7月研判及金股

宏观专题 证券分析师 张浩资格编号：S0120524070001邮箱：zhanghao3＠tebon.com.cn 宏观研判：攻守兼备、以逸待劳 研究助理 当前影响整个市场的宏观变量主要是三个方面——内需修复进程、政策落地效果和外部环境变化，眼下宏观领域的一系列分歧本质上是对这三方面宏观变量存在不同的假设和推演，我们认为资产配置要攻守兼备、以逸待劳，在不确定性中寻找确定性，把握趋势并做好应对。 相关研究 一、外部环境方面，中美关税谈判的缓和有助于缓释基本面及市场风险偏好的压力，中长期中美关系依旧处于一个竞争高于合作的阶段，特朗普政府依旧将“去风险化”作为重要战略方向，这意味着我国外贸部门仍将在中期面临供应链重塑压力。 二、内部经济方面，验证我们此前提出“见龙在田”的观点，经济正处于L型修复进程，一方面，短期外贸、就业等压力基本可控，中期低通胀仍是经济的核心挑战，另一方面，经济韧性来源于两个方面，需求侧来自于广义财政扩张带来的政府消费和政府投资发力对冲，供给侧则在于推动标准提升、全国统一大市场、工业稳增长等政策，优化行业竞争格局，由此带来了制造业投资、基建投资、政府消费等部门的积极表现。 三、政策方面，临近7月政治局会议，重点关注存量政策效果和底线思维下的增量储备工具，结合经济的短期和中期挑战，政策基调总体保持动态校准、逐步发力的特征，更多侧重推动存量政策落地见效，底线思维主要关注就业、系统性风险和外部冲击，我们认为，前两者总体可控且工具较多，后者则存在不确定性，可以针对性的储备定向减税降费、财政贴息、政策性金融工具等增量工具。 资产配置层面，战略性看多港股，去美元化带来的再平衡有利于对外生流动性敏感的港股。A股区间震荡概率较高，重在把握结构性机会，建议继续维持哑铃型配置：红利型资产仍有韧性，建议关注金融、资源型和公用事业相关，科技仍是主线，国内布局上游国产替代和自主可控、中下游消费电子及AI应用。“杆”资产建议关注“新消费”和“有色”等行业进行轮动，前者受益于消费的成长性和提振消费政策预期，后者则是立足绝对收益思维，建议关注铜、铝、稀土、锡等；债券：预计利率债低位震荡概率较高。信用利差已处于历史级“低位”，建议关注类债资产与转债机会。 德邦证券2025年7月金股组合 化工卓越新能（688196.SH）：中国生物柴油工业化生产先驱；生物柴油紧平衡格局延续，关注原料替代与贸易突围；反倾销危局催动全球布局，渠道自主重构破贸易壁 垒；产业链延伸生物基材料，原料套利创造超额利润。 化工易普力（002096.SZ）：公司业绩符合预期，新疆矿服助力成长。盈利能力保持稳定，期间费用持续降低。区域布局逆势增长，持续看好民爆景气。在手订单保障利润，水利项目或迎弹性。 医药热景生物（688068.SH）：IVD业务稳步发展，化学发光业务进入放量期。公司研发基因强，不断加强主业和新药研发。SGC001为FIC药物，AMI空间大。SGC001临床前数据好。 有色紫金矿业（601899.SH）：2024年公司矿产铜、金、银产量增长，2028年产量增长目标远大；铜矿增产在路上，重点发力塞尔维亚、刚果（金）、西藏主力矿山；金矿增产潜力巨大。 有色山东黄金（600547.SH）：自产金产量提升，黄金价格上涨带动公司业绩上行。资源量储备提升，满足后续长远发展。产量仍有提升，公司业绩预计持续上行。 通信紫光国微（002049.SZ）：特种集成电路收入减少，公司营收承压；研发持续投入，新型产品逐步产生收益；特种信息化加速拉动主业复苏，提振消费推动新品进入收获期。 通信申菱环境（301018.SZ）：专用空调领域领导者，具备长期发展动能；AI带动智算中心建设，液冷渗透率有望提升；超前布局液冷，开启发展新纪元。 通信华丰科技（688629.SH）：前期投入影响表观利润，营收增长势能初显；国产算力链核心供应商，有望受益算力需求高景气度；防务类产品智能/集成化需求提升，公司持续投入或迎业绩提升。 