5月研判及金股：以我为主，以逸待劳

宏观专题 ——以我为主，以逸待劳 证券分析师 张浩资格编号：S0120524070001邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 宏观研判 研究助理 926政策转向以来，我国面对的内外部环境进入了新的阶段，4月政治局会议作出了一系列新的部署，我们认为重点在于“以我为主”和“以逸待劳”两个方面。一方面坚持“以我为主”，以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性，充分调动各方面主体积极性，迎难而上，主动作为。 相关研究 另一方面，我国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固，外部冲击还存在不确定性，要着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，运用好财政和货币政策工具，坚定不移走改革和开放之路。宏观政策仍有空间和后手，不断完善稳就业稳经济的政策工具箱，既定政策早出台早见效，根据形势变化及时推出增量储备政策，不惧风浪，以逸待劳。 关于资产配置，股票方面我们认为要“攻守兼备”，一方面看好红利及有色（铜、铝等）方向，另一方面把握成长和消费的机会，前者关注中美博弈框架下自主可控、国产替代的逻辑，后者则受益于扩大内需、提振消费等政策预期。债券层面，利率债低位震荡概率较高，在扩内需政策预期与宽货币预期之间博弈。商品层面，“去美元化”或将持续推升黄金，沪金关注潜在人民币汇率升值或利空；看好铜、铝等中枢稳升。 德邦证券2025年5月金股组合 化工会通股份（688219.SH）：公司是改性材料行业领导者。家电领域景气持续向好，汽车以塑代钢趋势不改。油价预期步入下行通道，改性塑料迎来成本修复。机器人材料+湿法隔膜，有望打造全新成长曲线。 计算机中科星图（688568.SH）：收入端，第二曲线星图云线上Saas业务拉动增长，公司正在主动进行商业模式云化升级。利润端，高毛利的星图云线上业务、特种业务带动整体毛利率上升，人员扩招+研发费用化拉高期间费用率，利息收入减少+减值计提增多压低归母净利润增速。拟定增25亿，加大星图云、低空云、AI数据分析平台投入，迈向AI Saas+数据分析未来。公司是国内稀缺的AI Saas+数据分析应用龙头，未来有望实现戴维斯双击。 有色云铝股份（000807.SZ）：电解铝量价齐升，带动公司业绩上行。电解铝产量预计仍有提升，公司2025年生产经营有望持续向好。氧化铝成本下行，电解铝利润提升，铝板块或有更佳表现。 通信华丰科技(688629.SH)：连接器核心供应商，短期业绩承压不改未来增长预期。受益大客户市占率提升，AI应用带来算力新增长极。高速线产能扩张，大客户 AI算力订单初步释放。公司技术护城河深厚，研发持续投入保持一线优势。国防现代化长线需求仍存，新能源汽车产品需求增长趋势持续。 美妆&商业珀莱雅（603605.SH）：爆款单品+渠道裂变，看好主品牌迈向百亿规模。优秀单品+多梯次产品矩阵，多个子品牌全面开花。 医药医脉通（02192.HK）：商业模式初步验证，业务持续高增。海外映射增长强劲，国内市场处于快速起步阶段。医脉通横向拓展+纵向眼神战略布局，逐步延伸价值链。 医药热景生物(688068.SH)：IVD业务稳步发展，化学发光业务进入放量期。公司研发基因强，不断加强主业和新药研发。SGC001为FIC药物，AMI空间大。SGC001临床前数据好。 食品饮料西麦食品（002956.SZ）：燕麦第一股，深耕行业三十载。燕麦行业百亿规模，人均消费量空间广阔。渠道多元化发展，成本改善释放利润弹性。 电子恒玄科技(688608.SH)：24Q3单季度业绩再创历史新高，营收连续五季度同比高增。持续拓宽产品阵列，AIOT平台化布局成果初现。公司下游市场拓展进度亮眼。持续加大研发，端侧AI时代有望大展宏图。我们认为：端侧AI新业态，新增长，或将推动新的创新周期。譬如字节豆包AI耳机、雷朋Meta AI眼镜等产品在消费者体验“卷”出新高度，相关硬件也将顺应趋势迎来增长。公司长期高研发投入，前瞻布局AI端侧等领域，业绩增长可期。 风险提示：（1）政策支持力度不及预期；（2）政策落地执行不及预期；（3）经济复苏进程不及预期。 内容目录 1.宏观研判......................................................................................................................42.会通股份（688219.SH）：会聚万象，通达未来——20250425...................................63.中科星图（688568.SH）：迈向AI Saas+数据分析未来——20250305.......................74.云铝股份（000807.SZ）：业绩水平提升，电解铝产量创历史新高——20250331......95.华丰科技(688629.SH)：国产算力技术、产能跃升，带来业绩、估值高弹性——20241019.........................................................................................................................96.珀莱雅（603605.SH）：24Q3业绩符合预期，彩棠调整取得成效——20241025.....117.医脉通（02192.HK）：数字营销业务高增，AI助力业务腾飞——20250321............128.热景生物(688068.SH)：聚焦IVD主业，研发创造未来——20241127.....................129.西麦食品（002956.SZ）：燕麦行业乘风起，龙头企业加速发展——20250127........1310.