.41pct至32.83%，毛利率同比-0.44pct至75.59%，税金及附加率同比-0.35pct至15.66%，销售费用率同比+3.86pct至12.38%，管理费用率同比+1.13pct至3.97%，财务费用率同比+0.59pct至-0.55%。此外，25Q1销售回款98.05亿元，同比-24.03%，25Q1末合同负债70.24亿元，同增12.09亿元/环减33.20亿元。短期来看，消费仍处于弱复苏节奏，洋河省内加大梦6+/水晶梦3等费用支持，省外进一步强化渠道深耕，组织架构上重设大区发挥统筹作用。中长期来看，洋河规划2024-2026每年度的现金分红总额不低于当年实现归属于上市公司股东净利润的70%且不低于人民币70亿元（含税），2024年实际分红也达到70亿元，动态股息率6.5%以上。盈利预测与投资评级：一季度延续主动调整，省内受竞品挤压预计份额持续收缩，期待公司保持战略定力，强管控促动销，重返良性增长轨道。更新2025~2026年归母净利润预测为54.6、56.6亿元（前值81.8、89.7亿元），新增2027年归母净利润预测为59.0亿元，当前市值对应2025~27年PE为18.9、18.3、17.5X，维持“买入”评级。风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期。