电子中科飞测（688361.SH）：收入保持高增长，毛利率持续提升。主力产品继续保持全面竞争优势。研发投入大幅增长，新品设备进展顺利。 风险提示：（1）政策支持力度不及预期；（2）政策落地执行不及预期；（3）经济复苏进程不及预期。 内容目录 1.宏观研判：攻守兼备，以逸待劳..................................................................................42.卓越新能（688196.SH）：从危到机，酯基生物柴油龙头的进击之路.........................53.易普力（002096.SZ）：新疆矿服提振业绩，看好公司未来成长.................................64.热景生物（688068.SH）：聚焦IVD主业，研发创造未来...........................................75.紫金矿业（601899.SH）：国际矿业龙头业绩爆发，矿产金铜产量增长路径明确.......86.山东黄金（600547.SH）：产量资源明显上涨..............................................................97.紫光国微（002049.SZ）：特种信息化加速，汽车电子打开新增长极........................108.申菱环境（301018.SZ）：全面布局液冷，有望受益AI浪潮.....................................109.华丰科技（688629.SH）：特种信息化加速+算力高景气度，业绩高增长可期..........1110.中科飞测（688361.SH）：营收保持高增长，新品设备进展顺利.............................1211.风险提示..................................................................................................................13 1.宏观研判：攻守兼备，以逸待劳 当前影响整个市场的宏观变量主要是三个方面——内需修复进程、政策落地效果和外部环境变化，眼下宏观领域的一系列分歧本质上是对这三方面宏观变量存在不同的假设和推演，我们认为资产配置要攻守兼备、以逸待劳，在不确定性中寻找确定性，把握趋势并做好应对。 一、外部环境方面，中美关税谈判的缓和有助于缓释基本面及市场风险偏好的压力，中长期中美关系依旧处于一个竞争高于合作的阶段，特朗普政府依旧将“去风险化”作为重要战略方向，这意味着我国外贸部门仍将在中期面临供应链重塑压力。 二、内部经济方面，验证我们此前提出“见龙在田”的观点，经济正处于L型修复进程，一方面，短期外贸、就业等压力基本可控，中期低通胀仍是经济的核心挑战，另一方面，经济韧性来源于两个方面，需求侧来自于广义财政扩张带来的政府消费和政府投资发力对冲，供给侧则在于推动标准提升、全国统一大市场、工业稳增长等政策，优化行业竞争格局，由此带来了制造业投资、基建投资、政府消费等部门的积极表现。 三、政策方面，临近7月政治局会议，重点关注存量政策效果和底线思维下的增量储备工具，结合经济的短期和中期挑战，政策基调总体保持动态校准、逐步发力的特征，更多侧重推动存量政策落地见效，底线思维主要关注就业、系统性风险和外部冲击，我们认为，前两者总体可控且工具较多，后者则存在不确定性，可以针对性的储备定向减税降费、财政贴息、政策性金融工具等增量工具。 资产配置层面，战略性看多港股，去美元化带来的再平衡有利于对外生流动性敏感的港股。A股区间震荡概率较高，重在把握结构性机会，建议继续维持哑铃型配置：红利型资产仍有韧性，建议关注金融、资源型和公用事业相关，科技仍是主线，国内布局上游国产替代和自主可控、中下游消费电子及AI应用。