2025年一季报点评肉制品Q1去库，轻装上阵待稳增

事项：公司发布2025年一季报。25Q1实现营业总收入143.0亿元，同比-0.1%；归母净利润11.4亿元，同比-10.6%；经营活动净现金流净额为8.4亿元，同比-42.2%。

评论：

1. 肉制品业务：消费疲软及去库拖累销量，吨利高基数下小幅回落。25Q1肉制品业务实现营收55.8亿元，同比-17.8%，销量/单价分别同比约-17.4%/-0.5%。主要原因是终端市场消费不振及经销商和终端客户去库（预计终端动销下滑约5%），库存已达近几年低位。新兴渠道增长未能弥补传统渠道下滑。利润端，25Q1肉制品吨利同比下降约5%至4742元/吨，经营利润同比下跌21.7%至14.8亿元，经营利润率26.5%，同比-1.3pcts。

2. 屠宰及其他业务：屠宰规模扩大，养殖减亏亮眼。25Q1屠宰业务实现营收70.0亿元，同比+6.1%。屠宰量同增近双位数，生鲜肉销量双位数增长、单价中单下滑，主要原因是主动调整策略、加强客户与网点扩张，猪价下行导致行业竞争趋缓，去年低基数效应。利润端，屠宰业务实现经营利润1.19亿元，同增24.7%，经营利润率同比+0.3pcts至1.7%。其他业务（猪鸡养殖）亏损0.7亿元，同比减亏约1.4亿元，养殖成本持续改善。

3. 全年展望：肉制品轻装上阵，屠宰规模扩张，养殖扭亏拉动，全年仍有望稳增。肉制品业务Q1去库承压，但库存已达低位，新渠道增长良好，预计Q2起环比改善可期。屠宰业务体量稳步扩张，养殖业务成本下降驱动扭亏，全年有望贡献积极增量。

投资建议：肉制品去库拖累，高股息仍突出，维持“强推”评级。Q1肉制品业务承压，但轻装上阵叠加专业化运作显效，销售有望逐步企稳，经营基础夯实。屠宰趋于稳健，养殖扭亏贡献增量，高股息更显扎实。预计25-27年EPS预测1.51/1.58/1.65元，对应PE分别18/17/16X，当前股息率达5.4%，维持目标价28元（对应25年PE约18X），“强推”评级。

风险提示：需求不及预期，新品推广不及预期，猪价波动及贸易策略失误等。