恒玄科技(688608.SH)：单季度营收再创新高，持续看好AI可穿戴发展趋势——20241031.......................................................................................................................1411.风险提示..................................................................................................................15 1.宏观研判 宏观核心观点：926政策转向以来，我国面对的内外部环境进入了新的阶段，4月政治局会议作出了一系列新的部署，我们认为重点在于“以我为主”和“以逸待劳”两个方面。一方面坚持“以我为主”，以高质量发展的确定性应对外部环境急剧变化的不确定性，充分调动各方面主体积极性，迎难而上，主动作为。 另一方面，我国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固，外部冲击还存在不确定性，要着力稳就业、稳企业、稳市场、稳预期，运用好财政和货币政策工具，坚定不移走改革和开放之路。宏观政策仍有空间和后手，不断完善稳就业稳经济的政策工具箱，既定政策早出台早见效，根据形势变化及时推出增量储备政策，不惧风浪，以逸待劳。 资产配置：股票方面我们认为要“攻守兼备”，一方面看好红利及有色（铜、铝等）方向，另一方面把握成长和消费的机会，前者关注中美博弈框架下自主可控、国产替代的逻辑，后者则受益于扩大内需、提振消费等政策预期。债券层面，利率债低位震荡概率较高，在扩内需政策预期与宽货币预期之间博弈。商品层面，“去美元化”或将持续推升黄金，沪金关注潜在人民币汇率升值或利空；看好铜、铝等中枢稳升。 1、以我为主，审时度势：会议关注到关税等外部扰动对我国经济形势的潜在冲击，“坚持稳中求进”的总基调表明政策不会戛然而止，宏观政策有空间，也有后手。我们认为，当下更重要的是审时度势，我们已经认识到外部有潜在冲击，在这个关头更要做好自己的事，继续推动经济向着既定的发展方向前进，继续落实中长期政策，保持发展态势和宏观政策逻辑的稳定。会议提出“要强化底线思维，充分备足预案，扎实做好经济工作”。我们认为，底线思维指向关注潜在风险，潜在风险主要包括外部经贸摩擦和内部就业压力、系统性风险几个方面。 2、迎难而上、主动作为：会议强调“要加强党对经济工作的全面领导，鼓励党员干部迎难而上、主动作为”。只要能做到"迎难而上、主动作为"，更加积极主动，强化底线思维，充分备足预案，扎实做好经济工作，就一定能实现经济更快更好的发展。"迎难而上、主动作为"同时也要求在经济工作中一定要加强党的领导。 3、提振消费，提质、挖潜：会议指出“要提高中低收入群体收入，大力发展服务消费，增强消费对经济增长的拉动作用”。我们认为，提振消费是年内扩内需的重点方向，提振消费有两大抓手，一是“提质”，二是“挖潜”。“提质”是指鼓励创造更多优质供给。中国消费市场的潜力大，提振消费不仅要靠总量政策拉动需求，也要靠微观政策鼓励创造更多优质供给。“挖潜”是指挖掘居民的消费潜力。我们认为，可以通过相对精准的收入补贴政策来加以支持，例如给予市民化群体收入补贴和消费券，这部分群体的边际消费倾向较高，且存在着“安家落户”的刚性支出，收入的改善对消费有较为显著的作用。 4、制造立国，维稳、创新：会议提出“要多措并举帮扶困难企业。加强融资支持。加快推动内外贸一体化。培育壮大新质生产力，打造一批新兴支柱产业。持续用力推进关键核心技术攻关”。我们认为，要使制造业发挥稳增长作用，就需要保持制造业企业经营稳定，并保持制造业持续增长的活力，在企业经营遇到较大压力时多措并举纾困，加强融资支持是保持企业经营稳定的有效方式，而保持制造业持续增长的活力则来自于四个方面：（一）产业基础再造、核心零部件攻坚； （二）工业重点行业稳增长；（三）数智化、绿色化等技改；（四）标准提升促进产能迭代。会议提出“大力推进重点产业提质升级，坚持标准引领，规范竞争秩序”。我们认为，形成高端制造能力的基础是原材料、零部件等全面且稳定的生产能力和优且高的产品质量和技术标准，在这方面政策推进一以贯之，阶段重点或在于内外贸标准衔接和全国统一大市场建设。 5、财政有为，货币加力： 财政有为——会议强调“要加紧实施更加积极有为的宏观政策，用好用足更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策。加快地方政府专项债券、超长期特别国债等发行使用。兜牢基层‘三保’底线”。从1-3月财政数据来看，总量上，一季度地方债发行加速，政府债带动社融同比多增。分省份，全国各省份在内需、产业、科教、民生、城镇化和生态文明等多个方面都在积极落实政策、逐步推进。我们认为财政重点在于将已有政策加速落地，真正实现“有为”，在方向上，新型政策性金融工具中科技创新是用于产业结构调整，扩大消费是提振维稳内需，稳定外贸是做对冲性的应对。货币加力——会议提出“适时降准降息，保持流动性充裕，加力支持实体经济。创设新的结构性货币政策工具，设立新型政策性金融工具，支持科技创新、扩大消费、稳定外贸等”。我们认为，在适度宽松的货币政策基调下，加力支持实体经济，就意味着在适时降准降息、保持流动性宽裕的基础上，通过各类准财政工具支持实体经济，这意味着货币政策加力的核心目标还是在于推动宽信用，通过准财政工具推动宽信用能否有效关键要看货币政策与财政、产业、科技等政策的协同配合。 6、留有空间，仍有后手：从本次政治局会议的新闻稿上看，中央对当前经济形势具有清醒的认知。会议指出“我国经济持续回升向好的基础还需要进一步稳固，外部冲击影响加大。要强化底线思维，充分备足预案，扎实做好经济工作”，面对“国际经贸斗争”，强调以“四稳”（稳就业、稳企业、稳市场、稳预期）应对外部环境急剧变化的不确定性。整体而言，从已有的政策信息上观察，我们认为本次政治局会议更多是为方向指引，政策应对依旧留有空间、仍有后手。展望未来，我们认为我国仍有充足的政策空间予以应对内部经