2025年报及2026年一季报点评业绩短期承压，主动去库轻装上阵

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年公司业绩下滑，营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为10.12亿元/-0.34亿元/-0.45亿元，同比-22.40%/-140.82%/-175.49%。26Q1业绩压力延续，营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为2.68亿元/0.20亿元/0.20亿元，同比-19.80%/-33.30%/-22.78%。
• 业务分拆：自主品牌营收6.01亿元（同比-22.33%），线上渠道表现坚韧（+2.96%），线下渠道承压明显（大牧线下/加盟店/直营店同比分别-40.10%/-19.59%/-22.77%）。代工业务营收4.11亿元（同比-22.51%）。
• 毛利率与费用：2025年毛利率28.61%（同比+0.13pct），费用端销售/管理/研发/财务费用率分别为12.56%/10.30%/2.69%/0.22%（同比+3.29/+1.12/+0.68/+0.34pct）。26Q1毛利率改善至30.43%（同比+3.65pct），归母净利率7.63%。
• 库存与现金流：截止26Q1存货3.83亿元（较年初下降），去化取得成效。26Q1经营性现金流净额-5576万元（较同期-6961万元收窄）。

研究结论

• 公司主动实施去库策略，存货水平逐渐改善，经营压力有望缓解。
• 品牌力与产品力基础扎实，通过“荒野横断计划”强化硬核户外定位。
• 预计2026-2028年归母净利润0.7/0.8/1.1亿元，对应PE为31/26/20X，目标价24.9元/股，维持“推荐”评级。

风险提示

• 市场竞争加剧，原材料波动风险；人民币汇率波动风险等。