“杆”资产建议关注“新消费”和“有色”等行业进行轮动，前者受益于消费的成长性和提振消费政策预期，后者则是立足绝对收益思维，建议关注铜、铝、稀土、锡等；债券：预计利率债低位震荡概率较高。信用利差已处于历史级“低位”，建议关注类债资产与转债机会。 2.卓越新能（688196.SH）：从危到机，酯基生物柴油龙头的进击之路 卓越新能：中国生物柴油工业化生产先驱。公司是我国第一家从事废油脂制备生物柴油的技术研发并率先实现工业化生产的企业，围绕“生物质能化一体化”产业布局持续加大科研投入，基于废弃油脂和生物柴油开发应用的产业链不断丰富，产品附加值和废弃油脂的综合利用率不断提升。截至2024年6月，公司生物柴油产能规模约50万吨，生物基材料产能规模达9万吨，生物柴油产量和出口量连续多年位列国内同类企业前列。 生物柴油紧平衡格局延续，关注原料替代与贸易突围。酯基生物柴油是当前应用最广泛的生物柴油类型，占比超85%。原料替代方面，废弃油脂因其减排效益最优，并不占用耕地面积，且欧美国家已明确限制粮食基原料使用比例，显示出较大替代潜力。价格复盘来看，在当前植物油价格高企，对酯基生物柴油价差已长期位于负值的背景下，废弃油脂原料性价比日益凸显，价格联动重心或逐步迁移至废弃油脂。贸易突围方面，欧盟贸易保护手段愈演愈烈，2023-2024年反倾销调查期间，我国生物柴油行业盈利已无法保障绝大多数企业可持续经营，我们认为未来能够以海外自主销售网络、供应链重构等方式突破贸易壁垒的企业或将率先确立竞争优势。供需格局方面，供给侧看，在粮食基原料使用上限以及烃基生物柴油高速发展的双重挤压下，未来或将以提高产能利用率为主，供给侧新增投放或有限。需求侧看，近年来伴随如印尼B40、马来西亚B30、欧盟RED III、以及中国生物柴油试点等政策驱动下，需求增长的长逻辑不改。综上，我们预计2024-2026年全球酯基生物柴油分别形成供需差35/-12/77万吨，或维持紧平衡态势。 反倾销危局催动全球布局，渠道自主重构破贸易壁垒。2022年底，卓越新能全资子公司新加坡卓越、荷兰卓越先后成立。业绩韧性角度看，公司在荷兰卓越所在地租有码头储罐，已全面深度参与欧洲当地生物燃料交易市场。2024年我国生物柴油受反倾销调查影响，出口量同比下滑43.0%，而卓越新能所在的福建省生物柴油出口量仅同比下降16.6%，或反映公司海外销售网络建设成效显著，保障出口业务持续性。据公司2024年业绩快报，2024Q4预计实现归母净利润0.65亿元，同比+187.6%，为2022Q4以来首次同比增速转正，已迎来利润拐点。展望未来，海外自主销售网络加持下公司销量修复可期，结合前文所论述的生物柴油或维持紧平衡态势，同时废弃油脂成本优势预计长期托底价差，2025年公司生物柴油业务有望维持当前盈利水平，量增价稳下，业绩仍有向上预期。成长性角度看，公司在新加坡卓越所在地中标购得一家从事生物燃料生产企业物业使用权，将在现有装置基础上进行改扩建，形成年产20万吨生物柴油规模，首次落子海外产能建设布局，预计2025年首期10万吨产能投放，有望进一步平滑欧盟贸易保护对出口业务的影响并及时把握新加坡船燃市场兴起机会。此外公司以轻资产模式布局沙特，或是快速布局海外产能和自主销售网络建设的重要一步。综合来看，公司持续巩固出海竞争优势，有望转危为机，打造长期成长性。 产业链延伸生物基材料，原料套利创造超额利润。公司酯基生物柴油可副产工业甘油以及深加工天然脂肪醇产品，二者原材料定价逻辑明显，均与棕榈油/棕榈仁油价格具备较强相关性，可视为潜在的棕榈油/棕榈仁油-废弃油脂价差交易机会。2024年9月起，受印尼推动B40生物柴油政策以及马来西亚油棕反季节减产影响，棕榈油/棕榈仁油价格持续上行，带动甘油与脂肪醇价格走高。甘油方面， 以卓越新能50万吨一代生物柴油产能为例，按每吨油脂原料可